文|招商(shāng)宏观张静静团队

　　核心观(guān)点

　　事件(jiàn)：2023年5月27日，国家统计局(jú)发布(bù)4月全国规模以(yǐ)上(shàng)工业(yè)企业(yè)绩(jì)效数据(jù)。4月份，规模(mó)以上工业企业营业收入累计同(tóng)比增(zēng)长0.5％；规模以上工业(yè)企(qǐ)业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份(fèn)，营业利润(rùn)累计同(tóng)比增速降(jiàng)幅小幅收窄，但(dàn)依然处(chù)于探底(dǐ)爬(pá)坡过程中。从(cóng)决定(dìng)企业利润的量、价、成本(běn)三因素框(kuāng)架(jià)看(kàn)，我们认为(wèi)，此轮工业企(qǐ)业利润增速由(yóu)正转负的原因主要源(yuán)于(yú)PPI下行，但本轮(lún)工业企业利润累计增速(sù)的下(xià)探(tàn)幅度之深和持续时间(jiān)之长是PPI下行和(hé)其他多种因素(sù)叠加(jiā)导(dǎo)致的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工(gōng)业企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存时间(jiān)偏长以及(jí)费用率偏(piān)高严重制约工(gōng)业企业利(lì)润爬坡(pō)速度 。

　　从详细拆解(jiě)数据看(kàn)：1）与去年同期相比，工业(yè)企业(yè)经营绩效的增长压力依然(rán)较大，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收账款平均回收期进一步(bù)增加。2）分所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台(tái)商和私营(yíng)企业利润累计(jì)同(tóng)比降(jiàng)幅出(chū)现收窄，国有工业企(qǐ)业和股份制企业利(lì)润(rùn)累计(j什么的山峰填合适的词二年级，什么的山峰填合适的词三年级ì)同(tóng)比降幅进(jìn)一步(bù)扩大(dà)。3）上游采(cǎi)选(xuǎn)业中(zhōng)非金属矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属(shǔ)矿(kuàng)采选的利润增(zēng)速表现较好(hǎo)，石油和天然气(qì)开采等其(qí)他行(xíng)业的(de)利润增(zēng)速降幅(fú)依然(rán)较大(dà)；中游(yóu)原材料(liào)加工业和装备制造(zào)业的利润(rùn)增速出现明显分(fēn)化，中游(yóu)原材料加工(gōng)业的利润增(zēng)速(sù)均(jūn)为负，是整体工业(yè)企(qǐ)业利润增速(sù)的(de)主要拖累(lèi)，中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业(yè)利润增速(sù)回升幅度(dù)较大，成为整体工业企业利润增(zēng)速的主要拉动项(xiàng)。在(zài)价格水平、内(nèi)部(bù)需(xū)求、外部需求同时走弱的(de)情况下，下游行业(yè)内部的利润增速反(fǎn)弹乏力 。

　　总体(tǐ)而言，与上个(gè)月相(xiāng)比(bǐ)，4月份公布的工(gōng)业企业利润数据已表现出明显的探底爬坡信号(hào)：一，营业(yè)利(lì)润(rùn)累计增速爬升的行业进一步增多(duō)；二，营业收(shōu)入增速由负转(zhuǎn)正，营业利润增速(sù)降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业(yè)有望(wàng)继续成(chéng)为拉动(dòng)工(gōng)业企业利润增速回升的主要拉动(dòng)力。按当月利润增速计算，4月份(fèn)表现(xiàn)较好(hǎo)的行业主(zhǔ)要有：汽车制造、 铁路、船舶、航空航(háng)天和(hé)其(qí)他运输设备制造业 、通用设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体(tǐ)育和(hé)娱(yú)乐用品制造业、橡胶和塑(sù)料(liào)制品业、电(diàn)力、热力、燃(rán)气及水的生产(chǎn)和(hé)供应(yīng)业电力(lì) 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总体来看：

