金融界5月(yuè)27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆明国资委的一封声明，让城投(tóu)债成(chéng)为关(guān)注的焦点(diǎn)，当(dāng)前地方债的规(guī)模(mó)和地(dì)方政府的偿债(zhài)能力已经越来越被重(zhòng)视。如何如何处(chù)置地方债(zhài)务？

　　中泰(tài)证券首席经济学家李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)发文称，地方债包(bāo)括地方一(yī)般债、专项债和包括(kuò)城(chéng)投债(zhài)在内的各(gè)种隐形债，其规模(mó)究竟(jìng)有(yǒu)多大(dà)，尚有争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等(děng)蜂王浆吃了容易得癌，蜂王浆吃出一身病在内的机构(gòu)投资者(zhě)是地方债的主要(yào)持有(yǒu)者，他们普遍担心(xīn)的还是城(chéng)投债(zhài)务、非标等地方政(zhèng)府隐(yǐn)形(xíng)债风险。例如，近期贵州省政府(fǔ)发展研究中心(xīn)提出，“化债工作推(tuī)进异常艰难(nán)，仅依靠(kào)自身能(néng)力(lì)已无法得(dé)到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地财政缩水的背(bèi)景下，地(dì)方政(zhèng)府的财权与(yǔ)事(shì)权不匹配问(wèn)题又(yòu)凸显出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平并不算(suàn)高的(de)前提下，我(wǒ)国地方(fāng)政府的杠杆率水平确实(shí)够高(gāo)了(le)。需要调整中(zhōng)央和地方之间债务余额的(de)比例(lì)关系(xì)。“今(jīn)后应加大中央政(zhèng)府的发债(zhài)规模(mó)，为地方经济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济(jì)转型(xíng)的(de)关键阶(jiē)段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范区域性金融风险显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投公司还没有与政(zhèng)府(fǔ)部门完(wán)全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保(bǎo)持(chí)。

　　李迅雷(léi)建议给(gěi)予困难省份(fèn)一定(dìng)的“托底”支持，在政策上大力度支(zhī)持地方政(zhèng)府(fǔ)“化(huà)债(zhài)”。如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公(gōng)司的(de)借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债(zhài)务(wù)期限（非债(zhài)券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践(jiàn)银(yín)行贷(dài)款展期(qī)），通(tōng)过政策性银行或(huò)商业(yè)银行(xíng)的低息资(zī)金来降低债务成本(běn)，让(ràng)债务更(gèng)加容易(yì)滚续。

　　李迅(xùn)雷还(hái)建议，中央政(zhèng)策上支持地方(fāng)政府通过出让国有资产来(lái)偿债(zhài)。他表示这类(lèi)典(diǎn)型案例为“茅(máo)台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公告无偿(cháng)划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计(jì蜂王浆吃了容易得癌，蜂王浆吃出一身病)占贵州茅(máo)台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　以下文(wén)字来源(yuán)李迅雷金融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置(zhì)地方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有(yǒu)息债务54.1万亿元(yuán)

　　城(chéng)投平台成为地方债务主要体现形(xíng)式

　　城投(tóu)债是(shì)指城投企业公开发行的公司债券和(hé)中期票(piào)据(jù)。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台明(míng)确城投债与(yǔ)地方政府信用脱(tuō)钩，城投(tóu)公司定位由地方政(zhèng)府投融(róng)资机构转变为市场化运营主体，地方政府不(bù)再对城投债兜(dōu)底。但实际上市场(chǎng)仍(réng)然把城(chéng)投债(zhài)看作由地方政(zhèng)府背书(shū)的高信用等级债(zhài)券。

　　因(yīn)此城投(tóu)公司通常都是地方(fāng)政(zhèng)府下(xià)设(shè)的(de)投融资机构，很难完全(quán)独(dú)立成(chéng)为(wèi)与(yǔ)政府无关的纯市(shì)场化(huà)的企业。城投的债(zhài)务主要包括向银行借款(kuǎn)和发行债券(quàn)融资(zī)这两种(zhǒng)方式，以(yǐ)前一种方式为主，但后一(yī)种债权融资的(de)规(guī)模也不小(xiǎo)，到2022年(nián)末，余额(é)估计在(zài)13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以(yǐ)来(lái)，全国(guó)城投有息(xī)债(zhài)务快速(sù)扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末(mò)，全国(guó)城(chéng)投有(yǒu)息债(zhài)务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长(zhǎng)了7倍以上(shàng)。

