来源：梁中华宏观(guān)研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联储如期加息25BP，并按计划缩(suō)表。坚持加息的关键(jiàn)仍是(shì)通胀压力太(tài)大。

　　本次美联储声明较3月有何变化？第一(yī)，重申经济(jì)依(yī)然稳健，表(biǎo)述修(xiū)改为“一季(jì)度(dù)经济温和增长，就(jiù)业强劲，失业(yè)率在低(dī)位”。第二，重申美国银(yín)行(xíng)稳健，明确银(yín)行风(fēng)险导致(zhì)家庭和企业信贷的收(shōu)紧。第三(sān)，重申通胀压(yā)力，“通货膨胀仍然很(hěn)高，委(wěi)员会仍然高度(dù)关注(zhù)通货膨胀风险”。第四，修改货币政策表述(shù)，重(zhòng)申(shēn)“委员会评估货币政策的滞后影响”，删除“委员会预(yù)计一些(xiē)额外(wài)的政策紧缩可(kě)能是适(shì)当的”。

　　鲍(bào)威尔有何表态？关于经济，认为经济可能面临来(lái)自(zì)紧缩(suō)信贷的阻力，其影响还需要时间来(lái)体现；预计美国经济温和(hé)增(zēng)长，有可能避免(miǎn)衰(shuāi)退，或者(zhě)是温和衰退。关于加息，本次加息依然是共识；认为原则上(shàng)不需(xū)要利(lì)率提高那(nà)么高，正在评估是否(fǒu)达(dá)到限制性水平，认为(wèi)或已经(jīng)达到（或已经(jīng)接近达(dá)到）。关于降息(xī)，强调劳动(dòng)力市场(chǎng)在(zài)走弱，但依(yī)然强劲(jìn)，薪资水平仍(réng)高；通胀有所(suǒ)缓和(hé)，但依(yī)然高企，远高于目标(biāo)，降低通胀仍需(xū)较长时间(jiān)，当前降息并不合(hé)适(shì)。关(guān)于(yú)银行(xíng)和债务上(shàng)限(xiàn)，强调地区性银行发(fā)挥非常重要的(de)作(zuò)用(yòng)，不希(xī)望(wàng)大型银行进行(xíng)大规模收购(gòu)，银行业总(zǒng)体上有所改(gǎi)善，美国(guó)银行(xíng)系统(tǒng)健康且具有弹性。强调应(yīng)及时提高债务上限。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如(rú)期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决(jué)定加息25BP，上调联邦基(jī)金利(lì)率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年(nián)6月以(yǐ)来的高(gāo)点。此外，上调准备金(jīn)余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜(yè)逆回购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主(zhǔ)要信贷利率至(zhì)5.25％，上调隔(gé)夜回购利率至5.25％。

　　按(àn)计(jì)划缩表，美联储(chǔ)将继(jì)续(xù)减持(chí)美国国债、机(jī)构(gòu)债务(wù)和机构(gòu)抵押贷(dài)款支持证券，上(shàng)限(xiàn)为950亿美元（600亿美元国债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们(men)认为，美联(lián)储坚持(chí)加息的(de)关(guān)键(jiàn)仍在(zài)于(yú)通胀压力较大。例如，3月美国核(hé)心通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经连(lián)续4个月(yuè)处于高位；核心通(tōng)胀年(nián)化同比也(yě)仍(réng)在4.9％，边际上并(bìng)没有明显(xiǎn)降温。本轮加息是(shì)80年代(dài)以来最快的一次(cì)，10次(cì)便累计加息(xī)500BP。

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　　加息(xī)或将结束

　　从声明来看(kàn)，与(yǔ)2023年3月相(xiāng)比有哪(nǎ)些变化(huà)？

　　关(guān)于(yú)经济方面，重申经(jīng)济依然稳健。不过表述修改为“1季度经济活动(dòng)以适度的速(sù)度增长，最近几个月(yuè)就业(yè)增长强劲，失业(yè)率保持(chí)在低位”。

　　关于通胀方(fāng)面，重申通胀压力。“通货(huò)膨胀仍然很高”、“委员会仍然(rán)高度关注通货膨(péng)胀风险”、“致力于(yú)恢复2％的通胀(zhàng)目标”。

　　关于加息(xī)方面，或(huò)将停止加息。重申委员会(huì)将评(píng)估货币政策的滞后影响，“在确定(dìng)额外的政策紧缩(suō)在多大程度(dù)上(shàng)适(shì)合于随(suí)着时间的推移将(jiāng)通货膨胀率恢(huī)复到2％时，委员会(huì)将考虑货币政策的累积紧缩，货(huò)币政策(cè)影响经济活(huó)动(dòng)和(hé)通货膨(péng)胀的(de)滞后，以及经济和金融发展(zhǎn)”。重点是删除了(le)“委员会预计，一些额外(wài)的政策紧(jǐn)缩可能是适当的(de)，以实现一种货币政策立场(chǎng)”，表明美联储加息或将结束。

