文(wén)丨明明 章立(lì)聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率(lǜ)自低位持续上行，即便税(shuì)期结束(shù)，资金利率(lǜ)却仍未回落酵母菌是真核还是原核 细菌一定都是原核生物吗，反而进一步走高。我(wǒ)们认为(wèi)主要是源于：①货币(bì)政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投(tóu)放情况较好，导致银(yín)行资(zī)金融出意(yì)愿(yuàn)与能力降低。③资金较为拥(yōng)挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期和月末(mò)因(yīn)素，预计(jì)短期内，资金利率下行空间有(yǒu)限，波动幅(fú)度加(jiā)大，建(jiàn)议投资(zī)者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕(tì)流(liú)动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管(guǎn)理的影响。

　　▍近期资金利率持续(xù)上行。

　　跨季结束后资(zī)金(jīn)利率(lǜ)自低位持续上(shàng)行，4月18-19日(rì)税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然(rán)而税期结束后却并(bìng)未回(huí)落(luò)，4月21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行(xíng)与非银机构间(jiān)流动(dòng)性分层现(xiàn)象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们认(rèn)为税期结束，资(zī)金不(bù)松(sōng)，主要(yào)有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货(huò)币政(zhèng)策(cè)力度(dù)边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以(yǐ)我为(wèi)主、稳字当头，保持货币信贷合理增长，确保利(lì)率(lǜ)水平合(hé)适，在追求经济提振的(de)同时，也(yě)注重防范市场过(guò)热带来的金融(róng)风(fēng)险。在满足广义流动性(xìng)供(gōng)需匹配的前提下，货币工具力度(dù)可能会有(yǒu)所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆回购(gòu)投(tóu)放低(dī)量(liàng)操作，结构性工具“有(yǒu)进有退”，均预示(shì)后续政策将更加“精准有力”，流动性投放(fàng)趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加4月(yuè)信贷投放情(qíng)况较好，导致银行资(zī)金融出(chū)意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可(kě)能对银行间流动(dòng)性带来了(le)一定的压力。此外(wài)，参考近期票(piào)据利率走势(shì)，预计信贷(dài)增速(sù)较(jiào)一季度将(jiāng)会(huì)有所放(fàng)缓，但4月预计仍(réng)将保持同(tóng)比多增的态(tài)势(shì)。税期缴(jiǎo)款叠加(jiā)信(xìn)贷投放，银行(xíng)系(xì)统整(zhěng)体(tǐ)资金流出，因此向同业融(róng)出的意(yì)愿和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其(qí)三，资金较为拥(yōng)挤可(kě)能会导致债市脆弱(ruò)性和敏感度增(zēng)加，且投资者(zhě)对(duì)于未来一个月资金(jīn)利率上行(xíng)的(de)担忧增加。

　　从质(zhì)押式(shì)回购成(chéng)交量和(hé)我(wǒ)们测(cè)算的杠杆率(lǜ)来看，虽然上周(zhōu)受(shòu)资(zī)金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪有所(suǒ)降(jiàng)温，但依然处于历史相对积(jī)极(jí)的水平，导(dǎo)致(zhì)债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加(jiā)。此外投(tóu)资者对货币政(zhèng)策(cè)力度以及(jí)跨月(yuè)资金(jīn)面情况仍存(cún)担忧(yōu)，使得(dé)市场上对于未来一(yī)个(gè)月内资金价(jià)格上(shàng)行的预期(qī)更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期(qī)临近，回购资金(jīn)的期(qī)限被动拉长(zhǎng)，利率下行空间有限(xiàn)。酵母菌是真核还是原核 细菌一定都是原核生物吗ng>

　　月末(mò)往往财政集中支出，向市场释放资(zī)金(jīn)；但跨(kuà)月前夕银行(xíng)资金融出意愿一般较低，预计资金波动幅度较大。对于(yú)债市而(ér)言，短期交易主线或延(yán)续政策(cè)与基本面预期交易，预酵母菌是真核还是原核 细菌一定都是原核生物吗计利率(lǜ)以震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建议投资者关注资金面的边际变(biàn)化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理(lǐ)的影响。

　　▍风(fēng)险(xiǎn)提示：

　　央行货币政策(cè)不(bù)及(jí)预(yù)期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银行间(jiān)市场流动(dòng)性(xìng)过快收紧。