来源：高(gāo)瑞东(dōng)宏观(guān)笔记

　　核心观(guān)点

　　本周聚焦：

　　一季度，国(guó)内经济回暖(nuǎn)主要(yào)缘于疫后(hòu)复苏(sū)红利驱动，表现为生产恢复推动出口形势好转，出行需求释放(fàng)催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业表现看，制造业从(cóng)去年四季(jì)度的“量(liàng)价(jià)齐跌”转向“量升价(jià)跌(diē)”，企业或(huò)从主(zhǔ)动去库转向被动去库。从景气度边(biān)际表(biǎo)现看，下游(yóu)消费制造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料加工；服务业(yè)中，交通运(yùn)输、住宿(sù)餐饮、房地产等线下活动回暖，但(dàn)距离(lí)疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫(yì)后经(jīng)济脉冲式修复放缓、海外总需(xū)求回落预期逐步兑现(xiàn)，消费(fèi)回暖和产业(yè)升级将成为推动(dòng)下一阶段国(guó)内(nèi)经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服(fú)务业(yè)是驱(qū)动一季度经济复(fù)苏的主因

　　从(cóng)一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地产(chǎn)等行业(yè)景气度(dù)明显提升，而建筑业景(jǐng)气度回落，与(yǔ)年初(chū)出口数据好转、服(fú)务消费(fèi)快(kuài)速恢复(fù)、房地(dì)产销售回暖而(ér)投资疲弱的特点相一致。

　　从(cóng)制造业内部(bù)来看，今年(nián)3月，制造业各行业景气度(dù)普遍回暖，多数(shù)从去(qù)年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价跌(diē)”，指向经济复苏(sū)初期(qī)，供给端修复好于需(xū)求端(duān)，行业整体(tǐ)去库(kù)进(jìn)程尚未结(jié)束。从行业景气度(dù)边际(jì)改善(shàn)情况来(lái)看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料(liào)加工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气度表现为(wèi)高(gāo)位(wèi)放(fàng)缓。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺(fǎng)织服(fú)装(zhuāng)、文教娱、烟(yān)草、家具制造行业(yè)景气度较高，部分行业表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游(yóu)装备制造(zào)业行(xíng)业景(jǐng)气度居中(zhōng)，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，电气(qì)机械、专用设备、运输设(shè)备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气(qì)度改善幅(fú)度(dù)最弱，由(yóu)于行业库存水平偏(piān)高，多数行业仍然受(shòu)到价格下(xià)跌的困扰，表现(xiàn)为(wèi)“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有色(sè)金(jīn)属(shǔ)>；；；黑色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化(huà)行业(yè)。

　　消费(fèi)回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级或是推动下一阶段经(jīng)济(jì)复苏的主线

　　一(yī)季度，国(guó)内经济(jì)复苏(sū)主(zhǔ)要(yào)受益于(yú)疫后复苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快速复苏(sū)，前期积压的购(gòu)房(fáng)、服(fú)务(wù)消(xiāo)费需(xū)求得以释放；供给方面(miàn)，国(guó)内(nèi)复工复产加快推(tuī)进(jìn)，生产端快(kuài)速(sù)恢复，是推动年初出口数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动边际转弱，随(suí)着(zhe)未来海外总需求(qiú)回落的预期逐步兑(duì)现，后(hòu)续(xù)驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概率来自(zì)于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是(shì)，一季度(dù)居(jū)民(mín)收(shōu)入向上修复(fù)，消费倾向(xiàng)明显回(huí)升，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)疫情期间水平，同(tóng)时(shí)信(xìn)贷数据指(zhǐ)向居民(mín)“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消费回(huí)暖的(de)确定性进(jìn)一步增强(qiáng)。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望(wàng)持续(xù)修复，家(jiā)电、家具、纺服等与出行(xíng)及地产后周(zhōu)期相(xiāng)关的可选消费也(yě)有望进一步回暖。

