来源：高(gāo)瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于(yú)疫后复苏红利驱动(dòng)，表(biǎo)现为生(shēng)产恢复(fù)推动(dòng)出口(kǒu)形势好转，出(chū)行需求释放催化下游消费回暖。从(cóng)行业表现看，制造业从去年四季度的“量价齐(qí)跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从主动去库转向被动去(qù)库。从景气度边际(jì)表现看，下游(yóu)消费(fèi)制造(zào)>；中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造>；上(shàng)游原材(cái)料(liào)加工；服务(wù)业中，交通运输(shū)、住宿餐饮(yǐn)、房地(dì)产(chǎn)等线下活动回(huí)暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫后(hòu)经济脉冲式(shì)修复放缓、海(hǎi)外总需求回落预期(qī)逐步兑(duì)现，消费回(huí)暖和产(chǎn)业(yè)升级将成(chéng)为推动(dòng)下一阶段(duàn)国内经济复(fù)苏的主线(xiàn)。

　　制造业、服(fú)务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制(zhì)造业，交通运输、房地产等行业景(jǐng)气度明(míng)显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初出(chū)口数据好转、服务(wù)消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖而投资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从制造(zào)业内部来(lái)看，今年(nián)3月，制造业各行(xíng)业景气度普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐(qí)跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求(qiú)端，行业整体去库进程尚(shàng)未结束(shù)。从行业景(jǐng)气度边际改善情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制(zhì)造行(xíng)业中，与出行、地产后周期相关的酒饮料(liào)茶、纺织服(fú)装、文(wén)教娱(yú)、烟(yān)草、家具制造行业景(jǐng)气度较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居(jū)中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，电气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运(yùn)输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用(yòng)设备、电子(zi)设(shè)备。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改善幅(fú)度最弱(ruò)，由(yóu)于行业库存水平偏(piān)高，多数行业仍然受(shòu)到价格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或是推动下一阶段经(jīng)济复苏的主线

　　一季度(dù)，国内(nèi)经(jīng)济复苏主要受益(yì)于(yú)疫后复苏(sū)红(hóng)利(lì)驱动。需求(qiú)方面，出行类(lèi)消费快速复(fù)苏(sū)，前期积压的购房、服(fú)务(wù)消费需求得(dé)以释(shì)放；供(gōng)给方面，国(guó)内复工复产加(jiā)快推(tuī)进，生产(chǎn)端快(kuài)速恢复，是推(tuī)动年初(chū)出(chū)口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱(qū)动边际转弱，随着(zhe)未(wèi)来海(hǎi)外总需求回落的预期逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动(dòng)国(guó)内经济(jì)增长的线索，大概(gài)率来自(zì)于(yú)消(xiāo)费(fèi)回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一(yī)季度居(jū)民收(shōu)入向上(shàng)修复，消费倾(qīng)向明显回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同(tóng)时(shí)信贷(dài)数据(jù)指向(xiàng)居民(mín)“去杠(gāng)杆”势头缓(huǎn)和，未来(lái)消费回暖的确(què)定(dìng)性进(jìn)一步(bù)增(zēng)强。预(yù)计交通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费有望持续修(xiū)复，家(jiā)电、家具、纺服等(děng)与出行及地产后周(zhōu)期(qī)相关的可选(xuǎn)消费(fèi)也有望(wàng)进(jìn)一步(bù)回暖。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动(dòng)下(xià)，汽车和“新(xīn)三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增(zēng)强(qiáng)，有望维持出口韧(rèn)性；随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制造业企(qǐ)业盈(yíng)利有望向上(shàng)修(xiū)复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步转向被动(dòng)去库、主动补(bǔ)库，设备(bèi)投资(zī)需(xū)求有望改善(shàn)，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国内经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费(fèi)降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落(luò)

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经济复苏(sū)有(yǒu)哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经济复(fù)苏的(de)主因

