王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低估时，股息率相应提(tí)升，会吸引绝对收(shōu)益(yì)资金买入，股(gǔ)价也逐步完(wán)成筑底。

　　近期，银行股已上涨(zhǎng)半年，又一(yī)次因绝对收(shōu)益资金追(zhuī)逐(zhú)高股息而(ér)上涨(zhǎng)。

　　但事实上，银行业经(jīng)营层面，也已经悄然发生一些向好的变化。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果(guǒ)大(dà)家(jiā)觉得银行股是(shì)这几天才开(kāi)始上涨，那么就(jiù)大错特错(cuò)了。事实是：

　　银(yín)行股自2022年10月底见底(dǐ)之后(hòu)，已经(jīng)持续上涨(zhǎng)了足足半年(nián)时(shí)间(jiān)了……

　　这段(duàn)时间的(de)银行股涨幅(fú)达(dá)到(dào)27％，其(qí)中部分银(yín)行股涨幅(fú)甚至达到50％以(yǐ)上(shàng)，非常可观。当(dāng)然，中间也不是一帆风顺，2022年10月银(yín)行股快速下跌(diē)后(hòu)，迅(xùn)速(sù)反(fǎn)弹。过完2023年春节后，却(què)冲高回落(luò)，调整了(le)近两(liǎng)个月时间，跌幅不(bù)大，不到10％。然后于3月底开(kāi)始上涨，近期加速(sù)上涨(zhǎng)。

　　这种事情并(bìng)不是第一(yī)次(cì)发生。过去(qù)银(yín)行股的大行情，都(dōu)是在(zài)悄无声息中默默上涨的，因为银行股平时(shí)关(guān)注度并(bìng)不高(gāo)。等到因几根大(dà)线性(xìng)而(ér)吸引大家(jiā)来关注时，已经涨(zhǎng)幅不小了。

　　上一次类似的事情是2014年。或许经(jīng)历(lì)过的人都能记得，2014年(nián)11月，因(yīn)为一次比(bǐ)较(jiào)意(yì)外的(de)“双降”（降(jiàng)息(xī)、降准），金融股拔地而起(qǐ)。但在此之(zhī)前，银行指标大约在3月见底，然后不声不(bù)响(xiǎng)地开始(shǐ)回升，到11月时(shí)，8个月左(zuǒ)右时间，涨幅22％。

　　其(qí)他几次(cì)银行股(gǔ)见底，也有类似的情况(kuàng)：没(méi)有明确利好(hǎo)，没有(yǒu)明确(què)新闻(wén)，银行股却自己(jǐ)慢慢从底(dǐ)部爬起来了(le)。

　　是谁先知(zhī)先(xiān)觉(jué)？

　　为行情归因并不容易，因为(wèi)很难验证。如果确实没有(yǒu)实(shí)质性(xìng)利好，那(nà)么只能从资金(jīn)面去(qù)猜测：可能是估(gū)值便宜(yí)到很多资金愿意(yì)出手了。由于银行盈利(lì)能力(lì)非常稳定，估值低往往意味着(zhe)股息(xī)率高(gāo)。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红率稳(wěn)定，PB越低则(zé)股息率越高(gāo)。

　　而若(ruò)PB低(dī)至一定(dìng)水平时，股息率就会非(fēi)常诱人。比如近年来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下(xià)，那么计算出来(lái)的股息率高达(dá)6.6％，非常可观(guān)。

　　这就好比一只票(piào)息率6.6％的可(kě)转债。如(rú)果盈利能力(lì)保持，则后续每年收取(qǔ)6.6％的“利息”，如(rú)果股价(jià)上涨，还能(néng)享受资本(běn)利得。当(dāng)然，如果股(gǔ)价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降，则(zé)会遭受损失。但由(yóu)于ROE已在底部，近期很难(nán)再降了。因此，这就非常(cháng)像一(yī)张可(kě)转债(zhài)，其市价下跌时，会(huì)有个估(gū)值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投(tóu)资(zī)价值就(jiù)出来了。如果这张“可转债”的票息(xī)率高到一定程度(dù)，显著高过一些(xiē)资金的成本(běn)，那么这些资金自然愿意参与(yǔ)。

　　这样(yàng)，银行股就形(xíng)成一(yī)个隐形的“估(gū)值底”，当(dāng)估值低至一(yī)定(dìng)水平时，股(gǔ)息率诱人(rén)，就会小迷糊面膜成分安全吗，小迷糊适用年龄段(huì)有人参与。