　　4月份(fèn)，营业利(lì)润累计同比(bǐ)增(zēng)速(sù)降幅小幅收窄，但依然(rán)处于探底(dǐ)爬坡过程中。从决定(dìng)企业利润的(de)量、价、成本三(sān)因素框架看，我们认为，此轮工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润(rùn)增速由正转负(fù)的原因主要源于PPI下(xià)行，但本轮(lún)工业企业(yè)利(lì)润累计增速(sù)的下(xià)探幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行(xíng)和(hé)其他(tā)多种(zhǒng)因素(sù)叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行(xíng)加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用率偏(piān)高严重制约工业企业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上(shàng)个月(yuè)相比(bǐ)，39个(gè)主要细分行业中，有26个行业的(de)营业利润(rùn)累计增速(sù)出现回升，其他13个(gè)行业(yè)的(de)营(yíng)业利润累(lèi)计增速均(jūn)出(chū)现回落，其中回落幅度(dù)较大的(de)行业主要是农(nóng)副食品(pǐn)加工、煤炭(tàn)开采和洗(xǐ)选、有色金(jīn)属矿(kuàng)采选、造纸及纸制(zhì)品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行(xíng)业，回升幅度较大的行业(yè)主(zhǔ)要(yào)是机械(xiè)和设备(bèi)修理、汽(qì)车制造、通(tōng)用设备制(zhì)造、橡(xiàng)胶和塑料制品等行业。

　　具体来(lái)看：

　　与(yǔ)去年同期相比(bǐ)，工业企业经营(yíng)绩效的增长压力(lì)依(yī)然较大，与3月(yuè)份相比，产成品存货(huò)周(zhōu)转天数和应收(shōu)账款平均回(huí)收(shōu)期进一步增加。

　　数(shù)据(jù)显示，规模以上(shàng)工业企(qǐ)业(yè)累计每百元营(yíng)业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加(jiā)0.09元）。产成(chéng)品存(cún)货周转(zhuǎn)天数为20.80天（3月为20.60天），同比增(zēng)加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收(shōu)账(zhàng)款平均回收期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比增加8.60天（环比(bǐ)增(zēng)加0.20天(tiān)）。

　　分所(suǒ)有制类型来看，外(wài)商及(jí)港澳台(tái)商和(hé)私营企业利润累计同比(bǐ)降幅出现(xiàn)收窄，国有(yǒu)工业企业和股份(fèn)制企业利润(rùn)累计(jì)同比降幅进一步扩大(dà)。

　　其(qí)中4月国有(yǒu)工业企业利(lì)润累(lèi)计同比增(zēng)长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外(wài)商及港澳台商利润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和(hé)股(gǔ)份制企业(yè)同(tóng)比增(zēng)长分(fēn)别为(wèi)-22.5％（3月(yuè)-23％，去(qù)年(nián)同期(qī)-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的利润增速(sù)表现较好，石油(yóu)和(hé)天然气(qì)开采等其他(tā)行(xíng)业的利润(rùn)增(zēng)速(sù)降(jiàng)幅依(yī)然较大。

　　数据显示(shì)，非金属矿(kuàng)采选、有色金属(shǔ)矿采选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤(méi)炭开采和洗选、黑色金属矿(kuàng)采选业、废物(wù)资(zī)源综(zōng)合利用的增速为负，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和(hé)装(zhuāng)备制造业的利(lì)润增(zēng)速出现明显分化(huà)。中游原材料加(jiā)工业(yè)的利润增速均为负，尽管(guǎn)与上个(gè)月相(xiāng)比(bǐ)，利润增速跌(diē)幅普遍收窄，但依(yī)然是整体(tǐ)工业企(qǐ)业利润增(zēng)速的(de)主(zhǔ)要(yào)拖累。中游装备(bèi)制造业利润增速(sù)回升幅度较大，成为整体工业(yè)企业利润增(zēng)速的主要拉(lā)动项。其中(zhōng)通用设备(bèi)制造、铁路船舶航(háng)空航天、电气(qì)机械及器(qì)材(cái)制造(zào)、仪器仪表制造增(zēng)幅延续上个月(yuè)亮眼趋势，得益(yì)于国内汽车销售量(liàng)的(de)提升和汽(qì)车产业链出口强(qiáng)劲(jìn)，汽车制造业的利润增速(sù)降幅由负转正，此(cǐ)外(wài)叠加去年(nián)同期基数较(jiào)低，汽车制(zhì)造业当月利(lì)润(rùn)增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化学制品跌幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼(liàn)加工、专用设备制造、石油煤炭及燃料加(jiā)工、非金属矿物制品(pǐn)、黑(hēi)色金属(shǔ)冶炼(liàn)加(jiā)工、化学纤维制(zhì)造(zào)、金属制品、计算机通信和电子设备跌幅(fú)收窄(zhǎi)，分别收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造(zào)、通用设备制造(zào)、铁路船舶(bó)航空航(háng)天、电(diàn)气机(jī)械及器材制造增幅依旧(jiù)为正，并且增速出现(xiàn)明显回升(shēng)，分(fēn)别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制造增幅由负转(zhuǎn)正，录得(dé)2.5什么的山峰填合适的词二年级，什么的山峰填合适的词三年级％（3月-24.2％）。