　　二是，产业升级(jí)路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强(qiáng)，有望(wàng)维持出口韧性；随着下游(yóu)消费稳步修(xiū)复(fù)、二(èr)季度PPI同比触底(dǐ)回(huí)升，制造(zào)业企业盈利有望向上修复，企业将从主动去(qù)库逐步转向(xiàng)被动去库、主动(dòng)补库(kù)，设备(bèi)投资需求有望改(gǎi)善，推动中游(yóu)装备制造景气度(dù)维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经(jīng)济恢复(fù)力度不及预期；海(hǎi)外需求超预(yù)期回落(luò)。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后经(jīng)济复苏(sū)有哪些(xiē)结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长，指向(xiàng)疫后复苏(sū)背景下，国内(nèi)经济企稳回升。但不同(tóng)于海外国(guó)家疫后复苏的规律，本(běn)轮国内(nèi)疫后复苏(sū)发生在外(wài)需(xū)回落、国(guó)内经济转(zhuǎn)向(xiàng)高质(zhì)量(liàng)发展、居民前期(qī)“去杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经济复苏的力量并不均(jūn)衡，行(xíng)业分化特(tè)征明显。因(yīn)此(cǐ)，我们重点从(cóng)行业层面，观测当(dāng)前各行业景气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价(jià)观测各行业表现来看，今年一(yī)季度制(zhì)造业(yè)、交通运输业(yè)、房地(dì)产业(yè)景气度(dù)明显提升，而建筑业景气度回落，与年(nián)初出(chū)口数据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的(de)情况相一(yī)致。

　　我(wǒ)们(men)以2019年(nián)为基期计算各年份的复合增速，观察各行业(yè)增加值(zhí)变化。

　　今(jīn)年(nián)一季度第(dì)一产业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于(yú)2019年、2020年全(quán)年增速，与近年来(lái)加快(kuài)建(jiàn)设农(nóng)业强国，推进农业(yè)农(nóng)村现代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度(dù)第二产业增加值(zhí)增(zēng)速升(shēng)至(zhì)5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来(lái)较(jiào)快复(fù)苏，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高(gāo)于去年(nián)四季(jì)度(dù)的(de)4.7％，但(dàn)低(dī)于2021年全年增速，与去年下半(bàn)年之(zhī)后(hòu)外(wài)需转(zhuǎn)弱、居民商品消费(fèi)恢复(fù)偏慢有(yǒu)关。而建筑业景气度明(míng)显回落，增加(jiā)值增速(sù)回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要(yào)受房地产新开工拖累。

　　今年一季度第三产业增加值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度(dù)的4.6％，但(dàn)相较疫情(qíng)前仍存在产出缺口(kǒu)。其(qí)中(zhōng)，受益于居民出行活(huó)动恢复，交(jiāo)通运输、仓储和邮政业(yè)增加值增速明(míng)显(xiǎn)提升(shēng)，自(zì)去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但(dàn)低于(yú)2019年(nián)、2021年全年增速(sù)；住宿和餐饮(yǐn)业(yè)增加值(zhí)增速小幅回升，尽管高于疫情三(sān)年来的平均增速，但绝对水(shuǐ)平不及(jí)2019年，指向供给水平(píng)恢复较慢。而受益于新房和二手房销售回暖，今年一季度房地产业增加值增速(sù)回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分化，中下(xià)游改善(shàn)幅度(dù)好(hǎo)于上游

