“现在的房地产(chǎn)很难再出(chū)现(xiàn)像(xiàng)过去十年的系统(tǒng)性行(xíng)情。”思(sī)睿集团(tuán)合(hé)伙人、首席经济学家(jiā)洪(hóng)灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地产(chǎn)行业分(fēn)化的愈加(jiā)明显，让机构(gòu)和投资者(zhě)的关注(zhù)度从板块向单(dān)个(gè)标的转移。上海利檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊(kān)》指(zhǐ)出，从行(xíng)业来看，无论是业绩(jì)，还(hái)是估值(zhí)，房(fáng)地产都已经(jīng)双杀到了(le)最底部，而且是反复地杀到了(le)底部，再往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参考

　　那么如何(hé)寻找房地产(chǎn)个(gè)股的阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提(tí)醒(xǐng)，在房地(dì)产赛道(dào)中(zhōng)进(jìn)行选择(zé)，需要非常小心，避免(miǎn)选了半天，标的(de)公司出现(xiàn)爆雷的情况。除(chú)此之外，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需要满足(zú)以下(xià)三个(gè)基准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果关注一(yī)下(xià)今年房(fáng)地产的开发资金来(lái)源，可(kě)以发(fā)现(xiàn)，其实银行(xíng)的(de)信贷(dài)倾向是不(bù)太愿意给房企贷款的(de)，房企(qǐ)的(de)主(zhǔ)要资金来源来自(zì)新盘的销售。但(dàn)今年新房的销售情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些房企能(néng)从银行(xíng)拿到钱，其实主要还是那些(xiē)有(yǒu)国(guó)企背景的(de)房企(qǐ)，民营房企相对比(bǐ)较(jiào)困难(nán)，所以整个行业(yè)出现了一个很明显的分化，无论(lùn)是(shì)在(zài)销(xiāo)售，还是融资等各个方面都(dōu)非常(cháng)明(míng)显。现在有国资(zī)背景的房(fáng)企在资本市场表(biǎo)现相对较好，但没有(yǒu)国(guó)资背(bèi)景(jǐng)的民(mín)营房企股价大多表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地(dì)产行业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别(bié)重视企业的成本优(yōu)势，更(gèng)具体一点，就是它的净借(jiè)贷(dài)水平（净负债率）是不是(shì)行业内的最低水平(píng)；利(lì)润率是(shì)不是(shì)行业内最高的；融(róng)资成本是否是行业(yè)内最低的；建安(ān)成本是否(fǒu)也是业内最低(dī)的(de)；这些都是(shì)我们看重的一家房(fáng)企的综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够(gòu)同(tóng)时满足(zú)上述条件的(de)房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化(huà)的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例，《红周刊(kān)》根(gēn)据Wind数据整(zhěng)理发现(xiàn)，截至(zhì)2022年末，天房发展(zhǎn)、陆(lù)家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷等国央(yāng)企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩(cǎi)。

　　除此(cǐ)之外，城建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产(chǎn)、云(yún)南城投、首开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等国央(yāng)企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆(fù)辙

　　不难看(kàn)出，即便是有着较(jiào)稳健特色的国(guó)央(yān甲醚的结构式是什么什么形状，甲醚的结构简式怎么写g)企房企，其财(cái)务(wù)指标称(chēng)得(dé)上(shàng)完全健(jiàn)康的仍是少数。而更(gèng)加值(zhí)得注意的是(shì)，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企开始大(dà)举(jǔ)扩张。而(ér)这无(wú)疑又进一步考验着国央企的(de)资金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩(kuò)张速(sù)度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节(jié)奏把握准确，有(yǒu)助于房企储备优质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市(shì)场，以及(jí)过(guò)于激进的扩张(zhāng)拿(ná)地节(jié)奏也(yě)有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高(gāo)杠杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一(yī)家房企进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连续(xù)4年的(de)净借(jiè)贷比例都维持(chí)在33％左右，完全没(méi)有增加杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其(qí)开始在一线城市进(jìn)行(xíng)大(dà)举拿地，净负债(zhài)率也由此前(qián)的33％左右水准提高到(dào)45％左右，涨了接近三分之一(yī)。与(yǔ)此同时(shí)，该房企新购(gòu)入地块(kuài)也实现了快速的开(kāi)盘利用(yòng)率，预计今年会有更多的楼(lóu)盘(pán)入(rù)市。像这类企业(yè)就符合“最后的赢家(jiā)”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身储(chǔ)备了(le)很(hěn)多弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一线城市，另(lìng)外一半也主(zhǔ)要集中在(zài)强二线和二线城市(shì)；另一(yī)方面，它的扩张是有(yǒu)节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张速度让(ràng)人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或(huò)者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩张(zhāng)的民营企业的影子。虽然(rán)说，见到(dào)机会时(shí)要(yào)出手，但(dàn)出手的章法仍要(yào)小心(xīn)，如果负(fù)债率扩(kuò)张得太快(kuài)，但未来的两年市场没(méi)有想象得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何(hé)来衡量一家房企的扩张速度(dù)是否激进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还是(shì)看房企的净负债率(lǜ)水平，在我看(kàn)来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩(kuò)张(zhāng)得过于快速(sù)了。

