王(wáng)剑，CFA

　　每次银行股跌至过度(dù)低估时，股息(xī)率相(xiāng)应提升，会吸(xī)引(yǐn)绝对收益资金(jīn)买入，股价也逐步完成筑底。

　　近期，银行股已上(shàng)涨(zhǎng)半年，又(yòu)一次因(yīn)绝对收益资金(jīn)追逐高股息而(ér)上涨。

　　但事(shì)实上，银行业经营层面，也已经悄然发生一(yī)些(xiē)向好的变化(huà)。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜(mí)

　　如果大家觉得银(yín)行股是这几天(tiān)才开始上涨，那(nà)么就大错特错了。事实是：

　　银行股自2022年10月底(dǐ)见底之后，已(yǐ)经持续上(shàng)涨了足(zú)足半(bàn)年时间了……

　　这段(duàn)时间的银行股涨幅达到(dào)27％，其中部分银行股涨(zhǎng)幅甚(shèn)至(zhì)达(dá)到50％以上，非常可观。当然，中(zhōng)间也(yě)不是一帆风顺，2022年(nián)10月银行股快(kuài)速(sù)下跌后，迅速反弹。过完2023年春节后(hòu)，却(què)冲高回(huí)落(luò)，调整了(le)近(jìn)两个月(yuè)时间，跌幅不大，不(bù)到10％。然后于3月底(dǐ)开始上涨，近期加速上(shàng)涨(zhǎng)。

　　这种事情并(bìng)不是第一次发(fā)生。过去银行股的大行情(qíng)，都是在悄无声(shēng)息中默默上涨的，因为银行股平(píng)时关注(zhù)度(dù)并(bìng)不高。等到因(yīn)几(jǐ)根大(dà)线(xiàn)性(xìng)而吸引大(dà)家(jiā)来关(guān)注时(shí)，已经涨幅不小了(le)。

　　上一次(cì)类(lèi)似的事情是2014年。或许经历过的人都能记得，2014年11月，因为一(yī)次比较(jiào)意外(wài)的(de)“双降”（降息、降准），金融股拔地而起(qǐ)。但在此之前，银(yín)行指(zhǐ)标大约在(zài)3月见底，然(rán)后不声不响(xiǎng)地开始回升，到11月时(shí)，8个(gè)月左右(yòu)时(shí)间，涨(zhǎng)幅22％。

　　其(qí)他几(jǐ)次银行股见(jiàn)底(dǐ)，也有类似的情(qíng)况：板凳的量词是一把还是一只啊 凳子可以用什么单位来表示trong>没(méi)有明确利好，没有(yǒu)明确新(xīn)闻(wén)，银行股却自己慢慢从底部爬起来(lái)了。

　　是(shì)谁先知(zhī)先觉？

　　为行情(qíng)归因并不容易，因为很难验证。如果确实没有实质性利好，那么只能从(cóng)资金面去猜(cāi)测：可能是估值便宜(yí)到很多资金愿意出(chū)手(shǒu)了(le)。由(yóu)于银行(xíng)盈(yíng)利能力(lì)非常稳定(dìng)，估值低往(wǎng)往意(yì)味着(zhe)股(gǔ)息率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率(lǜ)稳定，PB越低则(zé)股息率越高。

　　而(ér)若PB低(dī)至(zhì)一定(dìng)水平(píng)时，股(gǔ)息率(lǜ)就会非常(cháng)诱人(rén)。比(bǐ)如(rú)近年来(lái)，大(dà)行(xíng)的ROE在10％以上(shàng)，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以(yǐ)下，那么计算(suàn)出来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这(zhè)就好比一只票息率6.6％的可转(zhuǎn)债。如果盈利能(néng)力保持，则(zé)后续每年收取6.6％的“利息”，如果股(gǔ)价(jià)上涨，还能享受资本(běn)利得。当然，如果股(gǔ)价再跌，或盈(yíng)利能力（ROE）、分红率下(xià)降，则会遭(zāo)受损失。但(dàn)由于ROE已在底(dǐ)部(bù)，近(jìn)期很(hěn)难再降了。因此，这就非(fēi)常像一张可转(zhuǎn)债(zhài)，其(qí)市价下(xià)跌时，会有个估(gū)值下(xià)限，即(jí)“债券价值”。

　　于是(shì)，其投资价值就出来了。如果这张“可转债”的票(piào)息率高到一定程(chéng)度(dù)，显(xiǎn)著高(gāo)过(guò)一些资(zī)金的成(chéng)本，那么这(zhè)些资(zī)金自然愿意参与。