　　对于行业景气度的观测(cè)，我(wǒ)们采用量（各行业工业(yè)增加值增速）与价(jià)格(gé)（各行(xíng)业工业品(pǐn)价(jià)格增速）分别作为供需的衡量指标。主要(yào)选取28个主要行业自2019年以来的月(yuè)度数据，首(shǒu)先将各行(xíng)业(yè)增(zēng)加值增(zēng)速调整为以(yǐ)2019年为基期(qī)的复(fù)合增速，其次计算2019年-2023年(nián)3月(yuè)，每(měi)月的增加(jiā)值增速和PPI增速的分位数(shù)水平，通过对(duì)比2022年12月和(hé)2023年3月的分(fēn)位数水平(píng)，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年(nián)3月(yuè)，制造业各行业景气度出现普遍回(huí)暖，多数从去年12月(yuè)的“量价(jià)齐跌”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体(tǐ)去库(kù)进程(chéng)尚未(wèi)结(jié)束(shù)。从行(xíng)业景气度边际(jì)改(gǎi)善情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤(méi)炭行业景气(qì)度呈现(xiàn)高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地产后周期相(xiāng)关的行业景(jǐng)气度最高，部分(fēn2023年初一什么时候军训，初一什么时候军训2022)行(xíng)业步入“量价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与(yǔ)居民外出消费相(xiāng)关的(de)，酒饮料(liào)茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的(de)量价分位数水平(píng)均处在高(gāo)景气度区间，烟草、家(jiā)具制造行业也呈现(xiàn)“量价齐升”的(de)特征(zhēng)；食品制造景气度有所回落，农副加工(gōng)行业表现为“量价齐跌”，食品制造行(xíng)业表(biǎo)现为(wèi)“量(liàng)升价跌”，二者价格(gé)下跌(diē)主要(yào)与(yǔ)高库存水平有关，今年2月，库存(cún)同比均处在(zài)2016年以来90％以上分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平；而随着(zhe)防疫(yì)需(xū)求(qiú)的降(jiàng)温(wēn)，医药(yào)制造业(yè)景气度有所回落，表现为“量(liàng)跌价平(píng)”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造业行业(yè)景(jǐng)气度居中(zhōng)，均表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。一方面与原材料成(chéng)本下跌有(yǒu)关，另一方面(miàn)，也与年初外需(xū)表现好于内需，部分行业仍(réng)在去(qù)库进程有关。其(qí)中，电气机(jī)械、专用设备、运(yùn)输设备(bèi)工业增加值(zhí)增速改善幅度最大，受益于国内产业升级(jí)、出口优势带来的韧性(xìng)驱动(dòng)；其次是汽车(chē)制造、金属(shǔ)制品，改(gǎi)善(shàn)幅度(dù)最弱的(de)是通用(yòng)设备、电子(zi)设(shè)备，与房地产新(xīn)开工(gōng)强度较(jiào)弱(ruò)、消费电子行业周期(qī)性走(zǒu)弱有(yǒu)关。

　　上游原材料加(jiā)工行业景气度(dù)改善幅(fú)度(dù)偏弱，由于(yú)行业库存水平(píng)偏高(gāo)，多数(shù)行(xíng)业(yè)仍受制(zhì)于价格下跌(diē)的困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。其(qí)中，有色金属行业(yè)生产(chǎn)端改善(shàn)幅度(dù)最(zuì)大，3月增加值增速位(wèi)于2019年以来70％分位数水平(píng)，但(dàn)受全球大(dà)宗商(shāng)品下行周期影响，价格(gé)依旧承(chéng)压；随着年初建筑业施(shī)工回暖(nuǎn)，相关(guān)的黑色金属、非金属制品(pǐn)景(jǐng)气度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处在下跌区(qū)间，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链条行业生产(chǎn)水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数水平(píng)仍(réng)处在50％以(yǐ)下(xià)的景气度偏低区间(jiān)，今年由于能源危机缓解，产品价格相较去(qù)年同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出(chū)现边际放缓，生产及价格水(shuǐ)平同步回落。这与去(qù)年以来(lái)行业产(chǎn)能持续扩张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开采产(chǎn)成品库(kù)存同比处在2016年(nián)以来94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或(huò)是推动下(xià)一阶段(duàn)经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏(sū)主要受益(yì)于疫(yì)后复(fù)苏红利。一方面，消费场景恢复后(hòu)，出(chū)行类消费快(kuài)速复苏，前期积(jī)压的购房(fáng)、服(fú)务性(xìng)需求得(dé)以释放；另一方(fāng)面，国内复工复产加快推(tuī)进，保证(zhèng)供给端的(de)快(kuài)速(sù)恢复，是推动年初出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)的(de)重要原因(yīn)。

