“现在的(de)房地产(chǎn)很难再出(chū)现像过去十年(nián)的系(xì)统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏(hào)向《红(hóng)周刊(kān)》表(biǎo)示，房地产行业分化(huà)的愈加明显，让机构(gòu)和投资者的关注度从(cóng)板块向单个标的转移。上海利(lì)檀投资董事长(zhǎng)陈昊(hào)扬(yáng)向《红周刊(kān)》指出(chū)，从行业来看，无论是业绩，还(hái)是(shì)估值，房地产(chǎn)都已(yǐ)经双杀(shā)到了最(zuì)底部，而且是反复(fù)地杀到了底(dǐ)部，再(zài)往下(xià)的(de)空间已经(jīng)不大了。

　　三道(dào)红线(xiàn)等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那(nà)么(me)如何(hé)寻找(zhǎo)房地产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在房地产赛道中(zhōng)进行(xíng)选择，需要非常小(xiǎo)心(xīn)，避免选了半天，标的公司出(chū)现爆(bào)雷的(de)情况。除此之外，洪(hóng)灏指出(chū)，需(xū)要满足(zú)以下(xià)三个基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠(gāng)杆率较低的(de)、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还(hái)表(biǎo)示，如(rú)果关注一下今年房地产的开(kāi)发资金来源，可以发(fā)现，其实银行的信贷(dài)倾向是不太(tài)愿意给(gěi)房企(qǐ)贷款的(de)，房企的主要资金(jīn)来源来(lái)自新盘的销售。但今年新房的(de)销(xiāo)售情况相较一般。再关注一下，哪些房企(qǐ)能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其实(shí)主要还是那些有(yǒu)国企背景的房企(qǐ)，民营房企相(xiāng)对(duì)比较困难，所以整(zhěng)个行(xíng)业分号的用法有哪些词语，分号的用法及作用举例出(chū)现了一(yī)个很明显的分化，无(wú)论是在(zài)销售，还是融资(zī)等(děng)各个方面都非常明(míng)显。现(xiàn)在有国资背景的(de)房(fáng)企(qǐ)在资本(běn)市场表现相(xiāng)对(duì)较好，但没有(yǒu)国(guó)资背(bèi)景(jǐng)的民(mín)营房企(qǐ)股价大多(duō)表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地(dì)产(chǎn)行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的(de)赢家(jiā)”。而具体到如何挖(wā)掘(jué)，我们会特(tè)别(bié)重(zhòng)视(shì)企业的成(chéng)本优势，更具体一点，就是它(tā)的净借贷(dài)水平（净负(fù)债率(lǜ)）是(shì)不是(shì)行业(yè)内的最低(dī)水平；利润(rùn)率是不是行业内(nèi)最高的；融资成本是否(fǒu)是行(xíng)业内最(zuì)低的；建安成本是(shì)否也是业内最低的；这(zhè)些都是(shì)我们看重的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要注意的是，能(néng)够同时满足(zú)上述(shù)条件的房企并不多。即(jí)便是在国央企中，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出现(xiàn)了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆(lù)家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投(tóu)、中交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除此(cǐ)之(zhī)外(wài)，城建发展、京(jīng)投发(fā)展(zhǎn)、光(guāng)明(míng)地产(chǎn)、云南城投、首开(kāi)股份、珠江股份、城投控股等国央企(qǐ)房企(qǐ分号的用法有哪些词语，分号的用法及作用举例)也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企(qǐ)