　　一季度我国GDP总(zǒng)量实现超预期增长，指向(xiàng)疫后复苏背景(jǐng)下，国内(nèi)经(jīng)济企稳回升(shēng)。但不同于(yú)海外(wài)国家疫后复苏的规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏发(fā)生(shēng)在(zài)外需回(huí)落、国(guó)内(nèi)经济转向(xiàng)高质(zhì)量发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱(qū)动疫(yì)后经济复苏的(de)力量并不均衡，行业分化特征明显。因此，我们重点从行业(yè)层面(miàn)，观(guān)测(cè)当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业(yè)表现来看，今(jīn)年一季度(dù)制(zhì)造业(yè)、交通(tōng)运输(shū)业、房(fáng)地产业(yè)景气度明显提升，而建筑业景气度回落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖而投资(zī)疲弱(ruò)的情况相一(yī)致(zhì)。

　　我们以2019年为基(jī)期计(jì)算各年(nián)份的(de)复合增速，观(guān)察各(gè)行(xíng)业增加值(zhí)变化。

　　今年一季度(dù)第(dì)一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低(dī)于去年(nián)四(sì)季度的(de)4.9％，但(dàn)仍(réng)高于2019年、2020年全年增速，与近年来(lái)加快(kuài)建设农(nóng)业(yè)强国，推进农业农(nóng)村(cūn)现代化的(de)目(mù)标有关。

　　今酒精灯火焰温度是多少度，酒精灯火焰温度范围年(nián)一季度第二产业增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去年四季度(dù)的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较(jiào)快复苏，增加值(zhí)增速提升至5.9％，高于(yú)去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半年之后(hòu)外需转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢复偏(piān)慢(màn)有关。而建(jiàn)筑业景气(qì)度明(míng)显回落，增加值增速(sù)回落至1.9％，低(dī)于去年四季度的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开工拖累。

　　今年一季(jì)度第三产(chǎn)业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四(sì)季度(dù)的(de)4.6％，但相(xiāng)较(jiào)疫情(qíng)前仍存在产出(chū)缺口。其中，受益于(yú)居民出(chū)行活动恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮政业增加值增速明显提升(shēng)，自去年(nián)四(sì)季(jì)度的(de)3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增(zēng)速(sù)小幅回升，尽管高于疫情三(sān)年来(lái)的(de)平均(jūn)增速，但绝对(duì)水平不(bù)及2019年，指向供(gōng)给水平恢复较慢(màn)。而受(shòu)益于新房和二手房销(xiāo)售回暖，今年一季度房(fáng)地产业(yè)增加值增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏(sū)分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用(yòng)量（各行(xíng)业工业增加(jiā)值增速）与价格(gé)（各行业(yè)工业品(pǐn)价格增速(sù)）分别作为供需的(de)衡量指标(biāo)。主要选取28个主要行业自2019年以(yǐ)来的月度数(shù)据，首(shǒu)先将各行业增加值增速(sù)调整(zhěng)为(wèi)以2019年(nián)为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每(měi)月(yuè)的(de)增加值增(zēng)速(sù)和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年(nián)3月(yuè)的分位数水(shuǐ)平，捕(bǔ)捉(zhuō)其(qí)边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造(zào)业各行业景气度出现普遍(biàn)回(huí)暖(nuǎn)，多(duō)数从去年12月的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初(chū)期，供(gōng)给(gěi)端修复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未结(jié)束(shù)。从(cóng)行业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上(shàng)游原材料加工(gōng)，煤炭行(xíng)业(yè)景气度呈现高位放(fàng)缓情(qíng)况。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产(chǎn)后周(zhōu)期相关的行业景气度最高，部分行业步入“量(liàng)价齐升”阶段。今(jīn)年(nián)3月，与居民外出消费相关的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐的量价分位数水平均处在高(gāo)景气度区间，烟草、家具制造行业也呈现“量(liàng)价齐升”的(de)特征；食品制造(zào)景气度(dù)有(yǒu)所回落，农副(fù)加工(gōng)行业表现为“量(liàng)价齐跌”，食品(pǐn)制造行(xíng)业(yè)表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”，二者价(jià)格下跌(diē)主要与高库存水(shuǐ)平有关，今(jīn)年(nián)2月，库存(cún)同比均处在2016年以(yǐ)来90％以上(shàng)分位数水平(píng)；而随着防疫需求的(de)降(jiàng)温(wēn)，医药制造(zào)业景气度有所回落(luò)，表现为“量跌价(jià)平(píng)”。

