平(píng)安首经团队：钟正生(shēng)/张璐/常艺馨

　　核(hé)心观点

　　新增社融表(biǎo)现乏(fá)力。继一季度“天量”投放后，2023年4月社融增(zēng)长明(míng)显(xiǎn)降温(wēn)，比去年(nián)4月疫情冲击期(qī)间(jiān)创下的(de)低点仅(jǐn)多增(zēng)2873亿元，“稳(wěn)信用(yòng)”压力(lì)有所显现。社(shè)融骤降的主要拖累在于人民币(bì)信(xìn)贷增势(shì)放缓(huǎn)， 4月降至2008年以(yǐ)来历史同期的次低点（仅(jǐn)略(lüè)高于2022年同期(qī)）。表(biǎo)外融资和直接融资基本延续了(le)一(yī)季度的格局(jú)。1）委托贷款和信托贷款小幅正增长；未贴(tiē)现银(yín)行承(chéng)兑汇(huì)票较去年(nián)同期(qī)降(jiàng)幅收(shōu)窄；2）企业直接融资较(jiào)去年同期有所下降，主因(yīn)债(zhài)券到期规模较大。3）政府债融资规模同比多(duō)增(zēng)，但需警惕其“后(hòu)劲”。2023年提前批的剩余(yú)发行(xíng)额度不(bù)及万亿(yì)，截至5月上旬尚未下发剩余批次的地方债额度(dù)，期间空档(dàng)可能(néng)拖累政府债融资(zī)表现。

　　新增人(rén)民币贷款偏弱，增量明显弱于历(lì)史同期均值。各分(fēn)项(xiàng)从(cóng)强到弱排序，企业中长期贷款(kuǎn)>；企业短期贷款>；居民短期贷款>；居民(mín)中长期贷款。新增人民币贷款的最大问题仍然在于居民中长期(qī)贷款，房地产销售不振使其增量不足，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存(cún)量房贷又雪(xuě)上加霜(shuāng)。但基(jī)于4月这个(gè)信贷投放传统淡季的数据，尚不(bù)能得出企业信贷需(xū)求(qiú)不足的结论(lùn)。一方(fāng)面，企(qǐ)业中(zhōng)长期贷款(kuǎn)在一季度大(dà)幅高增后，4月又创历史同期新高，仍能有效发力；另一方面，表(biǎo)内票据维持低(dī)增长（与去(qù)年1-5月表内票据高(gāo)增长形(xíng)成对(duì)比），也(yě)意味着目(mù)前企业贷款需求或许(xǔ)尚(shàng)可。此外(wài)，4月初(chū)以来存款利率市场(chǎng)化改革较快推进，这有(yǒu)助(zhù)于(yú)缓解银行(xíng)面临的净息(xī)差压力，增强其支持实体经济的可持(chí)续性，能够为企业贷款利率的(de)进一步下调“蓄(xù)力”。

　　从货币供应(yīng)量和存款(kuǎn)数据看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比走(zǒu)势影(yǐng)响较大，或(huò)是驱动其变化的主(zhǔ)因。在贷(dài)款扩张的同时，企业存款也有边际改善。2）M2同比增速(sù)有所回落。4月居民资产再配(pèi)置(zhì)，银行理财规(guī)模(mó)重回扩张，对M2形成拖(tuō)累。考虑到去年(nián)4月(yuè)M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基数变化也有较强影响。3）居(jū)民存款同比少增。考虑到4月多家中小银行下调挂牌存款利率(lǜ)、银(yín)行理财市场火热、居民提(tí)前偿(cháng)还房(fáng)贷规(guī)模较(jiào)高，其驱(qū)动因素更多是家庭(tíng)资产的再(zài)配置(zhì)，流向消费规模可能较为有限。4）4月(yuè)财政存款同比大(dà)幅多增，但结合基建相关高(gāo)频开工率和重大项(xiàng)目开工(gōng)金额数(shù)据看，财(cái)政对实(shí)体经济支持力(lì)度可(kě)能有所(suǒ)减弱(ruò)。从4月金融数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时若财(cái)政基建支持力度不(bù)稳，可能导致中国经(jīng)济环比增长(zhǎng)动能较快(kuài)衰减。

