金融界(jiè)5月27日(rì)消(xiāo)息 近日因为昆明(míng)国(guó)资委的一封(fēng)声明，让城(chéng)投债成为关(guān)注(zhù)的焦点(diǎn)，当前(qián)地方债的规模和地方政府的偿债能力已经越来越被重视(shì)。如何(hé)如(rú)何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席(xí)经济学家李(lǐ)迅雷发文称，地方债包括地方一般债、专项债和包括城投债(zhài)在内的各种隐形债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括(kuò)银行、保险、基金等在内的(de)机构投资者(zhě)是(shì)地(dì)方债的主(zhǔ)要持有者，他们普(pǔ)遍担心的还是城投债务、非标等地方政(zhèng)府隐形债(zhài)风险。例如，近期贵州省政府发(fā)展研究(jiū)中心提出，“化债工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠自身能力已无法(fǎ)得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下，地方政府的财权与(yǔ)事权不(bù)匹配问(wèn)题又(yòu)凸显(xiǎn)出(chū)来。在我(wǒ)国(guó)政府杠杆率(lǜ)水平并不算高(gāo)的前提(tí)下，我国地方(fāng)政府的杠杆率水(shuǐ)平确实(shí)够(gòu)高了。需(xū)要调整(zhěng)中(zhōng)央和(hé)地(dì)方之间债务余额的比(bǐ)例(lì)关系。“今(jīn)后应加大中央(yāng)政府(fǔ)的发债(zhài)规(guī)模，为(wèi)地方经济减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中国(guó)经济转(zhuǎn)型(xíng)的关(guān)键阶段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范区域性金融风(fēng)险显得尤为重要，故在城(chéng)投(tóu)公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难(nán)省份一定的“托底”支持，在政策上大力(lì)度(dù)支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低(dī)债(zhài)务成本(běn)、拉长(zhǎng)债务(wù)期限（非债券类债务(wù)展期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实(shí)践银行贷(dài)款展期），通过(guò)政策性(xìng)银行或商业(yè)银行的低息资金来降低债(zhài)务成本，让(ràng)债务更(gèng)加容(róng)易(yì)滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央(yāng)政策上支持地方政(zhèng)府通过出让国有资产来偿(cháng)债。他表示(shì)这类典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团(tuán)两(liǎng)次(cì)公告无偿划转上市(shì)公司共计1亿(yì)股股份(fèn)（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本8％，按(àn)当时市价计(jì)量市值(zhí)约为1600亿(yì)元）至贵州国(guó)资。

　　以(yǐ)下(xià)文字来源(yuán)李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处(chù)置地方债务的辨证思(sī)考(kǎo)》

　　截至2022年末(mò)全国城投有息债(zhài)务(wù)54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为(wèi)地方债务(wù)主要(yào)体现(xiàn)形式

　　城投债是(shì)指城(chéng)投企业公开发行(xíng)的公司债券和中期票(piào)据。按照(zhào)新(xīn)预算法、“43号文(wén)”出台明确(què)城投债与地方政府信用脱(tuō)钩，城投公司(sī)定位由地方政(zhèng)府(fǔ)投融(róng)资(zī)机五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legato(jī)构转变(biàn)为市场化运营主体，地方(fāng)政府不再对城(chéng)投债兜(dōu)底。但实际上市场仍然把城投债(zhài)看作由地方(fāng)政府(fǔ)背书(shū)的高信用等级债券。

　　因(yīn)此(cǐ)城投(tóu)公司通常都是(shì)地(dì)方政府下设的投(tóu)融资机(jī)构，很难(nán)完全独(dú)立成为与政府无关的(de)纯市场化的企业。城投的(de)债(zhài)务主(zhǔ)要包括向银行借款和发行债券融资(zī)这两种方式，以前一(yī)种方式为主，但后一种(zhǒng)债权融(róng)资的规模也(yě)不(bù)小，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投(tóu)有息债(zhài)务(wù)快(kuài)速(sù)扩张，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到(dào)2022年(nián)末，全国城投有(yǒu)息债务(wù)为(wèi)54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券(quàn)研究所(suǒ)