　　中游装备制造业行业(yè)景气(qì)度居中，均表现为“量升(shēng)价跌”。一方(fāng)面(miàn)与原材料(liào)成(chéng)本下(xià)跌有关(guān)，另一方面，也与(yǔ)年初外需表现(xiàn)好(hǎo)于内需(xū)，部分行业仍(réng)在(zài)去库(kù)进程有关。其中(zhōng)，电气机械、专用设(shè)备(bèi)、运输设备工(gōng)业增(zēng)加值(zhí)增速(sù)改善幅(fú)度(dù)最大，受益于国内(nèi)产业升级、出口优势带来的(de)韧性(xìng)驱动；其次是汽车制造(zào)、金属制(zhì)品(pǐn)，改(gǎi)善幅度(dù)最弱的是通用设(shè)备、电子(zi)设备，与房(fáng)地(dì)产新(xīn)开工(gōng)强度(dù)较弱、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原(yuán)材料(liào)加工行业景(jǐng)气度改善幅度(dù)偏(piān)弱，由于(yú)行业(yè)库存水平偏高，多数行业(yè)仍受制于(yú)价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。其中，有色金属行业生产(chǎn)端(duān)改善(shàn)幅度最大，3月增加值增(zēng)速位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但受全球大宗商(shāng)品下行周期影响(xiǎng)，价格依旧(jiù)承压；随着(zhe)年初(chū)建(jiàn)筑业施工回(huí)暖，相(xiāng)关的(de)黑(hēi)色金(jīn)属、非金属制(zhì)品(pǐn)景(jǐng)气度提升，但由于(yú)库(kù)存水平(píng)偏(piān)高，价格仍处在下(xià)跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水平(píng)；石(shí)化链条行(xíng)业(yè)生(shēng)产水平(píng)普遍回暖，但分(fēn)位数水平(píng)仍处在50％以下的景气度偏(piān)低区间，今年(nián)由于能源危机缓(huǎn)解，产品价格相较去(qù)年同期也出现普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤炭开采景气(qì)度仍(réng)处在高位，但(dàn)出(chū)现边际放缓(huǎn)，生产及价格(gé)水平(píng)同步回落。这与去年以(yǐ)来行业(yè)产能持续扩张有关，今年2月(yuè)，煤(méi)炭开(kāi)采产(chǎn)成品库(kù)存同比(bǐ)处在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或(huò)是推动(dòng)下一阶(jiē)段经济(jì)复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一季度，国内(nèi)经济(jì)复苏主要受益于疫(yì)后复苏红利(lì)。一(yī)方面，消费场景恢复后，出(chū)行(xíng)类(lèi)消(xiāo)费快速复苏(sū)，前期(qī)积压的购房、服务性需(xū)求得以释放；另(lìng)一方面(miàn)，国内复工(gōng)复产加快推进，保证供(gōng)给端(duān)的快速恢(huī)复，是(shì)推动年初出口(kǒu)数(shù)据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经(jīng)济复(fù)苏(sū)节奏有(yǒu)所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫(yì)后红(hóng)利释放效果转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来(lái)海外总需求(qiú)回(huí)落的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概(gài)率来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入提升和消费意愿改善，未来(lái)消费回暖的确定(dìng)性进一步(bù)增(zēng)强，交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消(xiāo)费，以(yǐ)及家电、家具、纺(fǎng)服等可选消费景气度(dù)均有望提(tí)升。