　　这样，银行股就形成一(yī)个隐形(xíng)的“估值底”，当(dāng)估值低至(zhì)一定水平时(shí)，股息率(lǜ)诱人，就会有人(rén)参与(yǔ)。

　　当然，这个估(gū)值底在某些情况下会被打(dǎ)破，即(jí)因(yīn)为(wèi)一些(xiē)负面(miàn)因素(sù)的存在(zài)，导致市场先生觉得银行股的估值或盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖

　　因此(cǐ)，银行股那种悄无(wú)声息的(de)底(dǐ)部，可能并(bìng)没有什么(me)实(shí)质利(lì)好，就是(shì)有些(xiē)看(kàn)中(zhōng)股息率的资金(jīn)默默买入，把底(dǐ)部给买出(chū)来(lái)了。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可以排(pái)除的就是以股票型公募(mù)基金(jīn)为(wèi)代(dài)表(biǎo)的(de)机(jī)构投资者。因为他们的(de)考核要求是相对收益，因此在大多数时候，他们不会因为股息率诱人(rén)而买入(rù)，他们的任务是战胜自己基金的基准，或者战胜(shèng)可比基(jī)金同仁。所以，即使股息率高，他们也(yě)很难做出赚(zhuàn)取股息率(lǜ)的(de)决策(cè)，这不是他们的考核(hé)目标。

　　因此，银行股从底部开始悄悄上涨(zhǎng)的这段时间，公(gōng)募(mù)基金参(cān)与很低，这次也不例外。

　　从数据上也(yě)可验(yàn)证：从33家银行股2022年底基金持仓比(bǐ)重来看，比(bǐ)重越低(dī)，期间（过(guò)去半年，后同）涨幅(fú)越大，比重(zhòng)越高则涨幅(fú)越(yuè)小。

　　除了公募基金，其他类似(shì)考(kǎo)核的机构投资者也是类似。

　　从数据上看，我们确(què)实(shí)看到(dào)，2023年第(dì)一季度较上年(nián)末(mò)，大部分A股银行股(gǔ)的基金(jīn)持(chí)仓比(bǐ)例是下降的，有些个股甚(shèn)至降幅不小(xiǎo)。

　　板凳的量词是一把还是一只啊 凳子可以用什么单位来表示t="【随笔】是谁在买银行股" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230509075427512.jpg">

　　（一季度基金持(chí)股比重降幅；单(dān)位：个百分点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾(gù)第(dì)一季度，银行(xíng)指数走(zǒu)了(le)个(gè)过山车，先是上涨，然后(hòu)春(chūn)节后下跌（这(zhè)段时间刚好(hǎo)是人工智(zhì)能概(gài)念(niàn)股大涨，因(yīn)此机构投(tóu)资者(zhě)有可能是卖出银行等股票，换仓至计算机(jī)股票）。到(dào)了4月初，人(rén)工智能(néng)等板块行情回落(luò)后，银(yín)行股重拾升(shēng)势(shì)，且涨(zhǎng)幅加速。春节(jié)后(hòu)的这段时间，银行股刚好和人工(gōng)智(zhì)能走出了(le)一个完美的(de)“对称”走势。

　　而其他(tā)投资者，比如个人、外(wài)资、自营、保(bǎo)险、资管(guǎn)等，则(zé)可能是买(mǎi)入的(de)。因为这(zhè)些(xiē)资金(jīn)不考(kǎo)核(hé)相(xiāng)对收益(yì)，更多的是追求绝对收益，因此(cǐ)有(yǒu)可能是高股息股票的(de)青睐者。

　　而决定他们买入的(de)因素(sù)中，资金成本(běn)应该(gāi)是个重要因素。目前，我国近期市场利率(lǜ)较低、资金充沛，其他(tā)可替代的投(tóu)资机会较少，因(yīn)此股息率显得诱人。同时，美(měi)国(guó)加息(xī)接近尾声(shēng)，他们的(de)资(zī)金成本也有望下行，我(wǒ)国(guó)高股息股票也有吸(xī)引力。

　　然后我(wǒ)们通(tōng)过数(shù)据来加以验(yàn)证。

　　从2023年(nián)一季(jì)度情况来看，外(wài)资确实在买(mǎi)入大行(xíng)，并(bìng)且数量还不少(shǎo)。不(bù)过保险资(zī)金却是(shì)有进有出(chū)，这一点有点(diǎn)与我们预(yù)期(qī)不符。基金主要在卖出(chū)。此(cǐ)外，还有些一般法(fǎ)人、其他投资者(zhě)在买入。

