金融界5月27日消息(xī) 近(jìn)日因(yīn)为昆明国资(zī)委的一封声明，让城投债成(chéng)为关注的焦点，当前(qián)地方(fāng)债(zhài)的规模和地(dì)方政府的偿债(zhài)能力已经越(yuè)来越(yuè)被重视。如何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券(quàn)首席经济学家李(lǐ)迅(xùn)雷发文(wén)称(chēng)，地方债(zhài)包括(kuò)地(dì)方(fāng)一般债、专项债和(hé)包括城投债在内的各种隐形债，其规模究竟有(yǒu)多大(dà)，尚有(yǒu)争议，但增(zēng)长迅猛。包括银(yín)行、保险、基金等在内的机构投资(zī)者是地方债的主(zhǔ)要持有(yǒu)者，他们普遍担心的(de)还是城投债务、非标等地方政府隐形(xíng)债风险。例如，近期贵州省(shěng)政(zhèng)府发展研究中心提出，“化债(zhài)工作推进异常(cháng)艰(jiān)难(nán)，仅依(yī)靠自身能力已无法得(dé)到(dào)有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景下，地方(fāng)政府的财权与事权不匹配问题又凸(tū)显(xiǎn)出来。在(zài)我(wǒ)国(guó)政府杠杆率水平并不算高(gāo)的前(qián)提(tí)下，我国地方政(zhèng)府的杠杆率水(shuǐ)平确实够高了。需(xū)要调整中央和地(dì)方(fāng)之间债(zhài)务余额的比例(lì)关系(xì)。“今后应加大中央(yāng)政府的(de)发(fā)债规模，为地方经济减负。”他(tā)明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经济转型的(de)关键阶段，维护地(dì)方(fāng)政府的信用，防范区域性金(jīn)融(róng)风险显得(dé)尤为(wèi)重(zhòng)要(yào)，故在城投(tóu)公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之(zhī)前(qián)，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建(jiàn)议(yì)给予困难省份一(yī)定的“托底”支持(chí)，在政策上(shàng)大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化债”。如(rú)帮助地(dì)方政府（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷(dài)款展(zhǎn)期），通过政策性银行(xíng)或商业银行(xíng)的低息资金来降低(dī)债务成(chéng)本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政(zhèng)策上支(zhī)持地方(fāng)政府通过(guò)出让国(guó)有(yǒu)资产来偿债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公(gōng)告(gào)无(wú)偿划转上市(shì)公司(sī)共计(jì)1亿股(gǔ)股份（合计占贵(guì)州(zhōu)茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值(zhí)约为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下(xià)文(wén)字来源(yuán)李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息(xī)债(zhài)务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为地方债务主要体现形(xíng)式(shì)

　　城投债(zhài)是(shì)指城投(tóu)企(qǐ)业公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算(suàn)法、“43号文(wén)”出台明确城(chéng)投债(zhài)与(yǔ)地方政府信(xìn)用脱钩，城投公司定位由地方政府投融资机构转变为市场(chǎng)化(huà)运营主体，地方政府不(bù)再(zài)对城(chéng)投债兜底。但实(shí)际上市场仍然(rán)把城(chéng)投(tóu)债(zhài)看作由(yóu)地(dì)方政府背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此城投(tóu)公司通(tōng)常都是(shì)地方(fāng)政府(fǔ)下(xià)设的(de)投(tóu)融资机构，很难完全独立成为(wèi)与政府无关(guān)的纯市场化的企(qǐ)业。城投的债务主要包括向(xiàng)银行(xíng)借款和发行(xíng)债(zhài)券融资这两种方式，以前一(yī)种方式为主(zhǔ)，但后一种(zhǒng)债权(quán)融资的规(guī)模也(yě)不小，到2022年末，余额估(gū)计在13万(wàn)亿(yì)元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投(tóu)有(yǒu)息债务快速扩张(zhāng)，每年增速均(jūn)保(bǎo)持在10％以上，到(dào)2022年末，全(quán)国(guó)城投有息债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的项数怎么求公式，等差数列的项数怎么求6.4万(wàn)亿(yì)元(yuán)增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发(fā)债余(yú)额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此(cǐ)，城投(tóu)平台实(shí)际上已经成(chéng)为(wèi)地方债务的主要体现形(xíng)式，规模(mó)明显(xiǎn)超过地方政府的一(yī)般债和专项债之和。城投平(píng)台中，如今，城投平(píng)台的(de)债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约案例，说明城投(tóu)债仍属于地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)背书(shū)的高等(děng)级信(xìn)用债(zhài)。但是，城(chéng)投(tóu)平台的非(fēi)标(biāo)违约情况时(shí)有(yǒu)发生，银行贷(dài)款展期、调整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政府(fǔ)应确保城投债按时(shí)兑(duì)付(fù)，不能轻易违约