　　从一季度居民收入和消(xiāo)费(fèi)数据(jù)看，居民收(shōu)入(rù)增速提升，消费倾向(xiàng)开始回升(shēng)，已经高于2020-2022年，但尚未修复(fù)至疫情前水(shuǐ)平。以2019年(nián)为基期的(de)复合增速看，今(jīn)年(nián)一季度(dù)，全国居民(mín)人均可支配收入增速提升至(zhì)6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居民人均消费支出增速提(tí)升至(zhì)5.0％，高于(yú)去年四季度(dù)的3.0％。一季度居民平均(jūn)消费(fèi)倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服(fú)务业恢复持(chí)续向好，有望带动相关(guān)就业岗位加快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数(shù)据看，居民储蓄意愿有所减弱，消费和投(tóu)资信(xìn)心(xīn)正(zhèng)在筑底。今(jīn)年以(yǐ)来，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头缓和。从存款数(shù)据(jù)看，3月居民新增存款同比(bǐ)增(zēng)量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的(de)同比增量均(jūn)值，也低于2022年6617亿元的月均同比增量。从(cóng)贷款数据(jù)看，3月居民部门新(xīn)增净(jìng)融资同比多增4859亿元，其中，短(duǎn)期信贷(dài)同(tóng)比多增2246亿(yì)元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部门新增净融资(zī)连续2个(gè)月维持同比(bǐ)扩张(zhāng)，指向居(jū)民预(yù)期可能正在筑(zhù)底，“去杠(gāng)杆(gān)”势(shì酒精灯火焰温度是多少度，酒精灯火焰温度范围)头开始放缓。今年(nián)第(dì)一(yī)季度城镇储(chǔ)户问卷调查结果(guǒ)显示(shì)，倾向(xiàng)于“更多(duō)储蓄(xù)”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消费”和“更多投(tóu)资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高(gāo)于(yú)上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向(xiàng)居民储蓄(xù)意愿降低(dī)、消费和(hé)投资意(yì)愿提升。

　　二是(shì)，产业升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强，以及相关行(xíng)业(yè)设备投资更新，有望推动中游装(zhuāng)备制(zhì)造景(jǐng)气(qì)度(dù)维持(chí)高位。

　　一方面(miàn)，今年一季度国(guó)内出口数(shù)据回暖(nuǎn)，除与欧美供(gōng)需缺口短(duǎn)期走(zǒu)阔、国内(nèi)复工复产加快推进外，也受益(yì)于RCEP政策红利持续(xù)释放，以及汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海外(wài)总(zǒng)需求回落背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新(xīn)能源产品(pǐn)优势(shì)强化，有望维持(chí)装备制(zhì)造(zào)领域(yù)出口韧性。

　　另一方(fāng)面，企业盈(yíng)利(lì)下滑和(hé)库存高(gāo)位，对制造业投(tóu)资扩产造成一定压(yā)力。但随着下游消费(fèi)稳步(bù)修复、二季度PPI同比触(chù)底(dǐ)回升，制造(zào)业企业盈利(lì)有望(wàng)向上修复。目前(qián)看，电气机械等(děng)装备制(zhì)造(zào)业去(qù)库进程已进(jìn)入下半(bàn)场，今年(nián)1-2月专用设备(bèi)、通用(yòng)设备产成品库存增速(sù)呈现触(chù)底(dǐ)反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利修(xiū)复(fù)，企(qǐ)业将(jiāng)从主动(dòng)去库逐步转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库、主动补库，设(shè)备投资需求将随之提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融与流动(dòng)性(xìng)数据：各国国债收益率多(duō)数(shù)上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月(yuè)21日(rì)）美国10年期(qī)国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期(qī)较上周下行2BP，实际(jì)收(shōu)益率1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率较上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本(běn)周美国10年期和2年期国债(zhài)期限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美(měi)国高收益债期(qī)权调整(zhěng)利差较上(shàng)周末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌(diē)分化，大宗商品价格普跌