　　当然，这个估值(zhí)底在某些情(qíng)况下小迷糊面膜成分安全吗，小迷糊适用年龄段会被(bèi)打破，即因为(wèi)一些负面因素的存在，导致市场先生觉(jué)得银行股的估(gū)值或盈利能(néng)力还将下(xià)行。

　　02

　　谁(shuí)在(zài)买

　　谁(shuí)在(zài)卖

　　因此，银(yín)行股那种悄无声息(xī)的底部，可能并没有(yǒu)什么(me)实(shí)质利(lì)好，就是有(yǒu)些看中(zhōng)股息率的资金默(mò)默买入，把底部给(gěi)买出来了。

　　这(zhè)是(shì)些什么样的资金呢？

　　首先可以排除的就(jiù)是以股票型(xíng)公募基金为(wèi)代表的(de)机构投资者。因为他们的(de)考核要求是相对收益，因(yīn)此在大多数时候(hòu)，他们不(bù)会因(yīn)为股息率(lǜ)诱人而买入，他们的(de)任务是战胜自(zì)己基金的(de)基准，或者(zhě)战胜可比基金同(tóng)仁。所以(yǐ)，即使股息率高，他(tā)们也很(hěn)难(nán)做出赚取股息率的决(jué)策，这不(bù)是他(tā)们的考核目(mù)标。

　　因此，银行股从(cóng)底部开始(shǐ)悄悄上涨的(de)这段时间，公募基金参与很(hěn)低(dī)，这次也(yě)不(bù)例外。

　　从数据(jù)上也(yě)可验证：从(cóng)33家(jiā)银行股2022年底(dǐ)基金持仓比重来看，比重(zhòng)越低，期(qī)间（过(guò)去半年，后同）涨幅越大(dà)，比重(zhòng)越高(gāo)则涨幅越小。

　　除了公募基金，其他类似(shì)考核的(de)机构(gòu)投资者也是(shì)类似。

　　从数据上看(kàn)，我们确实(shí)看到，2023年第一季度较上年末(mò)，大(dà)部分(fēn)A股银行股的基金(jīn)持仓比例(lì)是下降的，有些个股甚至降幅不小。

　　（一季度基金持股比重降幅；单位(wèi)：个百分(fēn)点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行指数走了个过山车，先是上涨(zhǎng)，然后春节后下跌(diē)（这段时间(jiān)刚好是人(rén)工(gōng)智能(néng)概念股大涨，因此(cǐ)机构(gòu)投资者(zhě)有可能(néng)是卖出(chū)银行等股票，换仓至计(jì)算机(jī)股票(piào)）。到了4月初，人工智能等板块行(xíng)情回落后，银行股重拾升势，且(qiě)涨幅加速。春节后的这段(duàn)时间，银行股(gǔ)刚(gāng)好和人(rén)工智(zhì)能走出(chū)了一个完美(měi)的“对(duì)称(chēng)”走势。

　　而(ér)其他(tā)投资者，比如个人、外资、自营(yíng)、保险、资管等，则(zé)可能是买入的。因为(wèi)这(zhè)些资金不考核相对(duì)收益，更多的是(shì)追求绝(jué)对收益，因此有可能是高(gāo)股(gǔ)息股票的青睐(lài)者。

　　而决定他(tā)们(men)买(mǎi)入的因素中，资金成(chéng)本应该是个(gè)重要(yào)因素。目前，我(wǒ)国近期(qī)市场(chǎng)利率较低、资金充沛，其他(tā)可替(tì)代的投资机会较少，因此股(gǔ)息(xī)率(lǜ)显得诱(yòu)人(rén)。同时，美国(guó)加(jiā)息接(jiē)近尾声，他们的(de)资金成本也(yě)有望下行，我国高股息(xī)股票也有吸(xī)引力。

　　然(rán)后我们通过数据来加以(yǐ)验证。

　　从2023年(nián)一季度情况来看，外资确实(shí)在买入大行，并且数量还不少。不过(guò)保(bǎo)险(xiǎn)资(zī)金却是有(yǒu)进(jìn)有(yǒu)出，这一点(diǎn)有点与我(wǒ)们预期不符。基金主要在卖出(chū)。此外，还有些一般法(fǎ)人(rén)、其(qí)他投(tóu)资者在买入。

　　（一季度各(gè)类投(tóu)资者持(chí)股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言(yán)，结论大致成立(lì)，即：在银行股估值极低的时候，追求绝对收益(yì)的资金买(mǎi)入了高股息率的(de)个股。