　　在价格(gé)水平(píng)、内部需求、外部需(xū)求同时走弱(ruò)的情(qíng)况下，下游(yóu)行业(yè)内部的(de)利(lì)润增速反弹乏力，文(wén)教工美体育(yù)娱(yú)乐(lè)用品、食品制造(zào)、纺(fǎng)织业、家(jiā)具制造(zào)等(děng)多个行业的利(lì)润增速跌幅放缓，但依然(rán)为负；农(nóng)副(fù)食品加工、纺织服装、服(fú)饰(shì)等多个行业的利(lì)润跌幅继续扩大。往后看(kàn)，价格水平、内部(bù)需求、外部需求转好速度较慢(màn)，这也意味着(zhe)下游行业的利润增(zēng)速向上爬坡的节奏大概(gài)率偏缓(huǎn)。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，农副食品加工、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、服饰、皮(pí)毛(máo)羽和(hé)制鞋、造纸及纸制品(pǐn)和医药制造跌幅扩大，分别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体育娱(yú)乐用品、食(shí)品制造(zào)、纺(fǎng)织业(yè)、家具制造和印刷和记(jì)录媒介利润(rùn)降幅放(fàng)缓(huǎn)，但持续(xù)维持低(dī)位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品(pǐn)增速由(yóu)负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增速略有回落(luò)，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料(liào)和茶制(zhì)造利润(rùn)增速保持高位(wèi)，4月(yuè)为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的机(jī)械和(hé)设备修理、电力热力(lì)利润增速相(xiāng)对较高，燃气生产和供应利(lì)润增速降幅收窄。其(qí)中机械(xiè)和设备修理利(lì)润累(lèi)计增速上升幅(fú)度较(jiào)大，4月收(shōu)录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比增速收(shōu)窄(zhǎi)，但仍然保持高速增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前(qián)值(zhí)为47.9％），水生产(chǎn)和供应增幅略有上升(shēng)，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言(yán)，与(yǔ)上个(gè)月相比，4月份公布的工业(yè)企业利润数据(jù)已表现出明显的探底爬坡(pō)信号(hào)：一，营业利(lì)润累计增速爬升的行(xíng)业进一(yī)步(bù)增多；二，营(yíng)业收入增速由负转正，营业(yè)利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制(zhì)造业有望继续成为拉动工业(yè)企业利(lì)润增速(sù)回(huí)升(shēng)的(de)主要(yào)拉动力。汽车制(zhì)造、 铁(tiě)路、船舶、航空(kōng)航天(tiān)和其他运输设备制造业 、通用设备制造业、电气机械及器(qì)材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体(tǐ)育和(hé)娱乐(lè)用品(pǐn)制造业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热力、燃(rán)气及水的生产和供应业(yè) 。

　　正如我(wǒ)们在《今(jīn)年(nián)工业企业利(lì)润(rùn)增速能否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利润探(tàn)底阶段（从(cóng)2000年开(kāi)始计算(suàn)），如果按(àn)最近两次探底历史来演绎的话，至(zhì)少还要在负值区间爬坡(pō)7-8个月左右(yòu)的(de)时间，预计(jì)工业企业(yè)利润增速转(zhuǎn)正最早也需(xū)等到(dào)四季度。目前我(wǒ)国仍面(miàn)临内需增(zēng)长缓慢(màn)和(hé)外需疲弱(ruò)的“弱复苏”阶(jiē)段，这直(zhí)接导致企(qǐ)业的产能利用率持续下滑。此(cǐ)外(wài)，叠加营业成本高居不下导(dǎo)致的内(nèi)部压力(lì)，本轮工业企业利润增速反弹速度大(dà)概(gài)率较为缓慢(màn)。

　　风险提示：

　　内需恢复力(lì)度低于(yú)预期。

　　以上内容来自于2023年5月27日(rì)的《中游装(zhuāng)备制造(zào)业(yè)利(lì)润增速明显(xiǎn)回升——2023年4月工业企业(yè)利润(rùn)分析》报告(gào)，报告作者(zhě)张静静、张一(yī)平，联系(xì)人罗丹(dān)

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