　　全(quán)球(qiú)股市(shì)涨(zhǎng)跌分化。本周（4月(yuè)17日至(zhì)4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道(dào)琼斯工业指数、纳斯达克指数分别(bié)下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗(luó)斯(sī)RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指数(shù)、上证(zhèng)指(zhǐ)数、恒生指数分(fēn)别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗(zōng)商品价(jià)格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加(jiā)息(xī)步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐(hè)皮书公布，显示近几周美国(guó)经济增长陷入停滞，通(tōng)胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称，最近几周美国总(zǒng)体经济活(huó)动几(jǐ)乎没有变化，几(jǐ)个(gè)辖区指出在不确(què)定性增加和对(duì)流动性的担(dān)忧加剧(jù)之际，银行收紧了贷(dài)款标准。近期美国(guó)总体物价水平(píng)温和上(shàng)升，但价格上涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美联储官员(yuán)表示为应对高通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克(kè)称(chēng)，需要进一步收紧政策来应对(duì)高通胀，加息结束(shù)后(hòu)美联储(chǔ)将需要在一(yī)段(duàn)时间内(nèi)维持利率稳定。同日美联(lián)储梅斯特表(biǎo)示，预计今年货币政策(cè)将需(xū)要进(jìn)一(yī)步进入限制(zhì)性区域，终(zhōng)端(duān)利率或将高于5％，具体取决于经济和金融形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策(cè)会议(yì)纪要(yào)公布，绝大多(duō)数(shù)委员同意将利(lì)率上调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲(zhōu)央行会议纪要显(xiǎn)示，货币(bì)政(zhèng)策在降低(dī)通胀方面仍有一段(duàn)路要走(zǒu)，一(yī)些委员认为整(zhěng)体而言(yán)通胀(zhàng)风险倾向于(yú)上行。金融市(shì)场(chǎng)紧(jǐn)张(zhāng)局势(shì)被(bèi)视为经(jīng)济(jì)和通胀(zhàng)前景(jǐng)重大不(bù)确定性(xìng)的(de)来源。然(rán)而(ér)除(chú)非形势显著恶(è)化，否则金融市场的紧张(zhāng)局(jú)势(shì)不太可能从(cóng)根本上改变欧洲央行管(guǎn)理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶(yé)伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议会通过了一(yī)项(xiàng)临时(shí)政治协议，就涉及(jí)430亿欧(ōu)元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致(zhì)。法案目标是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提(tí)振半导体行业，以将欧盟占全(quán)球半导体制造市(shì)场的份(fèn)额从10％提升至至少(shǎo)20％；大(dà)幅提(tí)升芯片(piàn)制造工艺，建立欧盟的半导体供应链(liàn)，并与美(měi)国(guó)和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众(zhòng)议院议(yì)长麦卡锡表示，正在推(tuī)出一份债务上(shàng)限相关(guān)立法措(cuò)施(shī)。白(bái)宫需(xū)要开始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议院共和党希望(wàng)提高债务上限并削减支(zhī)出(chū)；正在(zài)推出一份(fèn)债(zhài)务上限相关(guān)立(lì)法措施；债务法案将设法收(shōu)回未使(shǐ)用的防疫资金用于(yú)日常开(kāi)支；法案将减少对(duì)国税局的拨(bō)款，并结束绿色(sè)产(chǎn)业补贴(tiē)措(cuò)施。

　　4月20日，美国财(cái)政部长耶伦就中(zhōng)美关(guān)系(xì)发表讲话，表明美国无意与(yǔ)中(zhōng)国脱钩，但未来仍将强调“国(guó)家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何(hé)与中国脱钩的努力都将是(shì)“灾难(nán)性的”，美(měi)国(guó)寻求与中国(guó)建立(lì)“建设性和公平的(de)经济关(guān)系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将(jiāng)坚定地(dì)捍(hàn)卫(wèi)国(guó)家安全，即使以(yǐ)牺(xī)牲(shēng)中(zhōng)美关系(xì)为代(dài)价(jià)。在国际(jì)关系中，耶(yé)伦表示美(měi)中(zhōng)两(liǎng)国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面(miàn)临债务问题的新(xīn)兴市(shì)场和(hé)发展中国家等。

　　三(sān)、国内观(guān)察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜(tóng)价环(huán)比上涨

