“现在(zài)的房地产很难再出现像过去十年(nián)的系统性行(xíng)情(qíng)。”思睿集团合伙(huǒ)人、首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业分化的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让(ràng)机(jī)构和投资者的关(guān)注(zhù)度从板块(kuài)向单个标(biāo)的转(zhuǎn)移。上海(hǎi)利檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经双杀到了最底部，而且是(shì)反复地杀到了底部，再往下的(de)空间已(yǐ)经不大了。

　　三道红线(xiàn)等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要参(cān)考

　　那(nà)么(me)如何寻找(zhǎo)房地产个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房地(dì)产赛道中进行(xíng)选择，需要非常小心，避免选了半天(tiān)，标的公(gōng)司出现爆雷的(de)情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下三(sān)个基准：有大的(de)国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如果(guǒ)关注一辍学是什么意思？拼音，缀学和辍学是什么意思ht: 24px;'>辍学是什么意思？拼音，缀学和辍学是什么意思下今年房地产的(de)开发资金来源，可(kě)以发现(xiàn)，其实银行的信贷(dài)倾向是(shì)不太愿意给(gěi)房企贷款的，房企(qǐ)的主要资金来(lái)源来自新盘的销(xiāo)售。但今年(nián)新房的(de)销售情(qíng)况相较一般。再关注一(yī)下(xià)，哪些(xiē)房(fáng)企能从银(yín)行拿到钱，其实主要还是那些(xiē)有国企背景(jǐng)的(de)房企，民营房企相对比较困难，所以整个行业(yè)出(chū)现了一个(gè)很明显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方面(miàn)都(dōu)非常明显。现在(zài)有国(guó)资背(bèi)景(jǐng)的房企在资本市场表现相对(duì)较好，但没有国资背景的民营房企股价大(dà)多表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地(dì)产(chǎn)行业(yè)内，我们的逻辑是，“寻(xún)找最后的(de)赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会特别(bié)重视企业的(de)成(chéng)本优势，更具体一点，就(jiù)是(shì)它的净借贷(dài)水平（净负债率）是(shì)不是行(xíng)业内的最低水平；利润率是不是行业内最高(gāo)的(de)；融资成本是否是行(xíng)业内最低的；建安成(chéng)本(běn)是否也是业(yè)内最(zuì)低的；这(zhè)些(xiē)都(dōu)是我们(men)看重的一(yī)家(jiā)房企的综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足上述条件的房(fáng)企(qǐ)并不多。即便是在国央企中，仍有部(bù)分房企出现了“三道红线”的(de)“踩(cǎi)线”情况(kuàng)，且(qiě)有逐渐恶化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数(shù)据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天房(fáng)发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国(guó)武夷等国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之外(wài)，城建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股等(děng)国央企(qǐ)房企也(yě)踩(cǎi)了“三道红线”中的(de)两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即便是有着(zhe)较稳健特色(sè)的国央企房企，其财务指(zhǐ)标称(chēng)得上完(wán)全健(jiàn)康的(de)仍是(shì)少数。而(ér)更加(jiā)值得注意的是，在2022年，不(bù)少国企，甚(shèn)至地(dì)方国企开始大(dà)举扩张。而这无疑又(yòu)进(jìn)一步考验(yàn)着国央企的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张(zhāng)弛(chí)有度(dù)尤为重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握(wò)准(zhǔn)确，有(yǒu)助于房(fáng)企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐(lè)观的预判(pàn)未来市场，以(yǐ)及过于激(jī)进的(de)扩(kuò)张拿地(dì)节奏(zòu)也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举(jǔ)例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净借(jiè)贷比例都(dōu)维持在33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会(huì)来了，其开始在一线城市(shì)进(jìn)行大举拿(ná)地，净(jìng)负债率也(yě)由此前的33％左右(yòu)水准提(tí)高到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨(zhǎng)了接近三分之(zhī)一(yī)。与此同时，该房企新购入地块(kuài)也实现了(le)快速的开盘利用率，预计(jì)今年(nián)会有更多的(de)楼盘(pán)入市。像这类(lèi)企业就符合(hé)“最(zuì)后的赢家”的特点。一方面，在于它本(běn)身储备了很多弹药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半(bàn)在一线城市，另(lìng)外一半也主要集中(zhōng)在强二线和二线城市；另一方(fāng)面，它的扩(kuò)张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房企的(de)扩张(zhāng)速(sù)度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营(yíng)企业(yè)的影子。虽然(rán)说，见(jiàn)到机会(huì)时要出(chū)手，但出手的(de)章法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张得太(tài)快，但未来的两年市场没有想(xiǎng)象(xiàng)得那么(me)好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房(fáng)企的扩张速度是(shì)否激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要还是(shì)看房企(qǐ)的净负债(zhài)率水平，在(zài)我(wǒ)看来，这(zhè)个(gè)比(bǐ)例(lì)如果超过60％，就是扩张得过(guò)于快(kuài)速了。

