“现在的房地产(chǎn)很难再(zài)出现像过去十年的(de)系统性行情(qíng)。”思睿集团合(hé)伙(huǒ)人(rén)、首席经(jīng)济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业分化的愈加明(míng)显，让(ràng)机构和投(tóu)资者的(de)关注度从板(bǎn)块向单个(gè)标的转移。上海利檀投资董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊(kān)》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估(gū)值(zhí)，房地产都已经双杀到(dào)了最底部，而且是(shì)反(fǎn)复地(dì)杀到(dào)了(le)底部，再往(wǎng)下的(de)空间已经不大(dà)了。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成挖(wā)掘个(gè)股阿(ā)尔法重要参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻找房地产个股(gǔ)的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选(xuǎn)择，需要非常小心，避(bì)免选了(le)半天，标的公司(sī)出现爆(bào)雷(léi)的情(qíng)况(kuàng)。除此之(zhī)外(wài)，洪灏指出，需要满足以(yǐ)下三个基准：有大的(de)国资背景的、杠杆率较低的、此前没(méi)有踩过红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如果(guǒ)关注一下今年房地产(chǎn)的(de)开发资金(jīn)来源，可以发现，其(qí)实银行的(de)信贷倾向(xiàng)是不太愿(yuàn)意(yì)给房企(qǐ)贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但(dàn)今年新房(fáng)的销(xiāo)售情(qíng)况(kuàng)相较(jiào)一般。再(zài)关(guān)注一(yī)下，哪些房企能(néng)从(cóng)银(yín)行拿(ná)到钱，其实主要还是(shì)那些有国企背(bèi)景的房企，民营房(fáng)企相(xiāng)对比(bǐ)较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一(yī)个很明显的(de)分化，无论(lùn)是在(zài)销(xiāo)售(shòu)，还是(shì)融(róng)资等(děng)各个方面都非常明显。现在有国资(zī)背景的房企在资(zī)本市场表现相对(duì)较(jiào)好(hǎo)，但没有国(guó)资(zī)背景的(de)民营房企(qǐ)股价大多(duō)表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房(fáng)地产(chǎn)行业内，我们(men)的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我(wǒ)们(men)会(huì)特别重(zhòng)视企业的成本优势，更具(jù)体一点，就(jiù)是它的净借贷(dài)水(shuǐ)平(píng)（净负(fù)债率）是不是行业内的最低水平；利润率是不是(shì)行业内最(zuì)高的；融资成本(běn)是(shì)否(fǒu)是行业(yè)内(nèi)最低的；建安(ān)成本是否也是业内最低(dī)的；这些都是我们看重的一家房企的综合(hé)成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述条(tiáo)件的房企并不多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部(bù)分房企出(chū)现(xiàn)了“三(sān)道红(hóng)线”的“踩线”情况，且(qiě)有(yǒu)逐(zhú)渐恶化的趋2000克是多少斤 2000克等于多少公斤势。以A股(gǔ)为例(lì)，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏(cáng)城投、中交地产、中国(guó)武(wǔ)夷等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除(chú)此之外，城(chéng)建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发展、光明地(dì)产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控(kòng)股等国央企(qǐ)房企也踩了“三道红(hóng)线”中的两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆(fù)辙(zhé2000克是多少斤 2000克等于多少公斤)

　　不(bù)难看出(chū)，即便是有着较(jiào)稳(wěn)健特色的(de)国(guó)央企房企，其财务(wù)指标称得上完全健康的仍(réng)是少数(shù)。而更加(jiā)值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国(guó)企开始大举扩张(zhāng)。而(ér)这无疑又(yòu)进一步考验(yàn)着国(guó)央企的(de)资金(jīn)链情况。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张(zhāng)速(sù)度的张弛有度尤为重(zhòng)要(yào)，节奏把握准(zhǔn)确，有助于房(fáng)企储备优(yōu)质(zhì)“弹(dàn)药”；但过于乐观的(de)预判(pàn)未(wèi)来(lái)市场(chǎng)，以及过于激(jī)进的扩张拿地(dì)节(jié)奏也有可能让房(fáng)企(qǐ)重蹈此前的高(gāo)杠杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置(zhì)的一家(jiā)房企(qǐ)进行(xíng)举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例(lì)都维持在33％左右(yòu)，完全没有增加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家(jiā)房企明显(xiǎn)感觉到机会来了，其(qí)开始在一(yī)线(xiàn)城市进(jìn)行大举拿地(dì)，净负债率也由此(cǐ)前(qián)的33％左右水(shuǐ)准提高到(dào)45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购(gòu)入地块也实(shí)现了快速(sù)的开盘(pán)利用率，预计今年会有(yǒu)更多的楼盘入(rù)市。像这类(lèi)企业(yè)就(jiù)符(fú)合(hé)“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备(bèi)了很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中(zhōng)一半在一(yī)线城市(shì)，另外一半也(yě)主要集中在强二线和二线城市；另一方面(miàn)，它的扩张是(shì)有节制(zhì)地(dì)扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提(tí)醒道，与之相(xiāng)反，有些房企的扩张速度让人(rén)感觉(jué)又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩(kuò)张的民营(yíng)企业的(de)影子(zi)。虽然说，见到(dào)机会时要出手，但出手的章法仍要小心，如(rú)果负债(zhài)率扩张得太快，但(dàn)未来的两(liǎng)年市场(chǎng)没有想象得(dé)那么好，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家(jiā)房(fáng)企的扩张(zhāng)速度(dù)是否激进？陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，主(zhǔ)要还是(shì)看房企(qǐ)的(de)净负债率水(shuǐ)平(píng)，在我看来，这(zhè)个比例(lì)如(rú)果(guǒ)超过60％，就是(shì)扩张得过于快(kuài)速了(le)。