　　进入3月，经(jīng)济复苏(sū)节(jié)奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转弱，随着未来海外总需求(qiú)回落(luò)的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自(zì)于消费(fèi)回(huí)暖和产(chǎn)业升级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，随着居(jū)民收(shōu)入提升和消(xiāo)费意愿改善，未来(lái)消费回(huí)暖的(de)确定(dìng)性进一步(bù)增(zēng)强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服(fú)务消(xiāo)费，以及家电、家(jiā)具、纺服等可(kě)选消费景气度均有(yǒu)望提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看(kàn)，居(jū)民收入增速(sù)提升，消费倾(qīng)向开始回升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年(nián)，但尚(shàng)未修复(fù)至疫(yì)情(qíng)前水(shuǐ)平。以2019年(nián)为(wèi)基期的(de)复合增速(sù)看，今年一季度，全国(guó)居民人均可支(zhī)配(pèi)收入增速提升至6.4％，高于(yú)去(qù)年四季度(dù)的5.6％，居民人均消费支出(chū)增速提升至5.0％，高于去(qù)年四季度的3.0％。一季度居民平均消(xiāo)费倾(qīng)向(xiàng)为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差距。未来随着服(fú)务业恢(huī)复持(chí)续向好(hǎo)，有(yǒu)望带动相关就业(yè)岗位加快恢复，进一步提(tí)振居民(mín)消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据看，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投资信心(xīn)正(zhèng)在(zài)筑底。今(jīn)年以来，居(jū)民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居(jū)民新(xīn)增(zēng)存款同比增(zēng)量降(jiàng)至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元(yuán)的同(tóng)比增(zēng)量均(jūn)值，也(yě)低于(yú)2022年6617亿元的月均同比增量(liàng)。从(cóng)贷款数据看(kàn)，3月(yuè)居民(mín)部门(mén)新增(zēng)净融资同比多增4859亿(yì)元，其中，短期信贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部门(mén)新(xīn)增(zēng)净融资连续2个月维持同比(bǐ)扩张，指向居民预期可能正(zhèng)在(zài)筑(zhù)底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度城镇储户问卷调查结果显示(shì)，倾向于“更多(duō)储(chǔ)蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点(diǎn)；倾向(xiàng)于“更多消(xiāo)费”和(hé)“更多(duō)投资”的(de)居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同(tóng)样也指(zhǐ)向(xiàng)居民储蓄意愿降低、消费和投资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品出(chū)口优(yōu)势(shì)增强，以及(jí)相关(guān)行业设备(bèi)投资更新，有望推动中游装备制造景(jǐng)气(qì)度(dù)维持(chí)高位。

　　一方面，今年一季度国内(nèi)出口(kǒu)数据回暖，除与欧美供需缺(quē)口短期走(zǒu)阔(kuò)、国(guó)内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释(shì)放，以及汽(qì)车和“新三样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强。今年在海外总需求(qiú)回落背景下(xià)，我国(guó)与RCEP国家贸易(yì)往来加(jiā)强、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有望(wàng)维(wéi)持装备(bèi)制造领域出口韧性。

　　另一(yī)方(fāng)面(miàn)，企业盈(yíng)利(lì)下(xià)滑和库存高位，对制造(zào)业(yè)投资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业(yè)盈利(lì)有望(wàng)向上(shàng)修复。目前看，电气(qì)机械(xiè)等装备制(zhì)造业去库进程已进(jìn)入下半场，今年1-2月专用设(shè)备、通用设备产成品库存增(zēng)速(sù)呈现触底反弹。随着需求(qiú)回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从(cóng)主动去库逐步(bù)转向被(bèi)动去(qù)库、主动补库，设备(bèi)投资需求将随(suí)之(zhī)提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据：各国国债收(shōu)益率多数上行

　　美国10年期国债收益率上(shàng)行(xíng)。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其(qí)中通(tōng)胀预期较上周下行(xíng)2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上(shàng)周(zhōu)末上行(xíng)7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率较(jiào)上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英国10年期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年(nián)期和(hé)2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美(měi)国(guó)AAA级企业期(qī)权调整(zhěng)利差较上周末持(chí)平为0.55％，美国高收益债期权调(diào)整利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市(shì)场：全球股市涨跌(diē)分(fēn)化，大宗商品价格普跌

