《基(jī)金(jīn)经(jīng)理投(tóu)资笔(bǐ)记》宏(hóng)观策略系列(liè)

　　把脉经济(jì)周(zhōu)期(qī)拐点 实现(xiàn)财(cái)富管理升级

　　作(zuò)者：魏(wèi) 凤 春(chūn)（博士(shì)），创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学(xué)家(jiā)

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士(shì)），创金(jīn)合信基金(jīn)基(jī)金经(jīng)理

　　我们上期对市场的(de)整体观点是大概(gài)率novo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗(lǜ)市场处于“战略僵持阶段的乱(luàn)战”，5月(yuè)交易机会可(kě)能更(gèng)均衡、但也更脆弱，当前可能是(shì)一(yī)个布局的(de)好阶段，而(ér)未(wèi)必会是(shì)收获的阶段，投资者需要多一点耐心。市场可能(néng)继续(xù)对一季报定价，短期市场的核心矛盾(dùn)在于缺乏特别(bié)明显的(de)亮点。同(tóng)时(shí)我(wǒ)们(men)也提醒大家，虽(suī)然我们看好TMT和中特估全年的(de)投资机会，但是短(duǎn)期游(yóu)戏(xì)传媒和中特估(gū)与其他板(bǎn)块(kuài)分化较为极致，也是不争的事实，提醒大家这两个板块短期可能的风险。

　　一、市场的(de)表现：继续定价(jià)国内经(jīng)济疲弱修(xiū)复

　　过去的一周，市场(chǎng)的演(yǎn)绎跟(gēn)我们的观点大(dà)致符合：周一中特估(gū)上(shàng)涨之(zhī)后连(lián)续回调，一(yī)季(jì)报业绩尚可、同时前(qián)期又没有定价充分的火电、纺织服(fú)装、新能源和(hé)家电等有一定的超额收益，但(dàn)是反弹也相(xiāng)对脆弱。国内外公布的部分经济(jì)金融数据传递的信息都没有明(míng)确的方(fāng)向性，股(gǔ)市和债市(shì)依然定价国内经济疲弱的复(fù)苏力度，没有在我们上(shàng)一次对市(shì)场的判断上提供明显的增(zēng)量信息(xī)。

　　上(shàng)周(zhōu)申万31个行业中(zhōng)有7个行业出现上涨，24个(gè)行(xíng)业出现下(xià)跌(diē)。分行业看(kàn)，公用事业、煤炭、汽车等行业表现较好，周(zhōu)涨跌(diē)幅(fú)分别(bié)为1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑装饰、传(chuán)媒(méi)、有色金属等行(xíng)业(yè)表现较差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估(gū)值(zhí)来看，社会(huì)服(fú)务(wù)、商贸零售(shòu)、美容(róng)护理等行(xíng)业处于历史高位(wèi)估值区间，市盈率(lǜ)分(fēn)位数分别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色novo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗金属、电力设(shè)备、煤炭等行业(yè)处于历史(shǐ)低(dī)位估值区间，市盈率(lǜ)分位(wèi)数分别为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值(zhí)环(huán)比上周(zhōu)变化来看(kàn)，环保、公用事业、汽车等行业位于前(qián)列，市盈率(lǜ)分(fēn)位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰，食品饮(yǐn)料，传媒等(děng)行业(yè)稍(shāo)显落后，市盈(yíng)率分(fēn)位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情(qíng)绪来看，纵向（时序上）拥(yōng)挤度观察，银行、交通运输、非银金融等行业换手率位于一年内高(gāo)点，换手率分位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、美容(róng)护理、食(shí)品饮料(liào)等行业换手率位于(yú)一(yī)年内低点，换手率分(fēn)位数(shù)分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向(xiàng)（行(xíng)业间）拥挤度(dù)观察，银行、非(fēi)银金融、传媒等行(xíng)业成交额占比位(wèi)于(yú)一年(nián)内高(gāo)点，成交(jiāo)额占比分位(wèi)数分(fēn)别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综合等行(xíng)业成交额占(zhàn)比位于(yú)一年内低(dī)点，成(chéng)交(jiāo)额占比分位数均为1.9%。

　　二(èr)、脆弱、均衡市(shì)场的进一步验(yàn)证：宏观依据

　　对市场的定性(xìng)是(shì)下一步决(jué)策(cè)的依据，从宏观证据来(lái)看，市场是脆弱而均衡的：

　　第(dì)一，出口不弱，趋势变弱，进口验证乏力的外(wài)需。

　　中(zhōng)国4月出口(kǒu)同比上升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月进口同(tóng)比下跌7.9%，3月为(wèi)同比(bǐ)下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿美元(yuán)。出口预测可能是打脸市场(chǎng)预(yù)期次数最多的(de)指标之一(yī)，正如每(měi)年(nián)大家对出口进行展望一(yī)样，今年年(nián)初(chū)的出口确实又再次超出大家的预期。今年(nián)出口的变化，需要(yào)我(wǒ)们审视、理解出口的中期逻辑变(biàn)化：中国的(de)国家战略在清晰地知道(dào)欧美日韩的战略意(yì)图之后，在过去几(jǐ)年做了很多的应对和部署，东盟、一(yī)带(dài)一(yī)路、上合和广大发展中国家逐渐被更(gèng)充分地融入(rù)到中国经济圈，成(chéng)为外需(xū)和中国全球战略的重要一环，也需要(yào)成为我们日后分(fēn)析中的重点之一。

