《基(jī)金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略(lüè)系列

　　把(bǎ)脉经济周期拐点 实现财富(fù)管(guǎn)理(lǐ)升(shēng)级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金(jīn)合信基(jī)金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查(chá)看原(yuán)文），我(wǒ)们提出了(le)5月(yuè)是乱花渐欲(yù)迷人眼，一个大的背景(jǐng)是(shì)市场进入了战略(lüè)相持阶段(duàn)，进攻(gōng)和(hé)防守的理由都不是非(fēi)常清晰。周(zhōu)末中央发布(bù)长期的产业政策，基调是清晰的，但(dàn)那是(shì)诗(shī)和远方，是战(zhàn)略性的布局，很多投资(zī)者更(gèng)喜欢(huān)战术性的机会。伯(bó)克希(xī)尔(ěr)哈(hā)撒韦(wéi)年度股东大会在巴(bā)菲(fēi)特的老家(jiā)奥(ào)巴(bā)哈举行，吸引(yǐn)了全球投(tóu)资(zī)者的目光，投资者总希望(wàng)可以(yǐ)从中寻找(zhǎo)到投资的秘诀，价值(zhí)投资(zī)的道虽(suī)相同(tóng)，但法(fǎ)、术、器是(shì)各异的。不仅如此，伯克(kè)希尔决策(cè)者(zhě)对宏观环境(jìng)的(de)担忧，对数(shù)字(zì)技术的批判，很多与会者收获的可能不(bù)是清晰的思路，而是在迷宫中又多走(zǒu)了一(yī)圈。

　　一、市场(chǎng)陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五穷、六绝(jué)、七翻(fān)身(shēn)”的说法(fǎ)，谨慎的(de)A股投资者(zhě)也开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很(hěn)重要(yào)的理由(yóu)是根据(jù)惯例，银行保险(xiǎn)等利好兑现(xiàn)后往往是市场开始调(diào)整的开(kāi)始。A股(gǔ)投资历(lì)来是有(yǒu)季节性的，但这未必是历(lì)史的铁律，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政(zhèng)策(cè)基调下开始全(quán)面大反攻(gōng)。我们(men)需要因(yīn)时而变(biàn)，投资者需(xū)要考虑(lǜ)到当(dāng)前的(de)市(shì)场(chǎng)背景已经(jīng)和之前(qián)有很大的不(bù)同。当前市场进入战略(lüè)僵持阶段的一个重要理由是(shì)除了逻辑推演，很多重要问题很(hěn)难用清晰的事实(shí)来(lái)验证。谨慎的投(tóu)资者(zhě)往往是见好就(jiù)收或者谋定而后(hòu)动，因此才(cái)有了上述的猜测(cè)。

　　市场不清楚的(de)地方在哪里呢(ne)？

　　第(dì)一，从内部看，市场(chǎng)已经提前交(jiāo)易了政策的方向，而且今年国内(nèi)的(de)政策本身也不是(shì)大开大合。新出台的政(zhèng)策更(gèng)多(duō)地在落实(shí)上，较少新的(de)提法。

　　第(dì)二，从(cóng)外部看，美(měi)联储依然在通胀、就业数据、金融数据(jù)和增(zēng)长数据传递的混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第三，从(cóng)投资(zī)主(zhǔ)线(xiàn)看(kàn)，数字经(jīng)济和中特(tè)估依然既有(yǒu)政策、也有业绩或者(z抖音音乐排行榜，2022年最好听的十首最火歌曲抖音音乐排行榜，2022年最好听的十首最火歌曲hě)有未来预期的业绩改(gǎi)善，但短期游(yóu)戏、传媒、中特估与其他板(bǎn)块分化较为极致(zhì)，也是(shì)不(bù)争的事实。除了这(zhè)两(liǎng)条主(zhǔ)线外，金融、消(xiāo)费和公用事(shì)业有(yǒu)反(fǎn)弹，但难以成为(wèi)持续的配置主题(tí)，新能源崩(bēng)坏的筹(chóu)码预期也决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第(dì)四，从交(jiāo)易(yì)行为看，投(tóu)资(zī)者并未形成一(yī)致预期。随着一季报的(de)披露，市场阶段(duàn)性发(fā)挥(huī)了对盈利现实的定价效(xiào)率。具体表(biǎo)现为，业绩出现一(yī)定修复和表现(xiàn)有(yǒu)韧性的金融、中(zhōng)药、电力、中特(tè)估主题(tí)以及TMT中的游戏传媒等(děng)表现(xiàn)较好，家电(diàn)此前(qián)也(yě)有(yǒu)一定表现。不过(guò)，随着业绩的公布反(fǎn)而出现(xiàn)了一定的(de)买预期(qī)卖(mài)现实的操作(zuò)。当然，相(xiāng)对而言(yán)市场也有定价(jià)效率不稳定(dìng)的(de)一面，同样是(shì)业绩(jì)修复或有韧性(xìng)的农(nóng)林牧渔(yú)、新(xīn)能源和(hé)消费(fèi)板块，整体表现则一般(bān)。

