5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏(bǎi)瑞(ruì)中证央(yāng)企(qǐ)红利(lì)ETF发布(bù)公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配售(shòu)。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基(jī)金经理(lǐ)开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)ETF密(mì)集上报发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题基(jī)金发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期(qī)待，如(rú)5月15日就(jiù)有(yǒu)3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的(de)央国(guó)企基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大(dà)涨的一(yī)个催化因素就是(shì)积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的(de)申报发行，我认为确实会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基(jī)金指数与(yǔ)量(liàng)化投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)就(jiù)表(biǎo)示，近期(qī)密集申报的国央企(qǐ)主题基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东回报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布局可(kě)以更好支持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进(jìn)一步上涨的(de)催(cuī)化(huà)剂。去年以来公募基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国央企主题基金申报和发行，行情火热下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认为(wèi)，公(gōng)募(mù)基金积极布局央国企(qǐ)主题基金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国(guó)企改革的大幕将(jiāng)拉(lā)开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)，央(yāng)国企上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资(zī)者提供(gōng)更(gèng)丰(fēng)富的工具以参与到央国(guó)企投资(zī)。另一方(fāng)面是落实公募(mù)基金行业(yè)高质量发展的要求，引(yǐn)导更多(duō)资金参(cān)与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募基(jī)金服务(wù)资本市场改革、服务实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关(guān)标的和板块(kuài)带(dài)来增量资(zī)金，提升交易活跃度(dù)，有望成为(wèi)中特估行情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换俄罗斯是资本主义还是社会主义股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行(xíng)情明(míng)显，中特估和人工智能成为两大明显的主线，而新能源等(děng)前期热门(mén)赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关(guān)注(zhù)三大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企或地方国资所在(zài)的行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业(yè)本身基本(běn)面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年(nián)市场成交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随(suí)着(zhe)国有企业(yè)改革的推进，大概率这些企(qǐ)业(yè)会进入(rù)一个(gè)提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重视中特(tè)估(gū)的投资机(jī)会，判断(duàn)中特估的(de)机会未(wèi)来三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融(róng)通红利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以数(shù)字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题俄罗斯是资本主义还是社会主义性机会消散以后，基于顶层设计对国央(yāng)经营(yíng)管理(lǐ)价值导向变(biàn)化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢俄罗斯是资本主义还是社会主义变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股(gǔ)提前进行布(bù)局，比如医药(yào)和消费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季(jì)报已经显露出(chū)不少基金在行动。国(guó)金证券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有股票(piào)市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在(zài)偏股主动(dòng)型基金的(de)持仓中，占比明(míng)显提(tí)高(gāo)。上述数(shù)据显示，根据偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报十大(dà)重仓股的数据，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌影响，估计了(le)各(gè)基(jī)金主动加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末(mò)不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一(yī)季度主动偏股型公募(mù)基(jī)金对(duì)港股央国(guó)企的持股市(shì)值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持(chí)股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持(chí)股总市值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库

　　可(kě)以(yǐ)说中国(guó)特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公(gōng)司的投研，落(luò)实(shí)到日常的投研(yán)流程和实践之中，不少基(jī)金公司在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有专(zhuān)门构建国央(yāng)企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利(lì)机会基金经理何(hé)龙就介绍，一(yī)方(fāng)面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需(xū)要(yào)实地考察国央企，并(bìng)且(qiě)需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去(qù)进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融(róng)通(tōng)基金在行动上(shàng)，要求研(yán)究(jiū)员将自己所覆(fù)盖行业的所有(yǒu)国(guó)央(yāng)企构建专(zhuān)门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的(de)的成果，了(le)解国央企(qǐ)经营思路和财务导向的(de)变化，结合行业趋(qū)势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预(yù)期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了(le)更深刻的(de)认(rèn)识：首先要认识市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业产业(yè)结(jié)构、主体(tǐ)持(chí)续发展能力等方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国(guó)家战略导向的估值(zhí)体系，而(ér)不是简单套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及(jí)到的(de)行业和公司(sī)，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒表示，万家基(jī)金一直非常(cháng)关(guān)注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一(yī)定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会的。同时，随(suí)着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系(xì)是资本市场使(shǐ)命，投(tóu)资者需要学习领(lǐng)会并针对原有的(de)估(gū)值体系进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明确该(gāi)体系的框架是(shì)第(dì)一位的工作，合(hé)理设置指标(biāo)也(yě)非常(cháng)重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体(tǐ)系能否具备长(zhǎng)期价(jià)值的基础。不(bù)过，他(tā)也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估(gū)值是很大的(de)认知误区，市(shì)场(chǎng)化认可是(shì)基本的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央(yāng)国企是(shì)国民经济的(de)支柱，国企央(yāng)企发(fā)展要符合(hé)国家战略发展发向，更需(xū)要承(chéng)担社会公(gōng)共责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于国央企(qǐ)的估值方式要(yào)充分体现企业的(de)社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值，目(mù)前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成了初步(bù)的企业社(shè)会(huì)价值评(píng)价(jià)体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会价值(zhí)、符(fú)合国家战略发(fā)展的价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国特色的价值评价体系(xì)，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方(fāng)法的单(dān)一价值(zhí)估值(zhí)体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整(zhěng)体价值(zhí)观(guān)念(niàn)、纳(nà)入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现企业的社会(huì)价值与国(guó)家战略价值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言，近年来国(guó)资委指导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规则，目(mù)前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的可持续估值，要(yào)重视股东(dōng)、员(yuán)工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对提(tí)升企业(yè)内在价值的积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于提高估值定(dìng)价模型的科学(xué)性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中(zhōng)，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产负债率(lǜ)、研发(fā)经(jīng)费投(tóu)入强度等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析(xī)在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化(huà)，尤其(qí)是(shì)估值的方(fāng)法(fǎ)和(hé)指标上，他认为其(qí)包(bāo)括产(chǎn)业链上下(xià)游的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向(xiàng)上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持续(xù)发(fā)展等各种因素与(yǔ)企业(yè)价值的关系(xì)。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化(huà)，还有估值结论(lùn)和估(gū)值判(pàn)断(duàn)的(de)变化，都是(shì)为了更好(hǎo)地适(shì)应中国(guó)的市场和经济特点，提供(gōng)更精(jīng)准、更(gèng)合理的企业(yè)估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤(fèng)春直(zhí)言，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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