城(chéng)投平(píng)台发债余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究(jiū)所

　　因此，城投平台实际上已(yǐ)经成为地(dì)方债务的(de)主要体(tǐ)现形式，规模明显(xiǎn)超过地方(fāng)政府的一般债和专项债之和。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债(zhài)券余额(é)大约为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄今并无违约案例，说(shuō)明城投债仍属于地方政府背书的高等(děng)级信用债。但是，城(chéng)投平台的非标违约情况(kuàng)时(shí)有发生，银(yín)行贷款展期、调整还贷(dài)方式的也比(bǐ)较多(duō)。

　　地(dì)方政(zhèng)府应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对(duì)地方政府债务增长(zhǎng)和财政收入增(zēng)速(sù)下降甚至负增(zēng)长的(de)现象普(pǔ)遍(biàn)担心，尤其对(duì)财力偏弱的(de)东北、中西部(bù)省份(fèn)，城投债的收益率普遍高于东(dōng)部发达省市。2022年13个省土地出(chū)让金对(duì)政(zhèng)府债务(wù)利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的(de)情(qíng)况更加明显。

　　河南(nán)的永(yǒng)煤债违(wéi)约(yuē)之后，对河南(nán)省乃至(zhì)全国的信用债(zhài)市场都造成负面冲击，信用分层现象加剧，部分经(jīng)济偏弱(ruò)区(qū)域被边缘化。例如(rú)青(qīng)海、云南(nán)和天津等(děng)近(jìn)几(jǐ)年融资成本(běn)仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升，虽然2020年(nián)以来融资成本有(yǒu)所(suǒ)下(xià)降，但整(zhěng)体(tǐ)降(jiàng)幅相(xiāng)较全国更小。辽(liáo)宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以(yǐ)来城投债(zhài)加权平均(jūn)票面利(lì)率降幅也明显不如(rú)全国。

　　当前在经济复苏不及(jí)预期的(de)背景下，投资者的(de)风(fēng)险偏好明显(xiǎn)下降(jiàng)。为此，地(dì)方政(zhèng)府应该确保城投债的(de)按时兑付。因为违约不仅不能解(jiě)决债务问题，反(fǎn)而会恶(è)化区域信用环境，导致地(dì)方(fāng)国企融资(zī)难、融资贵。从未(wèi)来区域经济发(fā)展的角度看(kàn)，政府部门仍需要(yào)持续(xù)举债来实现经济平稳增(zēng)长，需要保持政府(fǔ)信(xìn)用，不能轻(qīng)易违约(yuē)。

　　建议中央大力度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需(xū)要增强城投债(zhài)权人(rén)的持(chí)有信心，首(shǒu)先要确保城投债(zhài)不违约，这就意味着城(chéng)投(tóu)公司能(néng)够具备低(dī)成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味(wèi)着对地方债不兜底，但建议(yì)给予困难省份(fèn)一定(dìng)的“托底”支持，即(jí)在政策上大力度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”，如帮助地方政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥(qiáo)实践银行贷(dài)款展期），通过政策性银行或(huò)商业银行的低(dī)息(xī)资金来(lái)降低债务成(chéng)本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通(tōng)过(guò)出让国(guó)有资(zī)产来偿(cháng)债方面，也希望中央给予政策(cè)上的(de)支(zhī)持。因为(wèi)今年3月(yuè)1日，国(guó)资委在对(duì)政(zhèng)协十(shí)三届全国(guó)委员会第五次会(huì)议第00503号提案(àn)的答复中(zhōng)表示(shì)，将适时出台制度规(guī)定及操作细则，探索国有权(quán)益份额规范化退出的有效(xiào)方式和(hé)途(tú)径，充分(fēn)发挥有(yǒu)限合伙企业的(de)优势，助(zhù)力(lì)国有企业创新(xīn)发展。

　　通过(guò)出让(ràng)国(guó)有企业股(gǔ)权(quán)获得收入偿还债(zhài)务，典型(xíng)案(àn)例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在(zài)当前中国经(jīng)济转型的关键阶段，维护(hù)地方政府(fǔ)的信用，防范区域(yù)性金融风险显得尤为重要(yào)，故在城投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

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