　　不难看(kàn)出，这(zhè)一标准要比“三道红线”对房企的净负(fù)债率要求不得高于100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释，当前(q甲醚的结构式是什么什么形状，甲醚的结构简式怎么写ián)房地(dì)产行业的(de)复苏(sū)速度并没有那么快(kuài)，所以要规避公(gōng)司净负债率(lǜ)提高到一个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对(duì)在(zài)2022年拿地较积极的房企梳理发(fā)现(xiàn)，中交(jiāo)地(dì)产、中国(guó)金(jīn)茂、华发股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城中国、保(bǎo)利(lì)发展等房企2022年(nián)净负债(zhài)率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负债(zhài)率持续居(jū)高不(bù)下，在2020年(nián)至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜(xiān)明对(duì)比(bǐ)的(de)是，华润置(zhì)地、中国(guó)海(hǎi)外发(fā)展、万(wàn)科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团(tuán)等(děng)房企在践(jiàn)行较积极的(de)拿地策略的同时，也较好地控制了公司的扩(kuò)张速度(dù)与净负(fù)债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具备“最(zuì)后(hòu)赢家”的黑(hēi)马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们(men)是以同一筛选标准来看(kàn)国(guó)央企与民营房企(qǐ)，但(dàn)在各维(wéi)度的实际(jì)表现(xiàn)上，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本更低，融资渠道也(yě)更(gèng)顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然而然就具有天然(rán)优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机构更加看好(hǎo)国央企(qǐ)，但这也并(bìng)不意(yì)味着，民营企(qǐ)业中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳(shū)理发现，仍有少(shǎo)数民营房企同样受到(dào)机(jī)构的青睐(lài)。比如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十大流通股东中新(xīn)进了“中国工商(shāng)银行股份有限(xiàn)公司－景顺(shùn)长城中国回(huí)报灵活配置(zhì)混合型证券(quàn)投资基(jī)金”“全国(guó)社保(bǎo)基金(jīn)一一(yī)六组合(hé)”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴(bā)马(mǎ)资产管理有限(xiàn)公司就(jiù)长期(qī)持有滨江(jiāng)集(jí)团。根(gēn)据(jù)一(yī)季报(bào)，该资产公司的(de)几只产品合(hé)计持有滨(bīn)江集(jí)团9543万股，约占流(liú)通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和(hé)其(qí)自身的基(jī)本面表现存在一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来(lái)的近三年时间，房地产市(shì)场整(zhěng)体在走“下(xià)坡路(lù)”，但作为杭(háng)州本土房(fáng)企的滨江集团仍是表现出较强的韧(rèn)劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集(jí)团(tuán)在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增土储、股价表现等多维度(dù)都表现了较强的增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团(tuán)扣非归母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实现同比(bǐ)增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布(bù)的2023年一季报，今年一季度(dù)，滨江集团更是实现(xiàn)了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江(jiāng)集团扎根(gēn)杭州的战略布局关(guān)系密切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有近七(qī)成营(yíng)收来(lái)自杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地区(qū)的(de)营收比(bǐ)重只占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨(bīn)江集团在(zài)杭州的(de)土储补(bǔ)充同样(yàng)较为积极，根据(jù)诸(zhū)葛(gé)找房、住在杭州网数据(jù)显示(shì)，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样(yàng)持续(xù)稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的(de)较突出表现，也让(ràng)滨江集团的房企排名(míng)迅(xùn)速提升。到(dào)2023年，滨(bīn)江集团的房企排(pái)名已冲进前(qián)十，根据(jù)中指数(shù)据，2023年(nián)前4月，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)实现销售额(é)607.3亿元，位(wèi)列(liè)房企第(dì)九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至今，滨江(jiāng)集团股价翻了超一倍(bèi)以上(shàng)，而近(jìn)期，滨(bīn)江集团更是迎来多(duō)家机构的(de)集(jí)中调研(yán)。滨江集(jí)团发(fā)布(bù)公(gōng)告表(biǎo)示，公司(sī)于5月10日接(jiē)受(shòu)了信达证(zhèng)券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新(xīn)华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存量赛道