　　从散点(diǎn)图上(shàng)也可以清晰看到(dào)这一(yī)点：

　　因此(cǐ)，这次行情，和(hé)历史上(shàng)很多次银行底部启动一(yī)样，很可能是青睐高(gāo)股息率的资金，买(mǎi)入(rù)低估值(zhí)、高股息率的(de)银行股。而(ér)他们的口味(wèi)与(yǔ)公募基金刚(gāng)好是相(xiāng)反的。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起变化

　　以上(shàng)分析，说明了过去(qù)半年的银行股行情(qíng)，是追求绝对收益的资(zī)金，买入(rù)了高股(gǔ)息(xī)率的银行股。眼下，很多(duō)银行股股息率依然较高，而资(zī)金面依然宽松，那(nà)么这些高股息率(lǜ)股(gǔ)票(piào)对(duì)绝对收益(yì)资金依然(rán小迷糊面膜成分安全吗，小迷糊适用年龄段)是有吸引力的(de)。

　　那么(me)在银行(xíng)业的(de)经营层面，有没(méi)有实质变化呢？

　　我们(men)在3月(yuè)曾(céng)经提出，过(guò)去三年期间的一些特殊(shū)政策，已经出现调整的(de)迹象，银(yín)行业将要进入新(xīn)的(de)均(jūn)衡(héng)格局(jú)。比(bǐ)如，在普惠小微领(lǐng)域，过去几年(nián)大行承担了(le)一些监管要求(qiú)，每年(nián)普惠(huì)小(xiǎo)微信贷(dài)的增长非常快，投放利率很(hěn)低，这对小微(wēi)金融市(shì)场格局造(zào)成了较(jiào)大影响，尤其是对一些原(yuán)来从(cóng)事小微(wēi)业务的中小银(yín)行造成压力。

　　【深(shēn)度】大(dà)小行小微金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保(bǎo)监会办公厅发(fā)布(bù)《关于2023年加力提(tí)升(shēng)小微企业金融服务质量的通知》（银保监办发(fā)〔2023〕42号），对(duì)工作要(yào)求有了一些(xiē)调整。比如，不再(zài)提(tí)“两增”（指单户授(shòu)信总额1000万(wàn)元以下小微企业(yè)贷款同(tóng)比增(zēng)速不(bù)低于各项贷款同比增速，有贷款(kuǎn)余额的户数不低于上(shàng)年(nián)同期水平(píng)）要求(qiú)，不再刚(gāng)性要求降低小(xiǎo)微信贷利率，而是(shì)要求(qiú)“合理确(què)定贷款利(lì)率(lǜ)”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微金融(róng)领域，其他方面的工(gōng)作要求(qiú)也陆续从过去(qù)三年的阶段性政策，慢(màn)慢回归至(zhì)常态化(huà)。

　　而银行业这(zhè)几年(nián)由于净息差(chà)显(xiǎn)著回落(luò)，盈利(lì)能力也渐渐接近合理利润底线。因(yīn)为银行业需要留存一定的(de)利润用于补(bǔ)充资本，进(jìn)而支持下(xià)一期的信贷投放，因此利(lì)润并(bìng)不(bù)是(shì)越(yuè)低越好，需要维持一(yī)个合(hé)理利润。而目(mù)前(qián)盈利能(néng)力已经(jīng)接近这一底线，所以(yǐ)政(zhèng)策也(yě)会相应(yīng)调整了。

　　【随笔(bǐ)】什么是银(yín)行的合理利(lì)润和(hé)合理息差

　　可(kě)见，行业的一些情况已经(jīng)悄(qiāo)悄发生变化了。

　　那么，有没(méi)有一种可能：那些买入高股(gǔ)息股(gǔ)票(piào)的(de)投(tóu)资者中(zhōng)，真(zhēn)有(yǒu)些先知先觉者，已经嗅到了不一样(yàng)的味道？

　　本文(wén)为(wèi)金(jīn)融业研究(jiū)方法探讨。本文不是证(zhèng)券研(yán)究报(bào)告，不构(gòu)成任何投资建(jiàn)议，涉及个(gè)股也仅为举例(lì)或陈述事实之用，不代(dài)表(biǎo)我们对他(tā)们(men)的证券(quàn)或(huò)产品的推荐。具体投资建议(yì)请参考我们的(de)研究报告(gào)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 小迷糊面膜成分安全吗，小迷糊适用年龄段