　　不难(nán)看出，这一标准(zhǔn)要(yào)比“三道(dào)红线”对(duì)房企的(de)净负债率要求不得高(gāo)于100％要更加严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产行(xíng)业(yè)的复苏速度并没(méi)有那么快，所以(yǐ)要(yào)规避公司净(jìng)负债率提高(gāo)到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地较积极(jí)的(de)房(fáng)企梳理发现(xiàn)，中(zhōng)交地产、中国金茂、华(huá)发股份、越(yuè)秀地(dì)产、绿城中国(guó)、保利发(fā)展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净负(fù)债率都在60％之上。其中(zhōng)，中(zhōng)交地(dì)产净(jìng)负(fù)债率持续(xù)居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华(huá)润置(zhì)地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集(jí)团等房企在践行较积(jī)极的拿地策(cè)略的同时，也较好地控制了(le)公司的扩张(zhāng)速(sù)度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实(shí)际(jì)上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民(mín)营房企，但(dàn)在各(gè)维(wéi)度的实际表现(xiàn)上，国央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央(yāng)企的融资成(chéng)本更(gèng)低，融资渠道也更(gèng)顺畅(chàng)，能够做到(dào)想融(róng)就融，这样，国(guó)央企自然而(ér)然就具(jù)有天(tiān)然优(yōu)势。

　　虽(suī)然对比民营房企(qǐ)，机构更加看(kàn)好(hǎo)国央企，但这也并不(bù)意味着，民营(yíng)企业中就没(méi)有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发(fā)现，仍有(yǒu)少数民营房企同(tóng)样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的(de)十大流通股东中新进了“中(zhōng)国(guó)工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺(shùn)长城中国(guó)回(huí)报灵(líng)活配置混合(hé)型证券投(tóu)资基金”“全(quán)国(guó)社(shè)保(bǎo)基金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年(nián)开始(shǐ)，百亿私(sī)募珠海阿巴(bā)马资(zī)产管理有限公司就(jiù)长期(qī)持(chí)有(yǒu)滨江集团(tuán)。根据一季(jì)报，该(gāi)资产公司的几只产品合计持有(yǒu)滨(bīn)江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐，和其自身的基本面(miàn)表现存在一(yī)定(dìng)关系。2020年以来(lái)的近三年时间(jiān)，房地产(chǎn)市场整体在(zài)走“下坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房企的滨江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江集(jí)团在(zài)业(yè)绩(jì)表(biǎo)现、销售规模(mó)、新增土储(chǔ)、股价表现等多维(wéi)度(dù)都表现了较强的(de)增长势头(tóu)。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归母净(jìng)利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实(shí)现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年(nián)一季报，今(jīn)年一(yī)季度(dù)，滨江集(jí)团(tuán)更是实(shí)现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比增(zēng)长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时(shí)代”仍能(néng)保(bǎo)持(chí)自身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集(jí)团(tuán)扎根(gēn)杭州的战(zhàn)略布局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江集团有近七成(chéng)营收来自杭州(zhōu)地区，而(ér)在(zài)2021年(nián)，杭州(zhōu)地(dì)区(qū)的营收比重只(zhǐ)占到近(jìn)六成。近三年持续稳居(jū)杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时，滨江集团在杭(háng)州的(de)土储补充同(tóng)样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在(zài)杭(háng)州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金(jīn)额依(yī)次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭州的较突出(chū)表(biǎo)现，也(yě)让滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集团的房企排名已(yǐ)冲(chōng)进前(qián)十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售额(é)607.3亿(yì)元(yuán)，位列房(fáng)企第九(jiǔ)位。