　　目前社(shè)融增速回升幅度较小，但与名义GDP增速(sù)对比看，货币政(zhèng)策(cè)对实(shí)体(tǐ)经济的(de)支持还是比(bǐ)较有力的。即便按(àn)2023年中国名义(yì)GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假设全年录得6％左右的(de)实际GDP增(zēng)速(sù)，加上1到(dào)2个点的GDP平减指数），10％的社融增(zēng)速也应足(zú)够与之匹配。吴亦凡现在在哪里关着rong>我们认为，后续需通过(guò)财政(zhèng)加力、促(cù)进(jìn)房地(dì)产(chǎn)修复、促进家庭超额储蓄(xù)动用等方式(shì)扩大(dà)总需求，夯实经济回(huí)升势头。

　　一

　　新增(zēng)社融表现乏(fá)力

　　新(xīn)增社融表现乏力。2023年4月新(xīn)增社(shè)会融资规模(mó)为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存量同(tóng)比增速持平于上月的10％。考(kǎo)虑到去年同期疫(yì)情(qíng)多点散发、社融(róng)一度触“冰”的低基(jī)数(shù)效应，以及今年一季度(dù)“开门红(hóng)”期间社融月(yuè)均同比多增8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社融表现乏力“稳信用”压力(lì)有所显现。从分项(xiàng)看：

　　一方面，人民币(bì)信贷增势放(fàng)缓，是4月(yuè)社融(róng)骤降(jiàn吴亦凡现在在哪里关着g)的主要拖累。2023年4月人民币贷(dài)款4431亿元(yuán)，为2008年以来(lái)历(lì)史同(tóng)期的次低(dī)点（仅较2022年同期高815亿元(yuán)）。不过，得(dé)益于出(chū)口(kǒu)边际回暖(nuǎn)、人民币(bì)汇(huì)率相对稳定，4月(yuè)外(wài)币贷款(kuǎn)同(tóng)比有所少(shǎo)减。

　　另一方面，表外融资(zī)和直接融资基本(běn)延(yán)续了一季度的格局。

• 　　一(yī)则，企业直接融资(zī)同比缩量，继续小幅拖累(lèi)新增社融(róng)。2023年4月企业债(zhài)融资、非金(jīn)融企业(yè)境内股票(piào)融资分别同比少增809亿元、173亿元。今年(nián)春节后，企业贷款发行规模持续高于去(qù)年同期，但到期偿(cháng)还也迎来高(gāo)峰，对净融资(zī)构成(chéng)拖累(lèi)。截至2023年一(yī)季度末，2022年(nián)10月推出的500亿元民营企业债券(quàn)融资支持工具(jù)（第二(èr)期）尚未开始(shǐ)投放使(shǐ)用(yòng)，相关政策支持(chí)还有待落地。

• 　　二则，政府债融资规模(mó)同比多增，但需(xū)警惕其“后劲”。今(jīn)年前4个月(yuè)，财政继续前置(zhì)发力(lì)，政(zhèng)府债融(róng)资(zī)规模(mó)较去年同期累(lèi)计(jì)多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府(fǔ)债融资的总体规模与去年相当(dāng)。但不同之(zhī)处(chù)在于，2022年在3月(yuè)底就已(yǐ)经下达剩余批次的(de)新增地方(fāng)债(zhài)额度，而2023年截至5月上旬仍(réng)未下(xià)发剩余批次的地方债额度，且(qiě)提前批的剩余发(fā)行额度不(bù)及万(wàn)亿。如果近期下达地(dì)方债额度，按照往年节奏，经过(guò)地方(fāng)政府(fǔ)项(xiàng)目(mù)额度分配、预算调整程序，剩(shèng)余(yú)批次地(dì)方债(zhài)可能(néng)至6月(yuè)中下旬才能发出，期间(jiān)的“空档”可能会拖累政府债(zhài)融资表(biǎo)现。

  吴亦凡现在在哪里关着i>

• 　　三则，表外融资同比多增(zēng)，持续对社融构成小幅(fú)支撑。其(qí)中，委托贷款和信托贷款单月小幅新(xīn)增，相比去年同期分别多(duō)增85亿元(yuán)、少减734亿元。在表内(nèi)票(piào)据(jù)贴现减少的情况下，未(wèi)贴现(xiàn)银行承兑汇票较去年同期降幅收窄(zhǎi)，同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新增人民(mín)币贷款(kuǎn)为7188亿元，比(bǐ)去年同期低点仅略有多增，相比18年-21年同期均值(zhí)少增6237亿元。各(gè)分(fēn)项从强到弱排序，“企(qǐ)业(yè)中(zhōng)长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn) >； 企(qǐ)业短期贷(dài)款 >； 居民短期贷款(kuǎn) >； 居民中长(zhǎng)期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期(qī)贷(dài)款单(dān)月净偿还规(guī)模达历史新高，相比(bǐ)18年-21年(nián)同期均值多减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少减，但(dàn)较18年-21年同期均值(zhí)多(duō)减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款(kuǎn)同比多(duō)增，但(dàn)略低于18年-21年同期均值；