　　关于(yú)银行风险，重申美国银行稳健。“美国银(yín)行(xíng)体(tǐ)系(xì)稳健(jiàn)且富有弹性(xìng)”；明确银(yín)行风险导致了家庭(tíng)和(hé)企(qǐ)业信贷的收紧(jǐn)（上一次(cì)表述为“可能(néng)”），重申这对经济、就业和通(tōng)胀(zhàng)的影响存在不确定(dìng)性，“家(jiā)庭和企业信(xìn)贷条件收紧可能会拖累经济活动、就业和通胀(zhàng)，这些影响(xiǎng)的(de)程度仍不确定。”

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　　鲍威尔(ěr)有何表(biǎo)态？

　　关于经济(jì)，仍期待“软着陆”。美联储主席鲍(bào)威尔认(rèn)为，经济可能面临来自紧缩信贷的阻力，其影响还(hái)需要(yào)时间来体(tǐ)现(xiàn)（尤其是住(zhù)房和投资(zī)领域）。不过明确指出，如鹅颈藤壶是什么东西，鹅颈藤壶多少钱一斤果美国出现经济衰退，希望(wàng)是温和的；强调，美国可(kě)能会(huì)出现(xiàn)轻微的经济衰退。

　　关于(yú)加(jiā)息，或(huò)已(yǐ)经达(dá)到(dào)限制(zhì)性(xìng)水(shuǐ)平。美联(lián)储在3月议息(xī)会议时，就已经在讨论停止加息的问题；不过，鲍威尔指出本次加(jiā)息依然是共(gòng)识，所有(yǒu)人全(quán)票通过，一(yī)些政策制定者谈到(dào)停止加息，但不是本(běn)次会(huì)议。

　　对于(yú)未来利率终点的问(wèn)题，鲍威尔认为(wèi)原则(zé)上不需要利(lì)率提(tí)高(gāo)那么高(gāo)，正(zhèng)在评估是否达到限制性(xìng)水(shuǐ)平，认为或(huò)已经达到了限制性水平（或已经接(jiē)近达到），也(yě)就(jiù)意味着也许可以暂停加(jiā)息(xī)了。后续政(zhèng)策变(biàn)化的关键仍是审(shěn)视数(shù)据，尤其是通胀。

　　关(guān)于(yú)降息，当(dāng)前并不(bù)合适。鲍威尔强调(diào)，美国劳动力市场在(zài)走弱，但(dàn)依(yī)然强(qiáng)劲(jìn)，失业率仍在低位(wèi)，薪资水平仍高，高于2％的通(tōng)胀(zhàng)水平。整体通(tōng)胀有(yǒu)所缓和(hé)，但依然高企，远高于目(mù)标水平(píng)，降低通胀仍(réng)需(xū)较长(zhǎng)时间，当前降息并不(bù)合适。

　　关(guān)于银(yín)行(xíng)风险，鲍威尔(ěr)强调地区性(xìng)银行(xíng)发挥非常重要的作用，不希望大型(xíng)银行进(jìn)行大(dà)规模收(shōu)购，银行(xíng)业总体上有所改(gǎi)善，美(měi)国(guó)银行(xíng)系统健康且具有弹性。银行(xíng)危机的影响程度目前(qián)尚不确(què)定。

　　关于债(zhài)务上限风(fēng)险，鲍威尔强调应及时提(tí)高债务上限，如果没有达成(chéng)债务(wù)协议，经(jīng)济后果“高(gāo)度(dù)不确定”。此前，美国财政部长耶(yé)伦(lún)也强调，如果国会不尽早采取(qǔ)行动提高债务(wù)上限，美(měi)国可(kě)能最早(zǎo)于6月1日出现债务(wù)违约。

　　由于美联(lián)邦政府触及31.4万(wàn)亿美元的法定举债上限，美国(guó)财政部(bù)于(yú)今年1月宣布采取特(tè)别措(cuò)施，避免联邦政府发(fā)生(shēng)债务违约。美国国会预算办(bàn)公室5月(yuè)1日(rì)发(fā)布的最新(xīn)报告显示，美(měi)国在(zài)6月初耗尽资金的风险较之前更高(gāo)。

　　往前看，美国银行风险演变成(chéng)系统性风险的(de)概率(lǜ)或有限，但(dàn)中小(xiǎo)银行破(pò)产或依然会出现。目(mù)前(qián)市(shì)场(chǎng)依(yī)然预期美联储6-7月(yuè)维持利率水(shuǐ)平不变，9月开始(shǐ)降息（概率达(dá)70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们(men)认为，美国经济虽在下滑，但(dàn)依然(rán)有韧性；美国(guó)通胀压力仍(réng)大，年内降息概率或较低。

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