第二，从外部看，美(měi)联储依然(rán)在通胀、就业数据(jù)、金融数据和增长数据传递的(de)混乱信(xìn)息(xī)中纠结。

　　第(dì)三，从投资主(zhǔ)线看，数(shù)字经济和中特估依然既(jì)有政(zhèng)策(cè)、也有业绩或者有未(wèi)来预(yù)期的业绩(jì)改善，但短期游戏、传媒(méi)、中特估与其他(tā)板(bǎn)块分化较为(wèi唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星)极致，也是不争的事实。除(chú)了这两条(tiáo)主线外，金(jīn)融、消费(fèi)和(hé)公用事(shì)业(yè)有(yǒu)反弹，但难以成(chéng)为持续(xù)的配置主题，新(xīn)能源崩坏的筹码预(yù)期也决定(dìng)了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看(kàn)，投资者(zhě)并未形(xíng)成一(yī)致(zhì)预期。随着一季报的披露(lù)，市场阶段性发挥了对盈利现(xiàn)实的定价(jià)效率。具体(tǐ)表现为，业绩出现一定修复和表现(xiàn)有(yǒu)韧性的金融、中(zhōng)药、电力(lì)、中特估(gū)主题(tí)以及TMT中的(de)游戏传媒(méi)等(děng)表(biǎo)现较好，家(jiā)电此(cǐ)前(qián)也有(yǒu)一定表现。不过，随着(zhe)业绩的公(gōng)布反而出现了一定的买预期(qī)卖(mài)现实的操作(zuò)。当然，相对而言市场(chǎng)也有定价效(xiào)率不(bù)稳定的(de)一面，同样是(shì)业绩修复(fù)或有韧性的农林牧渔、新能源(yuán)和消费板块，整体表现则(zé)一般(bān)。

　　二、市场僵持的原因：一季(jì)报显示(shì)企(qǐ)业盈利仍在磨底阶段(duàn)

　　短期市场的核心矛(máo)盾在于缺乏特别明显的亮(liàng)点(diǎn)，TMT主线前期超额(é)收益(yì)过于(yú)显(xiǎn)著，目前除(chú)了游戏(xì)、传(chuán)媒一(yī)枝独秀外，其(qí)他TMT细分(fēn)领域(yù)阶段性有所回(huí)调。中特估(gū)相(xiāng)关的(de)基建、银(yín)行(xíng)、石油、出版等板块盈利有支(zhī)撑、估值也较低，因此在(zài)最近市场调整的时(shí)候整体(tǐ)表现较好。在(zài)这两条我们看好(hǎo)的(de)全年主(zhǔ)线之外，市场部分定价了一季(jì)报行情，但核心问题在于当前盈利仍处在磨底(dǐ)阶段。扣除金融和两桶油，A股(gǔ)的盈利(lì)还在(zài)下滑，这意味(wèi)着(zhe)短期盈利很难撑起(qǐ)A股系统性的行情(qíng)。所以，我们看到这两条(tiáo)主线之外其他业绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹的幅度都(dōu)相对有(yǒu)限(xiàn)。消费的盈利有一定的修(xiū)复，而市(shì)场由于前期的(de)悲观情绪尚未对其(qí)定(dìng)价，这(zhè)可能蕴含(hán)阶段(duàn)性交(jiāo)易机会。

　　三、战略性布(bù)局是(shì)清晰而明确(què)的(de)：政(zhèng)策(cè)关注产业(yè)升级和人(rén)的问题

　　近期国内也处于(yú)一个(gè)会议密(mì)集召(zhào)开(kāi)的阶段，政治局会议、中(zhōng)央财(cái)经(jīng)委会议和国常会相继召开。决策(cè)层对于当前经济复苏动(dòng)力不足、复苏(sū)势头不(bù)稳(wěn)的(de)问题(tí)，有(yǒu)着(zhe)清醒(xǐng)的认识，短期的工作(zuò)重点是恢复和扩(kuò)大(dà)需(xū)求，但同时也(yě唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星)明确不会再走老路——不会(huì)通过低(dī)水(shuǐ)平的债务扩张来(lái)刺激(jī)经(jīng)济，而是(shì)聚焦实体经济的产业升(shēng)级，推进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代产业体系下的融合(hé)发(fā)展

　　这(zhè)次财(cái)经委会(huì)议的一个(gè)新(xīn)提法是(shì)“坚(jiān)持三次产业融合发(fā)展，避免割(gē)裂对立；坚(jiān)持推动传统产业转型升(shēng)级，不能当成‘低端产(chǎn)业’简单退出”，这(zhè)个提法很(hěn)重要。我们去(qù)年底强调接下来(lái)一(yī)段时间的政策(cè)需要(yào)强调均衡性和系统性，才能形成(chéng)经济(jì)发展(zhǎn)的合力。卡(kǎ)脖子的领域(yù)要重点支(zhī)持(chí)和发(fā)展，但是经济(jì)的运行是一个完整的系统，生产和消(xiāo)费、实体经(jīng)济(jì)和(hé)金融(róng)支(zhī)撑、高科技领域和(hé)低技术领域、融资(zī)-设计-制(zhì)造—物流-销售-服务(wù)等各方面需要协调发展，大家的信心慢(màn)慢恢复、收入慢慢(màn)恢(huī)复，才能够真正把需求拉动起来(lái)。不能够孤立、片面地理(lǐ)解和执行政(zhèng)策，毕竟即使是芯片这么最高科技的领域，它的下游需求(qiú)也主要来自(zì)消费电子产品(pǐn)中的(de)手机、汽车、智(zhì)能(néng)家居等等，没有需(xū)求的拉(lā)动，产业的发展(zhǎn)就缺乏良性(xìng)循环的基础。