　　当前(qián)市(shì)场对(duì)地方政(zhèng)府债务增长和(hé)财政收入增速下降甚至负增(zēng)长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的(de)东北(běi)、中西(xī)部(bù)省份，城投债的收(shōu)益率普遍高于东部(bù)发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债(zhài)务利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟见肘的(de)情况更加明显。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对(duì)河南(nán)省(shěng)乃(nǎi)至(zhì)全国的信用债市场都造成(chéng)负面冲击(jī)，信(xìn)用(yòng)分层现象加剧，部分经济偏(piān)弱区(qū)域被边缘化。例(lì)如青(qīng)海、云(yún)南和天(tiān)津等近(jìn)几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以来融资(zī)成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较全国(guó)更(gèng)小(xiǎo)。辽宁、广西、吉(jí)林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城投债加权平均票(piào)面利率降幅也明(míng)显不如全国(guó)。

　　当前在(zài)经济复苏(sū)不及(jí)预期的背景(jǐng)下，投(tóu)资者的风险偏好明显(xiǎn)下降(jiàng)。为此，地方政府应该确保(bǎo)城投债的按时(shí)兑付。因为违约不仅(jǐn)不(bù)能解(jiě)决(jué)债务问题，反而会恶化区域(yù)信用环境，导致(zhì)地方国(guó)企融资(zī)难、融资贵。从未来区域经济(jì)发展的角(jiǎo)度看，政(zhèng)府部(bù)门(mén)仍需要持续举债来实(shí)现经济平稳(wěn)增长，需要保持政府信用(yòng)，不能轻(qīng)易违(wéi)约。

　　建议(yì)中央大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当(dāng)前(qián)迫切需要增强城投债(zhài)权人的持有信心(xīn)，首(shǒu)先要确(què)保城投债不违(wéi)约，这(zhè)就(jiù)意味着城投(tóu)公(gōng)司能够具备低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的(de)孩(hái)子谁家抱(bào)”，意味着对地方债(zhài)不兜底(dǐ)，但建(jiàn)议给(gěi)予(yǔ)困(kùn)难省份一定的(de)“托底”支持，即在政策(cè)上大力度支持地方政府“化债”，如帮助地(dì)方政府（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展期(qī)），通过(guò)政策性银行或商业银行的低息(xī)资金来降低债务成本，让债(zhài)务更(gèng)加容易(yì)滚续。

　　此外，对于地(dì)方政府可(kě)否(fǒu)通过出让(ràng)国有资产(chǎn)来(lái)偿债方面，也希望中央(yāng)给予政策上(shàng)的支持(chí)。因为今年(nián)3月1日，国资委在对政协十三届全国委员(yuán)会第五次(cì)会议第00503号提案的答复中表示，将适(shì)时出台制度规(guī)定及操(cāo)作细则(zé)，探索国有(yǒu)权益(yì)份额规范(fàn)化(huà)退出(chū)的有效方式和途径，充(chōng)分(fēn)发(fā)挥有限(xiàn)合伙企(qǐ)业的优势，助(zhù)力国有企业创新发(fā)展。

　　通(tōng)过出让(ràng)国有企业股权获得(dé)收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤为(wèi)重要，故在(zài)城投公司(sī)还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需(xū)要保持。

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