文丨(gǔn)明(míng)明 章立聪 余经纬

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利(lì)率自(zì)低位持续上行，即便税(shuì)期结束(shù)，资回族女人为什么离婚少金(jīn)利率却仍未回落，反而(ér)进(jìn)一步走高。我(wǒ)们认为(wèi)主要是源于：①货币政(zhèng)策力度边际(jì)转弱(ruò)；②税期走款叠加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。③资金较(jiào)为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因(yīn)素，预计短(duǎn)期内，资金利率下行空间有限，波动幅度加大，建(jiàn)议投资者关注资(zī)金面的(de)边际变化，警(jǐng)惕流动性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债市情(qíng)绪以及头寸管(guǎn)理(lǐ)的影响。

　　▍近期(qī)资金利率持续上行。

　　跨季(jì)结束(shù)后(hòu)资金利率自低(dī)位持续上行，4月18-19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运(yùn)行，然而税期结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔(gé)夜利(lì)率上(shàng)行幅度更大。从隔夜(yè)利率(lǜ)角(jiǎo)度观察，银行(xíng)与(yǔ)非银机构间(jiān)流动性分层现象弱化；此外，隔夜(yè)利率与7天利(lì)率的期限利(lì)差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已(yǐ)经(jīng)倒挂。我们认为税期结束，资(zī)金(jīn)不松(sōng)，主要有以下几点(diǎn)原(yuán)因：

　　▍其一(yī)，货币(bì)政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币(bì)政策坚持以我为(wèi)主(zhǔ)、稳字当头，保(bǎo)持货(huò)币信(xìn)贷(dài)合理增长，确保利率水(shuǐ)平合(hé)适，在追求(qiú)经济提(tí)振的同时(shí)，也注重防(fáng)范(fàn)市场过(guò)热带来的金融风险。在(zài)满(mǎn)足广义流(liú)动性供需匹配的前提下，货币工具(jù)力度(dù)可(kě)能会有所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆回(huí)购投放低量操作，结(jié)构(gòu)性工具“有进有退(tuì)”，均预示后续政策将(jiāng)更加“精准有力(lì)”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致(zhì)银行(xíng)资金(jīn)融出(chū)意愿与能力降低(dī)。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税期缴款，而4月(yuè)通(tōng)常是缴税大月，因此(cǐ)走款可能(néng)对(duì)银行间(jiān)流动性带(dài)来了一定的压力。此外(wài)，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较一季度将会有所(suǒ)放缓(huǎn)，但4月预计(jì)仍将(jiāng)保(bǎo)持同比多增的态势(shì)。税期(qī)缴(jiǎo)款叠加信贷(dài)投(tóu)放(fàng)，银行系统整体资金流出(chū)，因此向同业融出的意愿和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥回族女人为什么离婚少挤(jǐ)可能会导致债(zhài)市(shì)脆弱(ruò)性和(hé)敏感度增加回族女人为什么离婚少，且投资者(zhě)对于(yú)未来一个月资金利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量(liàng)和我们测算(suàn)的杠杆率来(lái)看，虽然上周受资金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪(xù)有所降温，但(dàn)依然处于历史相对积极的水(shuǐ)平，导致债市敏感度增加。此外投资者对货(huò)币政策力度以及跨(kuà)月(yuè)资金(jīn)面情(qíng)况仍存(cún)担忧，使(shǐ)得市(shì)场上对(duì)于未来一(yī)个月(yuè)内资金价格(gé)上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期临近，回购资(zī)金的期限被动(dòng)拉长，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末往往(wǎng)财(cái)政(zhèng)集中支出，向市场释放(fàng)资金；但跨(kuà)月前夕(xī)银(yín)行资金融(róng)出意愿一般较低，预(yù)计资金(jīn)波动(dòng)幅度较大。对(duì)于债市而言，短(duǎn)期(qī)交易(yì)主(zhǔ)线或(huò)延续政策(cè)与基本面预期交(jiāo)易(yì)，预计利率(lǜ)以震(zhèn)荡走势为主，建议投资者关注资金面的边际(jì)变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币(bì)政策不及(jí)预期；经(jīng)济复苏节(jié)奏(zòu)不及预期；银(yín)行(xíng)间(jiān)市场流动性过快收紧。

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