　　高质量的(de)人才红利

　　另外，最(zuì)近政策讨论的一个重点是人，作为(wèi)投资生产拉动核心的(de)企业家、作为(wèi)人力(lì)资源重点的人才(cái)、承载民族(zú)未来的新生人口、需要关注的老龄(líng)人口。当前中国的发(fā)展(zhǎn)逐渐从资本和劳(láo)动要素拉动转(zhuǎn)向人力(lì)资源拉动(dòng)，技术创(chuàng)新成为(wèi)能(néng)否突破内外(wài)部约束的关(guān)键。技术创新(xīn)能(néng)力取决于制(zhì)度保(bǎo)障下的主(zhǔ)观能动性，在经(jīng)历了过去几年(nián)的非常态之后，在内外部(bù)不确定(dìng)性的制约下(xià)，如何让(ràng)当(dāng)前(qián)每个(gè)主体充满信心、充(chōng)满主观能动性，是政策(cè)的重心。以人工智能为代表的数字经济大发展，有可能能够帮(bāng)助我们适(shì)当(dāng)缩小(xiǎo)国(guó)际竞争(zhēng)中人(rén)力资源的(de)差距，这需要(yào)从一(yī)个更(gèng)高(gāo)的角度理(lǐ)解(jiě)人工(gōng)智能(néng)和数字经济。

　　四(sì)、乱(luàn)云飞(fēi)渡仍(réng)从容：乱(luàn)战之后的投资路径

　　5月的市场，看起来是(shì)战略僵持阶段(duàn)的乱战(zhàn)。接下来的政策(cè)力(lì)度和效(xiào)果有多大(dà)、盈(yíng)利能否实质性的(de)反弹、经济复苏的斜率是否面临趋缓(huǎn)的压力、海(hǎi)外的潜在(zài)风险到(dào)底有多大(dà)、美联储到底(dǐ)下一步面临的(de)是什么(me)样的经济形势等，投资者(zhě)希望渐次判断上述一系(xì)列的重要问题的程度，并(bìng)据此进行布局(jú)。

　　从(cóng)这(zhè)个意义上(shàng)讲，5月交易机会(huì)可能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布局的好阶(jiē)段，而未必(bì)会(huì)是(shì)收获的阶段。投资(zī)者(zhě)需(xū)要多一点耐心，风浪越大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容”，这是我们从巴菲特历次(cì)股东大会(huì)上看到价值(zhí)投资者(zhě)很重要的(de)一个特质，即(jí)我(wǒ)们提(tí)倡的“道”。市场的乱(luàn)是暂时的，随(suí)着事实的清晰，投资(zī)路径(jìng)也将会非常明确。这个(gè)路(lù)径，我们从产业(yè)视(shì)角(jiǎo)做了(le)一下梳(shū)理(lǐ)，供(gōng)投资者参考。

　　具体(tǐ)而言：投(tóu)资的(de)上限是产业现(xiàn)代化，科(kē)技(jì)自主(zhǔ)可用，数字化、高(gāo)端化(huà)与智能化(huà)是(shì)明确的诗与远方，需要进行战略布局(jú)。投资的下限是避免(miǎn)系统性的风险，在现(xiàn)代化的产业转型中(zhōng)，当前蕴藏风险和未(wèi)来跟不上历史步伐的产业是不(bù)能进行战略(lüè)布局的。投资(zī)的中间(jiān)状态是周期(qī)与(yǔ)消费行业，是战术性的(de)布局。

　　产(chǎn)业视角(jiǎo)下的投资路(lù)线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合信基金首席经济学家，投(tóu)委(wěi)会委员兼秘书长，宏观(guān)策(cè)略配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南(nán)开大学经济学博士，清华大学管(guǎn)理科学与(yǔ)工程博(bó)士后。学术研究(jiū)与教(jiào)学以及宏观经济(jì)走势、金融产(chǎn)品(pǐn)分析等实(shí)务领域经验(yàn)丰富、成果卓著。从(cóng)业23年以(yǐ)来，一直致力于在周期波动(dòng)的框架内运用(yòng)财政的视(shì)角解构宏观经济(jì)的运行，将(jiāng)中国经济(jì)看作一份资(zī)产，通过资本资产(chǎn)定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗(luó)水星博(bó)士，创金合信基(jī)金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此前(qián)履职博时基金，负责宏观策略(lüè)、宏(hóng)观(guān)政策、大类资产配置与择时研究。武汉大学学(xué)士，上(shàng)海财经大学经济学硕士、博(bó)士，中国社(shè)科(kē)院(yuàn)经(jīng)济(jì)学(xué)博士后，学术论文(wén)多发表于国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

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