　　二、市场僵持的原(yuán)因(yīn)：一季报(bào)显示企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的核(hé)心矛盾在于缺乏特别明显(xiǎn)的(de)亮(liàng)点(diǎn)，TMT主线前期超(chāo)额(é)收益过于(yú)显著(zhù)，目(mù)前除了游戏(xì)、传媒(méi)一(yī)枝独秀外(wài)，其他(tā)TMT细分领域阶段性有所回调。中特估(gū)相关(guān)的基建、银行、石(shí)油、出版等板块盈(yíng)利有支撑、估(gū)值也(yě)较低，因此(cǐ)在最(zuì)近市(shì)场调整的时(shí)候整体表现较好。在这两条我们(men)看(kàn)好的全年主(zhǔ)线之外，市场部分定价了一(yī)季(jì)报行(xíng)情，但核(hé)心问题(tí)在于(yú)当前盈利仍处在(zài)磨底(dǐ)阶段。扣除金(jīn)融和(hé)两桶油，A股(gǔ)的盈利(lì)还在下滑，这意(yì)味(wèi)着短期盈利很难撑(chēng)起A股(gǔ)系统性的行(xíng)情。所以，我(wǒ)们(men)看到这两(liǎng)条主线之外(wài)其他业绩尚可的板块(kuài)，整体(tǐ)反弹的(de)幅度都相对(duì)有(yǒu)限。消(xiāo)费的盈利有一定的(de)修复，而市场由于前期的悲观情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶(jiē)段性交(jiāo)易机(jī)会(huì)。

　　三、战略性布局是清晰而明确的：政策(cè)关注产(chǎn)业升级和人的问题

　　近期(qī)国(guó)内也(yě)处(chù)于(yú)一个会议密集召开(kāi)的(de)阶段(duàn)，政治(zhì)局会议、中央(yāng)财经委会议和国常会相继召开。决策层(céng)对于当前经济复苏动(dòng)力不足、复苏(sū)势(shì)头不稳的问题(tí)，有着(zhe)清醒的(de)认识，短期(qī)的工作重点是恢(huī)复和扩大需求，但同时(shí)也明确不会再走老路(lù)——不(bù)会通过低水平(píng)的债务扩张来刺激经济(jì)，而(ér)是(shì)聚(jù)焦实体经济的产业升级(jí)，推(tuī)进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系抖音音乐排行榜，2022年最好听的十首最火歌曲下的融(róng)合发展