　　需(xū)警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便(biàn)是有着较(jiào)稳(wěn)健特色的(de)国央(yāng)企房企，其(qí)财务指标称得上完全健康的仍是少数(shù)。而更加值得注意的是(shì)，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企开始(shǐ)大举(jǔ)扩张。而这无疑又进一步考验着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对(duì)房(fáng)企而言，扩(kuò)张速度的张弛有度(dù)尤为重(zhòng)要，节奏把握(wò)准确，有助于(yú)房企储(chǔ)备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的预(yù)判(pàn)未(wèi)来市场，以(yǐ)及过于激进的(de)扩张拿地节奏也有(yǒu)可能让房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬以(yǐ)其配(pèi)置的(de)一家房企进行举例，它(tā)从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷(dài)比例(lì)都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这(zhè)家房企明显感觉到(dào)机会来了，其开(kāi)始在一线城(chéng)市进行大举拿地，净负(fù)债率也由此前(qián)的(de)33％左右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了(le)接近三分之一(yī)。与此同时，该房企新购入地块也实现了快速的(de)开(kāi)盘利(lì)用率(lǜ)，预(yù)计今(jīn)年会(huì)有更多的(de)楼(lóu)盘入市(shì)。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面，在于它(tā)本身(shēn)储(chǔ)备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一线城市，另外(wài)一半也分号的用法有哪些词语，分号的用法及作用举例主要(yào)集(jí)中在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张是有(yǒu)节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之(zhī)相(xiāng)反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的民(mín)营企业的影子。虽然说，见到机会时(shí)要出手，但(dàn)出手的章法仍要小心(xīn)，如(rú)果(guǒ)负债率扩张得太快，但未来的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可(kě)能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么如何来(lái)衡(héng)量一(yī)家房企的(de)扩张速(sù)度是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示(shì)，主要还是看(kàn)房企的净负债率水平，在(zài)我(wǒ)看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得(dé)过于快速了。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三(sān)道红线(xiàn)”对(duì)房企的(de)净(jìng)负债率要求不得(dé)高于(yú)100％要更(gèng)加(jiā)严格(gé)。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行业(yè)的复苏速度(dù)并没有那么快，所(suǒ)以要(yào)规(guī)避公司净负债率提(tí)高到一个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积极(jí)的房企(qǐ)梳(shū)理发现，中交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国(guó)、保(bǎo)利发展等房企2022年(nián)净负债率都在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高(gāo)不下，在2020年至2022年(nián)期间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜(xiān)明对比的(de)是，华润置地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招(zhāo)商(shāng)蛇口、龙湖集团等房企在(zài)践(jiàn)行较积(jī)极的拿地策略的同时，也(yě)较好(hǎo)地控制了公司的扩张速度与净负债(zhài)率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实(shí)际上，他(tā)们是以(yǐ)同一筛(shāi)选标准来看(kàn)国央企(qǐ)与(yǔ)民(mín)营房企，但在各(gè)维度的(de)实际表现上(shàng)，国央企确实会(huì)更胜一(yī)筹。如(rú)国(guó)央企的融资成本更低(dī)，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想融就(jiù)融，这样，国央(yāng)企自然而然就具有天(tiān)然优(yōu)势。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构更加看(kàn)好国央企，但这也并不(bù)意味着(zhe)，民营企(qǐ)业(yè)中就没有(yǒu)“黑(hēi)马”的存(cún)在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发现(xiàn)，仍有少数民(mín)营(yíng)房企同(tóng)样受到机构的(de)青睐。比(bǐ)如，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨江集团的(de)十大流(liú)通股东中(zhōng)新进(jìn)了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长(zhǎng)城中国回(huí)报灵活配(pèi)置(zhì)混合型证券投资基(jī)金”“全国社保基金一一六(liù)组合”等。

　　除此之(zhī)外(wài)，自2021年(nián)开始，百亿(yì)私(sī)募(mù)珠(zhū)海阿巴马资(zī)产管理有限公(gōng)司(sī)就长(zhǎng)期持有滨江集团(tuán)。根据一季报，该资产公(gōng)司的几只(zhǐ)产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)的受青睐，和(hé)其自身的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年时间(jiān)，房地(dì)产(chǎn)市场整体(tǐ)在走“下(xià)坡路(lù)”，但作为杭州本(běn)土房企(qǐ)的滨江集团仍是表现出(chū)较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩(jì)表现、销售规(guī)模(mó)、新增土储、股价表(biǎo)现等多(duō)维(wéi)度都表现(xiàn)了(le)较(jiào)强的增长(zhǎng)势(shì)头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依(yī)次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发(fā)布的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江集(jí)团更是实现(xiàn)了扣非归母净利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地产(chǎn)“青铜时代(dài)”仍能保(bǎo)持自身业(yè)绩的(de)持续增长，和滨江集团(tuán)扎(zhā)根杭州的战略(lüè)布局关系(xì)密切(qiè)。根据(jù)2022年(nián)年报，滨江(jiāng)集团有(yǒu)近七(qī)成营收来自杭(háng)州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近三年持续稳居杭(háng)州房(fáng)企(qǐ)销售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨(bīn)江集团(tuán)在杭州的土储补充同样较为积(jī)极，根据诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭(háng)州的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较突出表现，也让(ràng)滨(bīn)江集团的房企(qǐ)排(pái)名迅速提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)的(de)房企排(pái)名(míng)已冲进前十，根据(jù)中指数(shù)据，2023年前4月(yuè)，滨(bīn)江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房(fáng)企(qǐ)第九位。