　　值得(dé)注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团(tuán)更(gèng)是迎来多(duō)家机(jī)构(gòu)的集中调研。滨(bīn)江集团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了信达证券、金(jīn)鹰(yīng)基金、建信(xìn)养老、新(xīn)华(huá)养老等18家(jiā)机构调研。

　　产(chǎn)业链布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机构在下(xià)游家纺(fǎng)、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地(dì)产(chǎn)开发只是房地(dì)产产业链上的中(zhōng)游环节，其上(shàng)游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括中介(jiè)服务、家用电器(qì)、物业管理、家居用(yòng)品。综合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开发环节与上(shàng)游(yóu)材料端息(xī)息相(xiāng)关(guān)，新盘开(kāi)工不足导致上游不被看好，机构寻觅(mì)个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至下游(yóu)。“中国房地产(chǎn)行业在进(jìn)入存量房时代，所以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是(shì)偏消费属性(xìng)的家(jiā)装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保(bǎo)有的住房规模越来越(yuè)大，随着(zhe)时间的增加，内装更新的需(xū)求也会(huì)越来(lái)越多(duō)。美(měi)国过去的数据(jù)充(chōng)分说(shuō)明了这一点，在(zài)新房销售见顶(dǐng)之后(hòu)，家(jiā)具消(xiāo)费的增长却一直(zhí)都很好。对于地(dì)产产(chǎn)业链，我们相对看好和内装相关(guān)的行(xíng)业，例如消费(fèi)建材、家居(jū)装(zhuāng)饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对(duì)下游细(xì)分中相关赛道龙头年内表现的统(tǒng)计，目前暂居前两位(wèi)的都是来自家纺赛道的公司，它(tā)们分别(bié)是富安(ān)娜(nà)和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基(jī)础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要(yào)从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研(yán)发、设计、生产(chǎn)及销售，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季(jì)度报告显示，报告期内，富安娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实现归属于上市(shì)公司(sī)股(gǔ)东的净利润(rùn)约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报(bào)的十(shí)大流(liú)通股股东来看，能够发现该(gāi)股早已成为基金(jīn)重(zhòng)仓股的天下(xià)，彼时(shí)包括公(gōng)募的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价值、工(gōng)银瑞信灵(líng)动价(jià)值、宝(bǎo)盈新价值(zhí)和私募的(de)明河2016，都在(zài)其中出(chū)现，占据(jù)了(le)半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基金经(jīng)理曹名长在管的产(chǎn)品(pǐn)，首(shǒu)季(jì)其同时重仓的房地(dì)产产业链(liàn)股票还有金(jīn)地集(jí)团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年(nián)曾经风光一时的家居板块也因(yīn)疫(yì)情、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉寂，不过好在(zài)困境反转(zhuǎn)露(lù)出曙光，家(jiā)居(jū)板块中年内表(biǎo)现(xiàn)最好的是志邦家居。同(tóng)一时间(jiān)段，该股年内上涨(zhǎng)已(yǐ)经(jīng)超过(guò)23％，从业绩来(lái)看，无论是营收还是归母净利润，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从(cóng)公司的十大流通(tōng)股股东(dōng)来看，《红周(zhōu)刊(kān)》发(fā)现广发基金经理罗洋慧(huì)眼独(dú)具，一季报中他管理的广发策(cè)略优选和广发(fā)安宏回报(bào)均(jūn)增加(jiā)了持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家居(jū)十大流通(tōng)股股(gǔ)东中仅有(yǒu)的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情有独钟，在另(lìng)一家(jiā)赛道公司金牌橱柜(guì)中(zhōng)，他管理的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流通股股东，其也成为他的(de)独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物(wù)业股也越来越被机构所青睐，不过(guò)这类标的(de)大多在(zài)香港上市(shì)，如何选择成为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物(wù)业服务不是(shì)一个高毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的是(shì)市场化应(yīng)该(gāi)挣的钱，以(yǐ)我曾经买的绿城服(fú)务(wù)为例，它在中高端楼盘占比是比较高的(de)，每年到期的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部(bù)分项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同周期(qī)还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做(zuò)到产品提价(jià)的公司很少，因为物业(yè)公司很容(róng)易(yì)一开(kāi)始(shǐ)是挣钱(qián)的，后面因为保(bǎo)安(ān)这些(xiē)固定人员成本的(de)年度增长，不(bù)过(guò)服务没有(yǒu)特别好，客户没(méi)有(yǒu)那么(me)满意，能做(zuò)到提价(jià)难度(dù)是非常大(dà)的(de)。但是(shì)该公(gōng)司能在业(yè)内做到(dào)到(dào)期之后提价率比较高，这(zhè)跟(gēn)它的定位和比较好(hǎo)的服务是有(yǒu)关系(xì)的。”他进一步(bù)强调(diào)。

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