　　不难看出，这(zhè)一标准要比“三道(dào)红线”对房企的净负债率要求不得高于(yú)100％要更加严(yán)格(gé)。陈(chén)昊扬解(jiě)释(shì)，当(dāng)前房地产行业(yè)的(de)复苏(sū)速度并(bìng)没有那么(me)快，所以要规避公司净(jìng)负债率(lǜ)提高到(dào)一个比较危(wēi)险的水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年(nián)拿地(dì)较积极的房企梳理发现，中交地(dì)产、中国金茂(mào)、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国、保利(lì)发展等(děng)房企(qǐ)2022年净负(fù)债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中(zhōng)，中交地产(chǎn)净负债(zhài)率(lǜ)持续居高不下，在(zài)2020年(nián)至2022年期间(jiān)，依(yī)次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比(bǐ)的是，华(huá)润置(zhì)地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等(děng)房企在践行较(jiào)积极的(de)拿地策(cè)略(lüè)的同时(shí)，也较好地(dì)控制了(le)公司的扩张速度与净(jìng)负(fù)债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上，他们(men)是以(yǐ)同一(yī)筛(shāi)选标准来看(kàn)国央企与民营房企(qǐ)，但在各维(wéi)度的实际表现上，国央企(qǐ)确实会更(gèng)胜(shèng)一筹(chóu)。如国央企(qǐ)的融资成本更(gèng)低(dī)，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够(gòu)做到想融就融，这样，国央企自然而然(rán)就具有天然优(yōu)势。

　　虽(suī)然对(duì)比民营(yíng)房(fáng)企，机构更加看(kàn)好国(guó)央(yāng)企，但这(zhè)也(yě)并(bìng)不(bù)意味(wèi)着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数民营(yíng)房企(qǐ)同(tóng)样受到(dào)机构的(de)青(qīng)睐。比(bǐ)如，根据(jù)2023年一季报，滨江集团(tuán)的十大流通股东中新进(jìn)了(le)“中国工(gōng)商(shāng)银行股份(fèn)有限(xiàn)公司－景顺长城(chéng)中国回报(bào)灵活配置混(hùn)合型证券(quàn)投资基金(jīn)”“全国(guó)社保基金一(yī)一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资(zī)产管理有限公司(sī)就长期持有滨江集团(tuán)。根据一季报，该资产公司(sī)的几只(zhǐ)产(chǎn)品合计持有滨(bīn)江集(jí)团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的(de)受青睐(lài)，和其自身的基本面表(biǎo)现存在一定关系(xì)。2020年以来(lái)的近三年时(shí)间，房地(dì)产市场整体在走“下(xià)坡路”，但作(zuò)为(wèi)杭(háng)州(zhōu)本土房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较(jiào)强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表(biǎo)现等多维度都(dōu)表现了较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非(fēi)归母净利(lì)润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年(nián)一季(jì)报，今年一季度，滨江集团更(gèng)是(shì)实(shí)现了扣(kòu)非归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业绩的(de)持续(xù)增长，和滨江集团(tuán)扎根(gēn)杭(háng)州的战略(lüè)布局关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江(jiāng)集团(tuán)有近七成营收来自杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区的(de)营收比重只占(zhàn)到近六(liù)成。近三(sān)年持续稳居(jū)杭州房(fáng)企销售(shòu)排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时，滨江集团(tuán)在杭州的(de)土储补充同样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳(wěn)居杭(háng)州的(de)本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较(jiào)突出(chū)表(biǎo)现(xiàn)，也让滨江集团的房企(qǐ)排名迅速(sù)提升。到(dào)2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房企排名(míng)已冲进前(qián)十(shí)，根据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注意的(de)是，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻了超一(yī)倍以上，而(ér)近期，滨江集(jí)团(tuán)更是迎(yíng)来(lái)多(duō)家机构的集(jí)中调研。滨(bīn)江集团发布公告表示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等(děng)18家机(jī)构调研。