　　全(quán)球(qiú)股市涨跌分(fēn)化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标普500、道琼斯工业(yè)指(zhǐ)数、纳(nà)斯达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综(zōng)合(hé)指(zhǐ)数(shù)、上证指数、恒生指数(shù)分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗(zōng)商品(pǐn)价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美(měi)欧加息(xī)步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书公(gōng)布，显示近几周美国经济增长(zhǎng)陷(xiàn)入停滞(zhì)，通胀和(hé)招聘活(huó)动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书(shū)称，最近几周(zhōu)美国总体(tǐ)经济活动几乎(hū)没(méi)有变化，几个辖区(qū)指出在不确定(dìng)性增加和对流动性(xìng)的担(dān)忧加剧之(zhī)际(jì)，银行收紧了贷(dài)款标(biāo)准。近期(qī)美国(guó)总体物价水(shuǐ)平温和上(shàng)升(shēng)，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联(lián)储官员(yuán)表示为(wèi)应对(duì)高通胀，加息(xī)步(bù)伐(fá)或将(jiāng)继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收紧政策来应对高通胀，加息结(jié)束(shù)后美联储将需(xū)要在(zài)一段时间内维持利率稳定(dìng)。同日美联储梅(méi)斯特(tè)表示，预计今年货币政策将(jiāng)需要进一步进入限制性区(qū)域，终端利率或将高于5％，具体取决于经济和(hé)金融(róng)形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议(yì)纪要公布，绝大多数委员(yuán)同意(yì)将利(lì)率上调50个基点(diǎn)。4月20日公(gōng)布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策在降低通(tōng)胀方(fāng)面仍有一段路要走，一些委(wěi)员认为整体而言通胀(zhàng)风险倾(qīng)向于上行。金融(róng)市场紧张局势被视为经济和通(tōng)胀前(qián)景重大不确定(dìng)性的(de)来源。然而(ér)除非形势(shì)显著恶化(huà)，否(fǒu)则(zé)金融(róng)市场的(de)紧张局势不太可能(néng)从根本上改变欧洲(zhōu)央行管理(lǐ)委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲(zhōu)“芯片法案(àn)”落地；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲(zhōu)理事(shì)会和(hé)欧洲(zhōu)议会(huì)通过了一项临时政治(zhì)协(xié)议，就(jiù)涉及430亿(yì)欧元(yuán)补贴的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本(běn)达成一致。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资(zī)金(jīn)提振半导体(tǐ)行业，以将欧(ōu)盟占(zhàn)全球半导体制造(zào)市(shì)场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升芯(xīn)片制造工艺，建立欧盟的(de)半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国(guó)众(zhòng)议院议长麦卡(kǎ)锡(xī)表示，正(zhèng)在推出一份债务上限相(xiāng)关(guān)立法措施。白宫需要(yào)开(kāi)始就债务上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限(xiàn)并削(xuē)减支出；正(zhèng)在推出一(yī)份债务上(shàng)限相关立法措施；债务法(fǎ)案将(jiāng)设法收回未使用的防疫(yì)资(zī)金(jīn)用(yòng)于日常开支；法(fǎ)案将(jiāng)减少对国税(shuì)局的拨(bō)款(kuǎn)，并(bìng)结束绿色(sè)产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦就(jiù)中美关系发表讲话，表明美国无意与中国脱(tuō)钩，但未来仍将强(qiáng)调“国(guó)家(jiā)安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与(yǔ)中国(guó)脱钩的努力都将(jiāng)是“灾难性的(de)”，美国寻求与中国建立(lì)“建设(shè)性和公平的经济关系”。但“当美国利益(yì)受到威胁时”，美国将坚(jiān)定地捍卫国(guó)家安全，即使以牺牲中美关系为(wèi)代价。在国(guó)际关(guān)系中，耶(yé)伦(lún)表示美中两国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债(zhài)务问题的新兴市场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环(huán)比上涨

　　原油价格(gé)环比上涨，环比由(yóu)负转正(zhèng)。2023年4月以来(lái)，WTI原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由负转正，由上(shàng)月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新月(yuè)度均(jūn)价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原(yuán)油(yóu)价格环(huán)比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最(zuì)新月(yuè)度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价(jià)环比上涨，铜、铝库存同(tóng)比下降(jiàng)。2023年(nián)4月以来，铜价(jià)环比上(shàng)涨0.86％，环(huán)比由(yóu)负转正(zhèng)，由(yóu)上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负转正，由(yóu)上月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩(suō)窄(zhǎi)15.36个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥(ní)价(jià)格指数环比上(shàng)升，螺(luó)纹钢价格环比下(xià)跌(diē)，库存同(tóng)比下降