　　分析(xī)完中期的(de)逻辑变(biàn)化，再回到短(duǎn)期的现实。4月的出口肯定(dìng)是不弱的，不(bù)过趋势在走弱(ruò)，考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)全球经济(jì)和(hé)金融系统在过去(qù)一段(duàn)时(shí)间的风险暴露逐渐增加，再结合越(yuè)南(nán)、韩国这些重要出口国家近期的数据走势，出口趋势是在走弱的(de)，如果(guǒ)全球经济动能走弱，一带一路和东盟可能也无法(fǎ)单独把中国(guó)出口稳住(zhù)。与此同时，进口继续走弱，在经(jīng)历(lì)了年初复(fù)苏短暂的斜率走陡之后，经济的复(fù)苏斜率明显趋于平缓(huǎn)，国内(nèi)外(wài)新(xīn)的政策变化又还没(méi)有看到，当(dāng)前市(shì)场大逻(luó)辑是相对缺乏(fá)的(de)，这(zhè)是我(wǒ)们觉(jué)得市(shì)场脆(cuì)弱而(ér)均(jūn)衡的重要原因。

　　第二，社融信贷一季度加速放量后逐渐回归(guī)正常，居民加杠杆意(yì)愿弱。

　　4月新增人民(mín)币贷(dài)款0.72万亿，去年(nián)同期0.65万亿；新(xīn)增社融1.22万亿，去年同期0.93万亿；社(shè)融(róng)增速(sù)10%，前值10%；M2同(tóng)比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同(tóng)比5.3%，前值5.1%。历史纵(zòng)向来看(kàn)，因为2022年(nián)4月本身就是社融信贷(dài)比较弱的一个月，所以今(jīn)年4月的(de)社(shè)融信贷看上(shàng)去比去(qù)年多，但(dàn)实际上是比较弱的，比疫情(qíng)前(qián)的(de)2019、2018年4月社(shè)融(róng)都要弱(ruò)。就今年的节奏(zòu)来看，一季度(dù)社(shè)融信贷提前发力，所以投放巨大，4月份慢慢回归正常乃至略偏弱的状(zhuàng)态。

　　居民(mín)的中长贷在经历了(le)积压需(xū)求(qiú)暂时释放之后，再度回归比较弱的态(tài)势，居民中长贷同比比(bǐ)去年萎缩1156亿(yì)，这意味着居民可能(néng)非(fēi)但没(méi)有明显增加房贷的意愿，反(fǎn)而在加大还贷的量，这与前段时间新(xīn)闻报(bào)道的(de)居民提前还房贷现(xiàn)象增加的情况(kuàng)一致。另外，根据不完全统计的4月部分银(yín)行的(de)理财规模变(biàn)化，银行理财出现了明(míng)显的回(huí)流，但在权益市场上(shàng)资金回流并不(bù)明显(xiǎn)，因(yīn)此极(jí)有可(kě)能流到了低风险低波(bō)动的相关产品上。这说明无论(lùn)是(shì)对实物(wù)投资还(hái)是(shì)金融投资，居民部门(mén)的风险偏好仍有待(dài)修复(fù)。因(yīn)此，随(suí)着居民(mín)部门购房欲望下降之后(hòu)，整(zhěng)个金融(róng)部(bù)门其实(shí)并不(bù)缺钱，但(dàn)大家都在等待权益(yì)市场系统性风险(xiǎn)偏好抬(tái)升的一个明(míng)确的政策(cè)或(huò)者(zhě)基本面信号(hào)。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏(sū)下低通胀，反映的是内生动力偏弱的预期

　　中(zhōng)国4月CPI同比上涨0.1%，预(yù)期(qī)上(shàng)涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前值(zhí)下降2.5%，通胀维持低位(wèi)，这(zhè)反映的是(shì)国内修复动力(lì)偏弱，而(ér)供应总体充(chōng)足，进而价格维持低迷。我们也(yě)判(pàn)断在弱(ruò)修复之下，低通胀的特质(zhì)有(yǒu)望延续。

　　结构上看(kàn)，食品价格继续回落。4月CPI食(shí)品价格同比(bǐ)上涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降(jiàng)1%，前值下降1.4%，由于(yú)天气(qì)转暖(nuǎn)，鲜(xiān)菜上市量增加(jiā)，鲜菜价格同环(huán)比大幅下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏(lán)量也(yě)相对充裕，猪(zhū)肉价格环比继续下跌3.8%，降(jiàng)幅(fú)有(yǒu)所收窄。核心CPI同比上(shàng)涨0.7%，涨幅与(yǔ)上(shàng)月持平，环(huán)比(bǐ)上涨0.1%。从大类分(fēn)项来看，食品烟酒、生活用品及服务、交通和通信同比涨幅回落；衣着、居住、教(jiào)育文化和娱乐涨幅较上月有所扩大；医疗保健持平(píng)，这(zhè)反映的是普(pǔ)通消费(fèi)品(pǐn)的需求修复较(jiào)弱(ruò)，而高(gāo)端(duān)、偏服务项(xiàng)的消费需求(qiú)率(lǜ)先修复。