　　机构在(zài)下游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只是(shì)房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其(qí)上(shàng)游(yóu)主(zhǔ)要(yào)为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等(děng)材料(liào)供应商，而下游应用行业主要包括中介服(fú)务、家用电器(qì)、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节(jié)与上游材(cái)料端息(xī)息(xī)相关(guān)，新(xīn)盘开工不(bù)足(zú)导致(zhì)上游不被(bèi)看好(hǎo)，机(jī)构(gòu)寻觅个股阿尔法(fǎ)的思(sī)路(lù)渐渐(jiàn)移至(zhì)下游(yóu)。“中国房地产行业在(zài)进入(rù)存量房时代(dài)，所以对地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是(shì)偏消费属性的家装(zhuāng)家(jiā)居领域，我(wǒ)们(men)相对看好，因为(wèi)居民保有的(de)住(zhù)房规模(mó)越来越大，随着时间(jiān)的增加，内装更新的需求也(yě)会越来越多。美(měi)国(guó)过去的数据充分说明(míng)了(le)这(zhè)一点(diǎn)，在新(xīn)房销售见顶之后(hòu)，家具消费的增长却(què)一直都很好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对看好和内(nèi)装(zhuāng)相关(guān)的(de)行业(yè)，例如(rú)消费(fèi)建材、家居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基(jī)金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相(xiāng)关赛道龙(lóng)头年内表现的统(tǒng)计，目前暂(zàn)居前两位的都是来自家纺(fǎng)赛道的公司，它们(men)分别是富安娜和水星家纺，特(tè)别是前者在月线连收七(qī)根阳线的基础上(shàng)，年(nián)内迄今(jīn)涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例(lì)，富(fù)安(ān)娜主要从事纺(fǎng)织家(jiā)居、睡眠(mián)家(jiā)居、生活类产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季度报(bào)告显示，报(bào)告期内(nèi)，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归(guī)属于上(shàng)市公司股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的(de)十(shí)大流通(tōng)股股东来(lái)看，能够发现该股早(zǎo)已成(chéng)为基金重仓股的天下，彼时包括公募(mù)的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动价(jià)值(zhí)、宝盈新价(jià)值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半(bàn)壁江(jiāng)山。需(xū)要强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两只基(jī)金都是价(jià)值派基金经理(lǐ)曹名长在管的(de)产品，首(shǒu)季其同时重仓的房地产产业链(liàn)股票还有金(jīn)地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年(nián)曾(céng)经(jīng)风光(guāng)一时的家居板块也因疫(yì)情、消费复苏进程缓慢等多因素一度(dù)沉寂，不过好在困(kùn)境反转露出(chū)曙光，家居板块中年内(nèi)表现最好的(de)是志(zhì)邦(bāng)家(jiā)居(jū)。同一时间段，该(gāi)股年内上涨已经超过23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无(wú)论是营收还是(shì)归母净利润，公(gōng)司都实现了同比双升。

　　从公司的(de)十大流通股股东(dōng)来看，《红周(zhōu)刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独具，一季报中(zhōng)他管(guǎn)理的广发策(cè)略优(yōu)选和广发安宏回报均增加了持股，而(ér)这两(liǎng)只(zhǐ)产品也(yě)成为(wèi)志邦家居十大流通(tōng)股股东中仅有的两(liǎng)只公(gōng)募(mù)。有意思的是，他似乎对于(yú)定制家居类(lèi)标的情有独钟，在另一家赛道(dào)公司金牌橱柜(guì)中，他管理的全部三只产(chǎn)品均登榜(bǎng)十(shí)大流(liú)通股(gǔ)股(gǔ)东，其也成为他的独(dú)门重仓股(gǔ)。

　　除去(qù)家(jiā)居家纺外，下游的(de)物业股也越来越被机构所青睐，不过这类(lèi)标的大多在香(xiāng)港上市，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前述上海公募基金经理(lǐ)举例分析：“物业服务不是一个高毛(máo)利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的(de)是市场化应该挣(zhēng)的(de)钱，以我曾(céng)经买的绿(lǜ)城服务为例，它在(zài)中高(gāo)端(duān)楼盘占(zhàn)比(bǐ)是比较高的(de)，每年(nián)到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能做到滚(gǔn)动(dòng)的大(dà)部分项目到期(qī)之后(hòu)，经过(guò甲醚的结构式是什么什么形状，甲醚的结构简式怎么写)两三轮(lún)合同周期还能做(zuò)到(dào)产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品提价(jià)的公司很(hěn)少，因(yīn)为物业公司很容易一开始是挣钱(qián)的，后面因(yīn)为保(bǎo)安这些固定(dìng)人(rén)员成本(běn)的年度增长，不(bù)过服(fú)务没(méi)有特别(bié)好(hǎo)，客(kè)户(hù)没有那么(me)满意，能(néng)做到提价难度是(shì)非常大(dà)的(de)。但(dàn)是该公司能(néng)在业内做到到(dào)期之后(hòu)提价率(lǜ)比较(jiào)高，这跟它(tā)的定(dìng)位和(hé)比较好的服务是有关系(xì)的。”他进一步(bù)强(qiáng)调。

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