　　水(shuǐ)泥(ní)价格(gé)指数(shù)环比(bǐ)上升(shēng)。4月以来，全国(guó)水(shuǐ)泥价格(gé)指数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南(nán)、西北以(yǐ)及西南(nán)各区价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比(bǐ)下跌(diē)，库存(cún)同比下降，钢坯库(kù)存同比上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比由正转负(fù)，环比由上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩(suō)窄3.26个(gè)百分点。钢坯库存同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交(jiāo)面(miàn)积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价(jià)下(xià)跌，水果价(jià)格上(shàng)涨

　　商品房(fáng)成(chéng)交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分(fēn)点。其中，一(yī)线、二线、三线(xiàn)城市商品房成(chéng)交(jiāo)面积(jī)同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比(bǐ)变动幅度分(fēn)别(bié)为36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面(miàn)积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土地供应面(miàn)积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面积(jī)同(tóng)比(bǐ)增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交(jiāo)溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下(xià)跌，水(shuǐ)果价(jià)格上涨。2023年4月以来(lái)，猪(zhū)肉(ròu)价(jià)格(gé)环(huán)比下跌(diē)5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价(jià)格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日(rì)均零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零(líng)售(shòu)销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发销量(liàng)同(tóng)比增加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市场利率趋(qū)势分化，国(guó)债利率普遍下行

　　货币(bì)市(shì)场利率趋势分化(huà)，国债利率普遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较上月末(mò)下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上(shàng)月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内(nèi)政策：发改委强调(diào)提振(zhèn)消费持续回升的动(dòng)力(lì)；国资委强调着力发(fā)展战略性(xìng)新兴产业

　　4月(yuè)19日(rì)，国家发(fā)展改革委举行(xíng)4月份新闻发布会，强(qiáng)调要提振消费持续回升的(de)动(dòng)力。接下来将重点做好(hǎo)四方(fāng)面工(gōng)作：一是(shì)，研究起草关于恢复(fù)和扩大消(xiāo)费(fèi)的(de)政策文(wén)件，围绕大宗消费、服务消费、农村(cūn)消费(fèi)等(děng)重(zhòng)点(diǎn)领域；二是，下(xià)大力气稳定汽(qì)车(chē)消费(fèi)，大(dà)力推(tuī)动(dòng)新能源汽车下乡；三是(shì)，会同有关方面(miàn)优化就业(yè)、收入分(fēn)配和消费(fèi)全链(liàn)条良性(xìng)循(xún)环促(cù)进机制；四(sì)是(shì)，研究制定关于营造放心(xīn)消费环境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议(yì)，强调推动国资(zī)央企(qǐ)着力(lì)发展实(shí)体经(jīng)济特别是战略性新兴产业。会议认为，要更好推(tuī)动国资央企在中国式现代化新(xīn)征程中走在前(qián)列(liè)，着(zhe)力(lì)提升科技自立自强水平，提升自(zì)主创新能力(lì)；着力发展实体经济特(tè)别是战(zhàn)略性新(xīn)兴(xīng)产业，加快推进现代化产业体系(xì)建设；抓(zhuā)好新一轮国企改革深化提(tí)升行动组织(zhī)实施，高(gāo)水平参与共建(jiàn)“一带(dài)一路(lù)”。

　　4月(yuè)20日，工信部举(jǔ)办发布会介绍一季度(dù)工业和信(xìn)息(xī)化发展状况，表示下(xià)一(yī)步将制定实施重点(diǎn)行(xíng)业稳增长的工作方案。一是营造良好(hǎo)产业(yè)发展环(huán)境，落实(shí)落(luò)细稳增长政策(cè)举措，抓实抓细部省协作、部门(mén)协同；二是推(tuī)动出(chū)口保稳提(tí)质，加大对制造业外贸企(qǐ)业的支持(chí)力度，配合有关部门落实好(hǎo)稳(wěn)外贸政策举措；三是促(cù)进内需加快恢复(fù)，以高质量供给促进消费；四是持续增强发展动能，加快(kuài)战略性新兴产业的(de)创(chuàng)新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复(fù)力(lì)度不及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预(yù)期(qī)回(huí)落。

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