　　PPI同比(bǐ)继续大(dà)幅回落，主要(yào)受上年同期基数较高影响，同时(shí)全球库存周期(qī)去化，制造业偏(piān)弱。生产资料价格同比(bǐ)下(xià)降4.7%，环(huán)比(bǐ)下降0.6%，继续回落；生(shēng)活资料同比上涨0.4%，环比下(xià)降0.3%，均较弱。分行业来看，上游和中游(yóu)煤炭(tàn)开采、石油和天然气开采、黑色金属采矿、石油、煤(méi)炭及其他燃(rán)料(liào)加工、黑色(sè)金属(shǔ)冶(yě)炼和压延加(jiā)工(gōng)业均有较大(dà)拖累(lèi)，电(diàn)力、热(rè)力的(de)生(shēng)产和(hé)供应业(yè)、纺织服装(zhuāng)服(fú)饰(shì)业，非(fēi)金属矿采(cǎi)选业同比上涨(zhǎng)。

　　通胀连续(xù)两(liǎng)个月(yuè)处在(zài)低位，我们认为这反映(yìng)的是(shì)内生修复动力较弱。季节性因(yīn)素以(yǐ)及产业(yè)周期带来的(de)食(shí)品价(jià)格(gé)下跌和生产(chǎn)资料价(jià)格下跌，带(dài)动CPI同(tóng)比(bǐ)放缓(huǎn)、PPI大幅回落(luò)。随着下半(bàn)年基数(shù)下降，经济(jì)逐(zhú)步修复，通胀有望回升(shēng)，但我们认为通(tōng)胀短(duǎn)期内也较难回(huí)到1%水平之上，投资均不需要过度考虑“通缩”和“通胀(zhàng)”问题。短(duǎn)期来看，物价回落有助于企业刚性成本下(xià)降，修复盈利能力，关注通胀的修复更(gèng)多反映(yìng)的是需(xū)求修复的幅度(dù)。

　　三、下(xià)一步(bù)的(de)策略(lüè)：反弹概(gài)率大，要(yào)保持(chí)交易的(de)灵(líng)活性

　　从上述基本面的分析(xī)出发，我们仍然维持“市场乱战，均衡且(qiě)脆弱的(de)交(jiāo)易机会(huì)”的判断。从(cóng)技术面看，当前权益市场的买入理由是大盘指数再度接近(jìn)前期低位，这为我们(men)提供了布(bù)局机(jī)会，交(jiāo)易的反弹概率(lǜ)在加大。从(cóng)策略角度看，投(tóu)资者(zhě)需要高度重(zhòng)视交易的灵活性。策(cè)略的整体包括趋势、结(jié)构(gòu)与节奏(zòu)，反弹带来的(de)是节奏的变化(huà)，不是趋势和(hé)结构的(de)变化。

　　哪些板块反弹机会较大呢？创金(jīn)合信基金宏观(guān)策(cè)略配置团队观察各家分析师对申(shēn)万各行(xíng)业2023年归母净利润的预测，可(kě)以(yǐ)作为参考。如果让反弹更扎实一些，预期业(yè)绩变化是一个相对可靠(kào)的数据。

　　环比上周来看(kàn)，市场对公(gōng)用事业、石油石化(huà)、房地产等行(xíng)业基本面较为乐观，预计2023年(nián)净利润(rùn)分(fēn)别(bié)变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对(duì)汽(qì)车、农(nóng)林牧(mù)渔、钢铁等行业基本面(miàn)预(yù)期有所调整，预计2023年净(jìng)利润分(fēn)别(bié)变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创(chuàng)金合信(xìn)基金(jīn)首席(xí)经济学家(jiā)，投委会(huì)委员兼秘书(shū)长，宏(hóng)观(guān)策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总(zǒng)部(bù)总监，南开大学经济学(xué)博士，清华大学管理科学与工程博(bó)士后。学术研究与教(jiào)学以及宏观经济走(zǒu)势、金融产(chǎn)品分(fēn)析等实务领域经验丰富、成果卓著(zhù)。从业23年以来(lái)，一(yī)直致(zhì)力于在周期波动的(de)框架内运用财(cái)政(zhèng)的视角解构宏观经济的运行，将中国经济(jì)看(kàn)作(zuò)一份资产，通过(guò)资本资产定价的方式来确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星博(bó)士，创(chuàng)金(jīn)合信基金经(jīng)理、首(shǒu)席(xí)宏观分析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基(jī)金。此前履(lǚ)职博时基金，负责宏观策略(lüè)、宏观政策(cè)、大类资产配置与(yǔ)择时研究。武汉大(dà)学学士，上海财经大(dà)学经济学硕士、博士(shì)，中国(guó)社科(kē)院(yuàn)经(jīng)济学博士后，学术(shù)论文多发表于国际SSCI英文核心经济(jì)学期(qī)刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 novo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