　　产业链布局重(zhòng)点移至存(cún)量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地(dì)产开发只(zhǐ)是房地产(chǎn)产业链(liàn)上的中游环节，其上游主要为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等(děng)材料(liào)供(gōng)应商，而下游(yóu)应用行业主(zhǔ)要包括中介服务(wù)、家用(yòng)电器、物业(yè)管(guǎn)理、家居用(yòng)品。综合《红周刊》的采访，房(fáng)地产开发(fā)环节与上游材(cái)料端息息相关(guān)，新盘开工不足导(dǎo)致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思(sī)路渐渐(jiàn)移至下(xià)游(yóu)。“中国房地(dì)产行业在(zài)进(jìn)入存量房时代，所(suǒ)以对地产产业链(liàn)，尤其是(shì)偏消费属性的家(jiā)装家居领域，我(wǒ)们相对看好，因(yīn)为居民保有的住房规模越来越(yuè)大，随着(zhe)时间的(de)增加，内(nèi)装更新的需求也会越(yuè)来(lái)越多。美国过去的数(shù)据充分(fēn)说明了这(zhè)一(yī)点，在新房(fáng)销(xiāo)售辍学是什么意思？拼音，缀学和辍学是什么意思见顶之(zhī)后，家具消费的增长却一直都很(hěn)好。对于地产(chǎn)产业链，我们相对看好(hǎo)和内装相关的行业，例如消费建材、家(jiā)居(jū)装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细(xì)分中相关(guān)赛(sài)道龙头年内表现的统计，目前(qián)暂居前两位的(de)都(dōu)是来自家纺赛道的公司，它们分(fēn)别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前(qián)者在月线连收(shōu)七(qī)根阳线的基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居(jū)、睡眠家(jiā)居、生(shēng)活类(lèi)产品(pǐn)的研(yán)发、设计、生产及销售，旗下(xià)拥有(yǒu)原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和(hé)“酷(kù)奇智”自有品(pǐn)牌(pái)。第一季度报告(gào)显示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属于上市(shì)公司股东的净利润(rùn)约(yuē)1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司(sī)一(yī)季报的十大流通股股东(dōng)来(lái)看，能(néng)够发现该股早已成为(wèi)基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募(mù)的中欧(ōu)价值发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵(líng)动价值(zhí)、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现，占据了(le)半(bàn)壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两只基金(jīn)都是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季其同时(shí)重仓的房地产产业链股票还有金地集(jí)团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾经(jīng)风(fēng)光一时的家居板块也因疫情、消费复苏进(jìn)程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一(yī)度沉寂，不过好在困(kùn)境反转露出(chū)曙光，家居板块中年(nián)内表现(xiàn)最好的是志邦家居(jū)。同一时间(jiān)段，该(gāi)股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩(jì)来看，无(wú)论是(shì)营收(shōu)还(hái)是(shì)归母净利润，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十(shí)大流(liú)通股股东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理(lǐ)罗洋慧眼(yǎn)独具，一(yī)季报(bào)中他管理的广发策略优选和广(guǎng)发安宏(hóng)回报(bào)均增加了持股，而这两只产品也成为志邦(bāng)家居十(shí)大流通股股东(dōng)中仅有的两只公(gōng)募。有意思的是，他(tā)似乎(hū)对于(yú)定制(zhì)家居类标的情有(yǒu)独钟，在另一(yī)家(jiā)赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股股东(dōng)，其(qí)也成为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺(fǎng)外，下游的(de)物业股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大多在香(xiāng)港上(shàng)市(shì)，如何选择成为难题。对此(cǐ)，前述(shù)上海(hǎi)公募基金经理(lǐ)举例分析：“物业服(fú)务(wù)不是一(yī)个高(gāo)毛(máo)利(lì)的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选(xuǎn)公司还是希望挣的是市场化应该挣(zhēng)的钱(qián)，以我曾经(jīng)买的绿城服务为(wèi)例(lì)，它在中高端楼盘占比是(shì)比较高(gāo)的，每(měi)年到期的合(hé)同里(lǐ)提价成(chéng)功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分项目到期之后，经过两三轮(lún)合同周期还能(néng)做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提价的(de)公司很少，因为物(wù)业(yè)公司很容易(yì)一(yī)开始是(shì)挣钱的，后面(miàn)因为保(bǎo)安这些固定人(rén)员成本(běn)的年度(dù)增长(zhǎng)，不过服务(wù)没有特别好，客户没有那(nà)么(me)满意，能做到提价难度(dù)是非常大的(de)。但是该(gāi)公司能(néng)在业内(nèi)做(zuò)到到期之(zhī)后(hòu)提价率比较高，这(zhè)跟(gēn)它的定位和比较好的服务是(shì)有关系的。”他进一(yī)步强调。

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