5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申请份(fèn)额总额超过(guò)20亿份发(fā)行上限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出市(shì)场(chǎng)对这一“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的催化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的(de)央国企(qǐ)基金在排队(duì)入(rù)市(shì)。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪上是(shì)构成(chéng)催化因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催化因素就是(shì)积(jī)极推介相(xiāng)关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基金的申报发行，我(wǒ)认(rèn)为确实(shí)会成为引爆(bào)行情的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下半(bàn)年(nián)，中特(tè)估有可能独领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒更是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基金(jīn)经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申报的(de)国央企主题基金主要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年(nián)以来(lái)公募基金发行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基(jī)金申(shēn)报(bào)和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来增量(liàng)资金(jīn)，有望(wàng)推(tuī)动进一(yī)步上涨。”杨振建进一(yī)步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积(jī)极(jí)布局央国(guó)企主题基(jī)金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的基金(jīn)将为投资(zī)者提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国(guó)企投(tóu)资。另一(yī)方面是落实公募基金行(xíng)业(yè)高质(zhì)量(liàng)发展的要(yào)求，引导更多资金(jīn)参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募基(jī)金服务资(zī)本市场改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经(jīng)济(jì)和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央(yāng)企ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板(bǎn)块带(dài)来(lái)增量资金，提(tí)升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛(sài)道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行情明显，中特估和人工智能成为两大明(míng)显的(de)主线，而(ér)新能(néng)源等前(qián)期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经(jīng)理章恒直(zhí)言，自己目前重点关(guān)注(zhù)三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军工，这(zhè)三大(dà)行业主(zhǔ)要是央(yāng)企(qǐ)或(huò)地方国资所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本(běn)面(miàn)在今年会有重大的向上变化的(de)机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率这些(xiē)企(qǐ)业会进(jìn)入一(yī)个提质增(zēng)效、释(shì)放业(yè)绩的过(guò)程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是过去5年(nián)10年改革的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半(bàn)年抓(zhuā)住(zhù)这波中(zhōng)特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视(shì)中特估的(de)投资机会(huì)，判断中特(tè)估的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今年(nián)以数字经(jīng)济(jì)和“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段(duàn)是(shì)未来两年，在主题(tí)性机(jī)会(huì)消散以后，基于顶层设计(jì)对国央(yāng)经(jīng)营管理(lǐ)价值导向变化(huà)，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来两年(nián)体现在(zài)每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面(miàn)可能发(fā)生(shēng)显著正向变化的个股提(tí)前(qián)进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不(bù)少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数(shù)据(jù)显示(shì)，偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动型基金持有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高。上述数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一(yī)季报十大重(zhòng)仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了(le)各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓了(le)“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券(quàn)数据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基(jī)金对港股央国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以来的(de)新高，港(gǎng)股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之(zhī)中，不少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设(shè)计改变研究员过去对国央企的固定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需(xū)要(yào)利用(yòng)当前国(guó)央企愿意交流(liú)的契机(jī)，多花(huā)精力去进行(xíng)跟踪发现变化(huà)。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通(tōng)基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业的(de)所(suǒ)有国(guó)央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票库，并进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考察其(qí)实地调研的的成(chéng)果，了(le)解国央(yāng)企经营(yíng)思(sī)路(lù)和财务导向(xiàng)的变化(huà)，结合行业(yè)趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认(rèn)识：首(shǒu)先(xiān)要认识市场体制机制、行(xíng)业(yè)产(chǎn)业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和猫肠胃不好老是吐怎么办，猫咪隔三差五吐但是精神很好(hé)发展阶段(duàn)特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上(shàng)构建的具有时(shí)代特征和中国特色、符(fú)合国家战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系(xì)，而不是简单套用(yòng)国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估(gū)是一(yī)种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金经(jīng)理章(zhāng)恒(héng)表示，万(wàn)家基(jī)金一(yī)直非常(cháng)关注(zhù)传统产业(yè)的变化，诸如(rú)煤(méi)炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会(huì)的。同(tóng)时(shí)，随(suí)着时(shí)局的变化，也(yě)在(zài)增加相(xiāng)关(guān)行(xíng)业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金(jīn)首席(xí)经(jīng)济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)表(biǎo)示，积极践行(xíng)中国特(tè)色的估(gū)值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命(mìng)，投资者(zhě)需(xū)要学习领会(huì)并针对原有的估值体系进行改造，以适(shì)应现实的需要(yào)。明(míng)确(què)该体(tǐ)系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设(shè)置指标(biāo)也非(fēi)常重要，投资(zī)者的认可和(hé)实(shí)施是最终该体系能否具(jù)备长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值(zhí)是(shì)很大的认知误(wù)区，市场化认可是基本的(de)常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合国家战略(lüè)发展发(fā)向，更需要承担社会公共责(zé)任等。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进估值(zhí)体系(xì)之中，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多(duō)数(shù)受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式要充(chōng)分(fēn)体(tǐ)现企(qǐ)业的(de)社(shè)会价值与国家战略价(jià)值，目前已经形成了初步的(de)企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业(yè)承担社会价值、符合(hé)国(guó)家战略发展的价值？首要任(rèn)务(wù)就(jiù)构建中国特色(sè)的(de)价(jià)值评价体系，改变(biàn)从(cóng)以私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现金流折(zhé)现为主要方法(fǎ)的单一价值(zhí)估值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值。”博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)猫肠胃不好老是吐怎么办，猫咪隔三差五吐但是精神很好量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近年来国资委指导国内团(tuán)队对于中国特(tè)色(sè)ESG披露(lù)与评价体系不断探索，结合国际(jì)通用(yòng)规则，目前已经形成了(le)初(chū)步(bù)的企业社会价(jià)值评价(jià)体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业(yè)上市公司(sī)环境(jìng)、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特(tè)估”应该是注(zhù)重企(qǐ)业价值的可持续估值，要(yào)重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重(zhòng)大意义，重(zhòng)视(shì)稳(wěn)定的现金流(liú)、持续增(zēng)长的盈利(lì)、科技创(chuàng)新对提升企业(yè)内在(zài)价值的(de)积(jī)极(jí)作用(yòng)，这样有利(lì)于提高(gāo)估值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略(lüè)构建等实务工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研(yán)发经费(fèi)投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金(jīn)融精(jīng)选基金经理(lǐ)李欣(xīn)更(gèng)细致分析(xī)在(zài)估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值(zhí)判(pàn)断上(shàng)有变化，尤(yóu)其是估值的(de)方法和(hé)指标上，他认为其包括产业(yè)链上(shàng)下游(yóu)的(de)衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及在(zài)纵向和(hé)横向上的研究，强调政(zhèng)策(cè)优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发展(zhǎn)等各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这些因素在对估值结论(lùn)和(hé)判断的影响上，也使得(dé)中国特色的估值体(tǐ)系与传统(tǒng)的估值体系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思(sī)维(wéi)的变化(huà)，还(hái)有(yǒu)估猫肠胃不好老是吐怎么办，猫咪隔三差五吐但是精神很好值结论和估值(zhí)判断的变化，都是为(wèi)了更好地适应中国的市(shì)场和(hé)经济特(tè)点，提(tí)供更精准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估(gū)值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在(zài)实践(jiàn)中进行探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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