• 　　企(qǐ)业(yè)中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)延续前期亮眼(yǎn)表(biǎo)现(xiàn)，同比大(dà)幅多(duō)增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体看，新增人民币(bì)贷(dài)款的最大问题仍然在(zài)于居民(mín)中长期贷款，房地产(chǎn)销售低迷使其增量不(bù)足(zú)，居民(mín)预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。基于(yú)4月这个(gè)信贷(dài)投放传统(tǒng)淡季的数据，尚不(bù)能得出企业信贷需求不足(zú)的结论。

• 　　一方面，企业中长期(qī)贷款(kuǎn)在一季度大(dà)幅高增后，4月又创(chuàng)历(lì)史同期(qī)新高，仍然能够(gòu)有效发力。

• 　　另(lìng)一方面，表内票据维(wéi)持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内票据高(gāo)增长形成(chéng)对(duì)比(bǐ)），也意味着目前企业贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月(yuè)初以来(lái)存款利率市(shì)场化改革(gé)较(jiào)快推(tuī)进，这有助于缓解银行面临的(de)净(jìng)息差压力，增强其支持实(shí)体经济的(de)可持续性，能(néng)够(gòu)为企业贷款利率的(de) 进一步下调(diào)“蓄力(lì)”。

　　三(sān)

　　居(jū)民(mín)资产再(zài)配置(zhì)

　　M1同比小幅回升。一方面，从历(lì)史规(guī)律(lǜ)看(kàn)，每年前4个月翘尾因素对(duì)M1同比走势的影响较大，这可能是驱动(dòng)其变化的主(zhǔ)要原(yuán)因。另(lìng)一方面(miàn)，在企业贷(dài)款(kuǎn)扩张的同时(shí)，企(qǐ)业存款也有(yǒu)边际(jì)改善，4月新(xīn)增(zēng)规模约1408亿元，而(ér)21年、22年(nián)4月企业存款均在减少。

　　M2同比增速(sù)有(yǒu)所(suǒ)回落(luò)。一方面，4月信贷扩(kuò)张乏力，对M2的支撑不(bù)强。另一方面(miàn)，居民资产(chǎn)再配置，银行理(lǐ)财规模重回扩张，对M2也形成(chéng)拖累。此外(wài)，考虑(lǜ)到去年(nián)4月M2同(tóng)比增(zēng)速较3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数的变化也有较强影响。

　　4月居民(mín)存款出现了2022年(nián)3月(yuè)以来(lái)的首(shǒu)次同比少增，其驱动(dòng)因素更多是家(jiā)庭资(zī)产的再配置，流向(xiàng)消费(fèi)的(de)规(guī)模可能较为有限。4月以来多家(jiā)中小(xiǎo)银行下调(diào)挂(guà)牌存款利率（据(jù)融360监测数据，4月(yuè)份农(nóng)商(shāng)行1年(nián)、2年、3年、5年(nián)期(qī)存款平均利率分(fēn)别环比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热，居民提前偿还房贷规模较高（4月居(jū)民中长期贷款净(jìng)偿还规模(mó)达历史新高(gāo)）。

　　值得警惕的是，4月财政存款同比大幅多增4618亿元，去年同期留抵(dǐ)退税(shuì)推进存(cún)在一定影(yǐng)响(xiǎng)。但结合其他指标看，财政对(duì)实体经(jīng)济的支持力度(dù)可(kě)能有所减弱，基建投资相关的高频指标(biāo)出现了(le)下行的苗(miáo)头（4月下旬以来，全国(guó)高炉开工率、电炉开工率、独立焦(jiāo)化厂焦炉生(shēng)产(chǎn)率、水泥磨机(jī)运转(zhuǎn)率(lǜ)、石油沥(lì)青开工率等指标(biāo)环比走弱），重大项目开工金额(é)同(tóng)环比较快(kuài)下滑（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年4月(yuè)全国各地重大项目开(kāi)工总投资额约28078.26亿元，环比下(xià)降34.0％，不及去年同期的半(bàn)数）。从4月(yuè)金融数据看，房地产恢复仍然(rán)缓慢，此时如果财政基建支持力度不稳，可(kě)能导(dǎo)致中(zhōng)国经济的环比增长(zhǎng)动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 吴亦凡现在在哪里关着