　　因此，城投(tóu)平台实际上已经成为地方债(zhài)务的(de)主要体现(xiàn)形式(shì)，规(guī)模明显超过地方政府的一般(bān)债和专项债之和。城投平(píng)台(tái)中，如今，城投平台的债券(quàn)余(yú)额大约为13.8万(wàn)亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说(shuō)明(míng)城(chéng)投(tóu)债(zhài)仍属于地方政(zhèng)府背书的高等级信用债(zhài)。但是，城投平台的非标(biāo)违约(yuē)情(qíng)况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比(bǐ)较(jiào)多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当前市场对地方(fāng)政府(fǔ)债(zhài)务增长和财(cái)政收入增速下降(jiàng)甚至(zhì)负增(zēng)长的现象(xiàng)普遍担心，尤其对财(cái)力(lì)偏弱的(de)东北、中(zhōng)西部(bù)省份，城投债的收益(yì)率(lǜ)普遍(biàn)高于(yú)东部发(fā)达省市。2022年13个(gè)省土地出让(ràng)金对政(zhèng)府债务利息(xī)覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城(chéng)投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的情况更加(jiā)明(míng)显。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对河(hé)南省乃至全国的信(xìn)用债市场都造成负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边(biān)缘化。例如(rú)青(qīng)海、云(yún)南和天津等近几年融资成本仍(réng)在上(shàng)升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然(rán)2020年以(yǐ)来融资成本(běn)有所下降(jiàng)，但整体(tǐ)降幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城投债加权(quán)平均票面利率(lǜ)降(jiàng)幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的(de)背景下，投资者的(de)风险偏(piān)好明显下(xià)降。为此，地方政府应该确保城投债的按时兑(duì)付(fù)。因为违约(yuē)不(bù)仅不能解决债务(wù)问题，反而会(huì)恶(è)化区(qū)域信用(yòng)环境，导致地方国企融资难、融(róng)资贵(guì)。从未来区域经济发展的角度看(kàn)，政府部门仍需(xū)要持续(xù)举债来实现(xiàn)经济(jì)平(píng)稳(wěn)增(zēng)长，需要保持政府信用，不能轻(qīng)易违约(yuē)。

　　建(jiàn)议(yì)中(zhōng)央大力度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因此，当(dāng)前迫切需要(yào)增强城投(tóu)债权(quán)人的持有信(xìn)心(xīn)，首先(xiān)要确保(bǎo)城(chéng)投(tóu)债(zhài)不(bù)违约，这就意味着(zhe)城投(tóu)公司能够具备低成(chéng)本的借新还(hái)旧能力。

　　中央提出“谁家的(de)孩子(zi)谁家抱”，意味着(zhe)对地(dì)方债不兜底，但建议给予困难省份一定的(de)“托(tuō)底(dǐ)”支持，即在政(zhèng)策上大(dà)力(lì)度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”，如(rú)帮助(zhù)地(dì)方政府（如城投公(gōng)司的(de)借新还旧）降(jiàng)低(dī)债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过(guò)政策性银行或商(shāng)业银行的(de)低息(xī)资金来降低债务(wù)成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对(duì)五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legato于地方政府可否(fǒu)通过出让国有资产来偿债(zhài)方面，也希望中央给予政策上的支持。因为今(jīn)年3月1日，国(guó)资委在对政(zhèng)协十三届全国委员会第(dì)五次会(huì)议(yì)第00503号提案的答(dá)复中(zhōng)表示，将(jiāng)适时出台制度规定及操作细则，探(tàn)索国(guó)有(yǒu)权益份额规范化退出的有效方(fāng)式(shì)和途径(jìng)，充分发挥有限(xiàn)合(hé)伙企业的优势(shì)，助(zhù)力国有(yǒu)企业创新发(fā)展。

　　通过出让国(guó)有企(qǐ)业股权获(huò)得收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次公告无偿(cháng)划转(zhuǎn)上市公司共计(jì)1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国(guó)经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方(fāng)政府(fǔ)的信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投(tóu)公(gōng)司还没有(yǒu)与政(zhèng)府部(bù)门完全“脱钩”之(zhī)前，城(chéng)投债的(de)“信仰”仍(réng)需要保(bǎo)持。

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