　　值(zhí)得注意(yì)的(de)是，2020年(nián)至(zhì)今，滨江集团(tuán)股(gǔ)价翻了(le)超(chāo)一(yī)倍(bèi)以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎来多(duō)家(jiā)机(jī)构的(de)集中调研。滨江(jiāng)集团发布(bù)公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新华养老等18家机构调(diào)研。

　　产业(yè)链布局重点(diǎn)移至存(cún)量赛道(dào)

　　机(jī)构(gòu)在下游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开发只(zhǐ)是房地产产业链上的中游环节(jié)，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻纤等(děng)材料供应商，而下(xià)游应用行(xíng)业(yè)主要包括中介服务(wù)、家用电器、物(wù)业管理、家(jiā)居用(yòng)品。综合(hé)《红周刊》的(de)采访，房地产(chǎn)开(kāi)发环节(jié)与上游材料端息息(xī)相关，新盘开工不足导致(zhì)上游不被(bèi)看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏消费属性的家(jiā)装家居领域，我们相对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越来越大，随(suí)着时间(jiān)的(de)增加，内装(zhuāng)更新的需求也会越(yuè)来(lái)越多。美国过去的(de)数(shù)据充分说明了(le)这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对(duì)于地产产业链，我(wǒ)们相(xiāng)对看好和(hé)内装相关的行业，例如消费(fèi)建材、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而(ér)根(gēn)据(jù)《红(hóng)周刊》对下(xià)游细分中(zhōng)相关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目前暂居前两位的都(dōu)是来自(zì)家纺赛(sài)道(dào)的(de)公司，它们(men)分别是富安(ān)娜和水星家(jiā)纺，特(tè)别(bié)是前者在月线连收七(qī)根阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富(fù)安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发(fā)、设计、生产(chǎn)及(jí)销(xiāo)售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品(pǐn)牌(pái)。第(dì)一季度报告显示(shì)，报告期内，富安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿(yì)元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市(shì)公司(sī)股东的(de)净(jìng)利润约(yuē)1.11亿元(yuán)，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流通(tōng)股股东来看，能够发现该(gāi)股(gǔ)早已成为基金重(zhòng)仓股的(de)天下，彼时包括公募的中欧价(jià)值发(fā)现、中(zhōng)欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新价值和私募的明河(hé)2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两(liǎng)只基金(jīn)都是价值派基金经理曹名(míng)长在(zài)管的产品，首季其同(tóng)时(shí)重仓的房(fáng)地产产(chǎn)业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也因疫(yì)情(qíng)、消费(fèi)复苏进程缓慢(màn)等多(duō)因素(sù)一度沉寂，不过好在困境(jìng)反转露出曙光(guāng)，家居板块(kuài)中(zhōng)年内表现最好的是志(zhì)邦家居。同(tóng)一(yī)时间段，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看(kàn)，无论是营收还是归(guī)母净利润(rùn)，公司都实现了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)来看，《红周刊(kān)》发现广(guǎng)发基金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报(bào)中他(tā)管理(lǐ)的(de)广发策略优选和广发安(ān)宏回(huí)报均增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦家居(jū)十大(dà)流(liú)通股股东中仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对于定制家居类标的情(qíng)有独钟，在另(lìng)一家赛道公司金(jīn)牌(pái)橱(chú)柜中，他管理的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通股股东，其也成为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所青睐，不过这(zhè)类(lèi)标的大多在香港上市，如何选择成为难题。对此，前述(shù)上(shàng)海公募基金经理(lǐ)举(jǔ)例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛利(lì)的行(xíng)业，挣(zhēng)钱很辛(xīn)苦(kǔ)，我选公司(sī)还是(shì)希望挣的是(shì)市场化应该挣的钱，以(yǐ)我曾经(jīng)买(mǎi)的绿城(chéng)服(fú)务为例，它(tā)在中高端楼盘(pán)占(zhàn)比是比较高的，每(měi)年(nián)到期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目(mù)到期之后，经过两三(sān)轮合同周期还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到产品(pǐn)提价(jià)的公司(sī)很少，因为物业公司很容易一开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安这些固定人员(yuán)成本的年度增长，不过服务(wù)没有(yǒu)特别好，客(kè)户没有那(nà)么满意，能(néng)做到(dào)提价难度是非常(cháng)大(dà)的。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后提价率比较高，这跟它的定位(wèi)和比(bǐ)较好的服务是(shì)有关系的。”他(tā)进一(yī)步强(qiáng)调。

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