　　（一季度各类投(tóu)资者持股变(biàn)化数(shù)；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成(chéng)立，即(jí)：在(zài)银行股估值极低的时候(hòu)，追求绝对收益的资(zī)金买入了高(gāo)股息率的个股。

　　从散点图上也可(kě)以清晰(xī)看到这一点(diǎn)：

　　因此，这次行(xíng)情，和历史(shǐ)上(shàng)很(hěn)多次(cì)银(yín)行底部启动(dòng)一样，很可(kě)能是青睐高股(gǔ)息率的(de)资(zī)金，买入低(dī)估值(zhí)、高(gāo)股息率的银行股。而他们(men)的口味与公募基(jī)金刚好是相(xiāng)反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分(fēn)析，说明了过去半(bàn)年的银行股行情，是追(zhuī)求绝对(duì)收益(yì)的资金，买入(rù)了高股息(xī)率(lǜ)的(de)银行股。眼下(xià)，很多银行股股息率依然(rán)较高，而资(zī)金面依(yī)然宽松(sōng)，那么(me)这些高(gāo)股息(xī)率股票对绝对收(shōu)益资金(jīn)依然是有(yǒu)吸(xī)引力的。

　　那么(me)在银行业的经营层面，有没有实质变化(huà)呢？

　　我们在(zài)3月曾(céng)经提出，过去三(sān)年期间的一些(xiē)特(tè)殊政策，已(yǐ)经(jīng)出现调整(zhěng)的迹象(xiàng)，银(yín)行(xíng)业将要进入新的均衡格(gé)局。比如，在普惠小(xiǎo)微(wēi)领域，过去几年大行承(chéng)担了一(yī)些监管要求，每年(nián)普惠小微信贷(dài)的增长(zhǎng)非(fēi)常快，投放利率很低，这对小微金融市场格局(jú)造成了较大影响，尤其(qí)是对一些原(yuán)来从事小(xiǎo)微业务(wù)的中小银行造成压力(lì)。

　　【深度】大小行小微金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅(tīng)发(fā)布《关于2023年加力提升小(xiǎo)微企业金融服务质量的通知》（银保监(jiān)办(bàn)发〔2023〕42号），对工作要求有了(le)一些(xiē)调(diào)整。比(bǐ)如，不(bù)再(zài)提“两增”（指单户授信总(zǒng)额1000万元以下(xià)小微(wēi)企业贷款(kuǎn)同比增速不低于(yú)各(gè)项贷款(kuǎn)同比(bǐ)增速，有贷(dài)款余额(é)的(de)户数不低于上年同(tóng)期水平）要求，不再刚(gāng)性(xìng)要(yào)求降低(dī)小微(wēi)信贷利率，而是要求“合(hé)理确定(dìng)贷款(kuǎn)利率(lǜ)”，不再(zài)提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小(xiǎo)微金融领域，其他方(fāng)面的(de)工作要求也(yě)陆续从(cóng)过去(qù)三年的阶段性(xìng)政策，慢慢回归(guī)至常态(tài)化。

　　而银行业这几(jǐ)年由于净息差(chà)显著回落(luò)，盈利能力也渐渐(jiàn)接近(jìn)合理利润底(dǐ)线。因(yīn)为(wèi)银(yín)行业(yè)需要留存一定的利润用于补充资本，进而(ér)支持下一期的信贷投放，因(yīn)此利润(板凳的量词是一把还是一只啊 凳子可以用什么单位来表示rùn)并不(bù)是越低(dī)越好，需要维持一个合理利润。而(ér)目前盈利(lì)能力已经接(jiē)近这一底线，所(suǒ)以政策也会相应调(diào)整了。

　　【随(suí)笔】什么是银行(xíng)的合理利润和(hé)合理息差

　　可见，行业的一(yī)些情况已经悄悄发生变化了。

　　那(nà)么，有没有(yǒu)一(yī)种可能(néng)：那(nà)些买入高(gāo)股息(xī)股票的投资(zī)者(zhě)中(zhōng)，真有(yǒu)些先(xiān)知先(xiān)觉(jué)者，已(yǐ)经嗅到了(le)不一样(yàng)的(de)味道？

　　本文为(wèi)金融业研究(jiū)方法(fǎ)探讨(tǎo)。本文不是证(zhèng)券研究报告，不构成任何投资建议(yì)，涉及(jí)个股也仅为举例或陈述事(shì)实之用，不代表我们对他(tā)们(men)的(de)证券或产(chǎn)品的推荐。具体投(tóu)资建议请参考(kǎo)我们的研究报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 板凳的量词是一把还是一只啊 凳子可以用什么单位来表示