　　原油价格(gé)环(huán)比上涨，环比(bǐ)由(yóu)负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月的(de)-4.54％转正(zhèng)为本月的(de)10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正为本(běn)月的(de)7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上(shàng)涨，铜(tóng)、铝库存(cún)同比下降。2023年4月以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存(cún)同比下(xià)降51.71％，降幅相(xiāng)对上月(yuè)扩(kuò)大(dà)44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价(jià)格指(zhǐ)数(shù)环(huán)比(bǐ)上升，螺纹钢(gāng)价格环比下(xià)跌，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥(ní)价(jià)格指数环比上升(shēng)。4月以来(lái)，全国水泥价格指(zhǐ)数环(huán)比上涨2.27％，增幅(fú)缩(suō)小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北、华东(dōng)、中南、西(xī)北以及西南各区(qū)价格(gé)指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降，钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)由正(zhèng)转负，环(huán)比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比(bǐ)下降15.42％，跌(diē)幅相(xiāng)对上月(yuè)缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比上(shàng)涨64.88％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品房(fáng)成交面积增幅缩窄，猪价菜价下(xià)跌，水果价(jià)格上涨

　　商(shāng)品房(fáng)成交面积增幅缩(suō)窄。2023年4月以来(lái)，商(shāng)品房成交面积(jī)上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地(dì)供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率为5.50％，较上月(yuè)上涨(zhǎng)1.99个(gè)百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个(gè)百分点。蔬菜(cài)价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩(suō)窄0.55个百分(fēn)点。水果价格(gé)环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日均(jūn)零售销量增(zēng)幅扩(kuò)大(dà)。4月以来，乘用(yòng)车(chē)日均零售销量(liàng)同比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百(bǎi)分点。批发(fā)销量同比(bǐ)增(zēng)加15.64％，增(zēng)幅(fú)扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流(liú)动(dòng)性(xìng)：货币市场利(lì)率趋势分(fēn)化，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市场利率(lǜ)趋(qū)势(shì)分化(huà)，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上(shàng)月末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国债利率较(jiào)上月(yuè)末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利率较(jiào)上(shàng)月末下行(xíng)2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发(fā)改委强调提振消费(fèi)持续回(huí)升的动力；国资(zī)委(wěi)强调着力发(fā)展(zhǎn)战略性新兴产业

　　4月19日，国家发(fā)展改革(gé)委举(jǔ)行4月份新闻发布会，强调要提振消费持(chí)续回升的(de)动力。接下来将重点做(zuò)好四(sì)方面工作：一是，研究起草关于恢(huī)复和扩大消费的政策(cè)文件，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费、农村消费等重点领域(yù)；二是，下大力气稳(wěn)定(dìng)汽车消(xiāo)费，大力推动新(xīn)能源汽车下(xià)乡；三是，会(huì)同有关方(fāng)面(miàn)优化就业、收入(rù)分(fēn)配和消费全链条良性循环促(cù)进机制；四是，研(yán)究制(zhì)定(dìng)关于(yú)营造放心消费(fèi)环(huán)境(jìng)的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强(qiáng)调推动国资央企着力(lì)发展(zhǎn)实体经济特别(bié)是战略性新兴产(chǎn)业。会议认(rèn)为，要更好推动国资央企在(zài)中(zhōng)国式(shì)现代化新征(zhēng)程(chéng)中走在前(qián)列，着力提升(shēng)科技自立自强水平，提(tí)升自主创新能力；着力发展实体经济特(tè)别是战略(lüè)性新兴产业，加快推进现代(dài)化产业(yè)体系建设；抓(zhuā)好新一轮国(guó)企改革深化(huà)提升行动组织实施，高水平(píng)参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发(fā)布会介(jiè)绍一季(jì)度工(gōng)业(yè)和信息化发展状况，表示下一步(bù)将制定(dìng)实施重(zhòng)点行业稳增长的工(gōng)作方案(àn)。一是营造(zào)良好产业发展环境(jìng)，落实(shí)落细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作(zuò)、部门(mén)协(xié)同；二是推动出口保稳提(tí)质，加大对制造业外贸企业(yè)的(de)支(zhī)持力度，配合有关部门落实好(hǎo)稳外贸(mào)政策举措；三是(shì)促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供给促进消(xiāo)费；四是持续(xù)增强发展动(dòng)能，加快(kuài)战略性(xìng)新兴产业(yè)的创新(xīn)发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风险提示(shì)

　　国(guó)内(nèi)经济恢复(fù)力(lì)度不及预期；海(hǎi)外需求超预期(qī)回(huí)落。

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