5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计(jì)有效(xiào)认(rèn)购(gòu)申请份额总额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这(zhè)则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情(qíng)，市场关注度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位(wèi)投研人士(shì)，解析“中特估”这(zhè)些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估(gū)”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企(qǐ)红(hóng)利(lì)ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期(qī)待(dài)，如5月15日(rì)就有3只央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央(yāng)企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金(jīn)在排(pái)队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是(shì)构(gòu)成(chéng)催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一个催化(huà)因素就(jiù)是积极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和诸多(duō)主题基(jī)金的(de)申报发行，我认为确实(shí)会成为引爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下(xià)半年，中(zhōng)特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报的(de)国央企主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更(gèng)好支(zhī)持(chí)央国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行(xíng)情进一步(bù)上(shàng)涨的(de)催化(huà)剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题基(jī)金申(shēn)报和发行，行情(qíng)火热下(xià)将为市(shì)场带来(lái)增量资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一轮深(shēn)化(huà)国企改革的(de)大幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)，央国企(qǐ)上市公(gōng)司的(de)投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题的(de)基金将为投资者提供更丰富(fù)的工具(jù)以参与到央(yāng)国企投(tóu)资(zī)。另一(yī)方面(miàn)是落实公募基金行(xíng)业高质(zhì)量发展(zhǎn)的要求，引导更多资(zī)金参与央(yāng)国(guó)企改(gǎi)革，更好发挥(huī)公募(mù)基金服(fú)务资本市(shì)场(chǎng)改革、服(fú)务实体(tǐ)经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的(de)发行(xíng)将为央企相关(guān)标的和板块(kuài)带来增量资金，提升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变(biàn)赛(sài)道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明(míng)显，中特(tè)估和(hé)人工(gōng)智能(néng)成为(wèi)两大明显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛(sài)道股冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三(sān)大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方国资所在的行业(yè)，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面(miàn)在(zài)今年会有(yǒu)重大的向(xiàng)上变化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年(nián)市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概(gài)率(lǜ)这些企业(yè)会(huì)进(jìn)入一个提质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革(gé)的(de)成果，是(shì)非常基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也(yě)非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓住这波中特(tè)估(gū)的投资(zī)机会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开始(shǐ)重视中特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会，判断中特(tè)估(gū)的(de)机会未来三(sān)年(nián)分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是今年以数(shù)字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会(huì)迎(yíng)来(lái)普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机(jī)会消散以后，基于(yú)顶层设计对(duì)国央经(jīng)营管理价值导(dǎo)向变化(huà)，我们(men)判(pàn)断经营(yíng)成果随之改变是(shì)一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来两年体现(xiàn)在每一个央(yāng)国(guó)企的报(bào)表中。

　　何龙强调(diào)，目前在(zài)挖掘公(gōng)司(sī)经营层面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变(biàn)化的个股提前进行(xíng)布局，比如医药和消(xiāo)费(fèi)等行业。

　　其实(shí)一(yī)季报(bào)已经(jīng)显露出(chū)不少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年(nián)报前十大(dà)重仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有股票(piào)市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比(bǐ)明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基(jī)金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加仓(cāng)“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股主动型基(jī)金主(zhǔ)动加仓了(le)“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特估(gū)”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也(yě)显示，一(yī)季(jì)度主(zhǔ)动偏股型公(gōng)募基(jī)金对港股央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年(nián)以(yǐ)来(lái)的新高，港股央国(guó)企持股(gǔ)总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值(zhí)体系(xì)，正(zhèng)深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到日常(cháng)的投研流(liú)程和(hé)实(shí)践之中，不少基(jī)金公(gōng)司在(zài)加(jiā)大(dà)投研(yán)力(lì)量，更(gèng)有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对(duì)国央(yāng)企的固定思维，需要(yào)实地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的(de)契机，多花精力(lì)去进行跟踪(zōng)发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行(xíng)动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所有(yǒu)国央(yāng)企(qǐ)构建(jiàn)专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向的(de)变(biàn)化，结(jié)合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差(chà)。

　　同样的(de)，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特估(gū)”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制、行业产业结(jié)构(gòu)、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜(xiān)明(míng)中国元素(sù)和(hé)发(fā)展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在(zài)此基础(chǔ)上(shàng)构建的(de)具有(yǒu)时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向的(de)估值(zhí)体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传(chuán)统(tǒng)估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个概念(niàn)所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万(wàn)家(jiā)基金(jīn)经理(lǐ)章恒表示，万家基(jī)金一直非常(cháng)关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多(duō)个领(lǐng)域，因(yīn)此也是(shì)一定(dìng)能够抓住(zhù)中特估(gū)这波行情的机会的。同时(shí)，随着时(shí)局的变化，也(yě)在增加相关(guān)行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春表示，积(jī)极践行(xíng)中国特色的估值体系是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并(bìng)针对(duì)原有的估值(zhí)体系进行改造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设置(zhì)指标(biāo)也(yě)非常重(zhòng)要(yào)，投资者的认可和(hé)实施是(shì)最终该体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认知误区，市(shì)场化认可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家战略价(jià)值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国民经济的(de)支柱，国企央企发展要(yào)符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社会(huì)公共(gòng)责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值(zhí)体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金(jīn)经理认为，对于国(guó)央企的估值(zhí)方式要充分(fēn)体现(xiàn)企业的社会价(jià)直径26厘米等于多少寸，26厘米等于多少寸英寸值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业(yè)社(shè)会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担(dān)社会价值、符合国(guó)家战略发(fā)展(zhǎn)的(de)价值？首要任(rèn)务就构建中国(guó直径26厘米等于多少寸，26厘米等于多少寸英寸)特(tè)色的价值评价体系，改变从以私(sī)人股(gǔ)东(dōng)权益出(chū)发，现金(jīn)流折现为(wèi)主(zhǔ)要方法(fǎ)的单(dān)一价值(zhí)估值体系，转向(xiàng)社会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系(xì)，充分(fēn)体现企业(yè)的社会(huì)价值与国(guó)家(jiā)战略价(jià)值。”博时基金(jīn)指数与量(liàng)化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披(pī)露与评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用(yòng)规(guī)则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了(le)初(chū)步的企业社会价(jià)值评价体系，其(qí)中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价(jià)值的可持续估值(zhí)，要重视(shì)股东、员工和社会责(zé)任(rèn)等要素(sù)对企业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定的现金(jīn)流、持(chí)续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在价(jià)值的积极作用(yòng)，这样有利于(yú)提(tí)高估(gū)值定(dìng)价(jià)模型的科(kē)学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工(gōng)作中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融(róng)精选(xuǎn)基金经(jīng)理(lǐ)李(lǐ)欣更细致分析(xī)在估(gū)值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值判断(duàn)上有(yǒu)变化，尤其是估值的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上下(xià)游的(de)衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵(zòng)向和横向上的(de)研究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力(lì)和可持续发展(zhǎn)等(děng)各种因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估值结论(lùn)和判断(duàn)的影响上(shàng)，也(yě)使得(dé)中国特色(sè)的估值(zhí)体系与传(chuán)统的估值(zhí)体系(xì)有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估(gū)值结论和估值判(pàn)断的(de)变化，都是为了更(gèng)好地(dì)适应中国的(de)市场和经济特点(diǎn)，提供(gōng)更精准、更合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可(kě)以使用。

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