　　这次财经委会议的(de)一个新提法是“坚持(chí)三次产业融合发展，避免割裂对(duì)立；坚持推(tuī)动传统产业转型(xíng)升(shēng)级(jí)，不能当成‘低端产业’简单退出(chū)”，这(zhè)个(gè)提(tí)法很重要。我(wǒ)们去年底强调接下(xià)来一(yī)段时间的政策需要强调(diào)均衡(héng)性和系统性，才(cái)能形成经济(jì)发(fā)展的合力。卡脖(bó)子的领域要重点支(zhī)持和发展，但是经济(jì)的(de)运行是一(yī)个完整的(de)系统，生产和消费、实体(tǐ)经济和金融支撑、高科技(jì)领(lǐng)域和低技术领(lǐng)域(yù)、融资-设计-制造—物流(liú)-销售-服务等各方面需要协调发展，大家的信心慢慢恢复(fù)、收入慢慢恢复，才(cái)能够真(zhēn)正把需求拉动起来。不能够孤(gū)立(lì)、片面地理解(jiě)和执行政策，毕(bì)竟(jìng)即使是芯片这么最(zuì)高科技(jì)的领域，它的下游需求也主要来自消费电子(zi)产品中的手(shǒu)机、汽车、智能家居等等，没有(yǒu)需求(qiú)的拉(lā)动，产(chǎn)业的发(fā)展就缺乏良性循环的基础(chǔ)。

　　高质(zhì)量的人才红利(lì)

　　另外，最近政策讨论(lùn)的一个(gè)重(zhòng)点是(shì)人，作为(wèi)投资生(shēng)产(chǎn)拉动(dòng)核心的企业家、作为人力资源重点的人才、承载民族未来的新生人口、需要关注(zhù)的老龄人口。当前中国(guó)的发展逐渐从资(zī)本和劳动要素拉动(dòng)转向(xiàng)人力资源拉动，技术创(chuàng)新成为能否突破内外部约束的(de)关键。技(jì)术创新能力取决于(yú)制(zhì)度保障下的主观能动性，在经历了(le)过去几年的非常态之后，在内(nèi)外部不确定性的制约下，如何(hé)让当前(qián)每个主体充满信心、充满主(zhǔ)观能动性，是(shì)政策的重(zhòng)心(xīn)。以人(rén)工智能为代表的数字经济大(dà)发(fā)展，有可能(néng)能够帮(bāng)助(zhù)我(wǒ)们(men)适当缩小国(guó)际(jì)竞争(zhēng)中人力资源的差(chà)距(jù)，这(zhè)需要从一(yī)个(gè)更高的角度理解人工(gōng)智能和数(shù)字经(jīng)济。

　　四、乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从(cóng)容：乱战之(zhī)后(hòu)的投资路(lù)径

　　5月的市场(chǎng)，看起来是战略僵持阶段的(de)乱(luàn)战。接下(xià)来的政策力度和效果有多大、盈利能否实质性的反弹(dàn)、经济复(fù)苏的斜(xié)率(lǜ)是否面(miàn)临趋缓的(de)压(yā)力、海外的潜在风险(xiǎn)到底有多大、美联(lián)储到(dào)底下一步面临(lín)的(de)是(shì)什么样的(de)经济形(xíng)势等，投资者(zhě)希望渐(jiàn)次(cì)判断(duàn)上述一系列的重要问题的程度，并据此进(jìn)行(xíng)布局。

　　从这个意义(yì)上讲，5月交易机会(huì)可能更均衡、但(dàn)也更脆弱(ruò)，当前可能是一个布局的好(hǎo)阶段，而(ér)未必会是收获的阶段。投(tóu)资者需要多(duō)一点耐心，风浪越大，下一次(cì)的(de)鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容(róng)”，这是我们从巴菲特历次股东大会上看(kàn)到价(jià)值投资者很重(zhòng)要的一个特质，即我们提倡的(de)“道”。市场(chǎng)的乱是暂时的，随着事实的清(qīng)晰，投资路径也将会非(fēi)常明确。这(zhè)个路(lù)径，我(wǒ)们从(cóng)产业视角做了一下梳理(lǐ)，供投(tóu)资者参(cān)考。

　　具体而言(yán)：投资(zī)的上(shàng)限是产业现代(dài)化，科(kē)技自主可用，数字化、高端化与智能(néng)化是明(míng)确的诗与远方，需要进行战略布局。投资(zī)的(de)下限是避(bì)免系统(tǒng)性的风(fēng)险，在现(xiàn)代(dài)化的(de)产业转型中(zhōng)，当前蕴藏(cáng)风险和未来跟不(bù)上(shàng)历史(shǐ)步(bù)伐的产(chǎn)业(yè)是(shì)不能进(jìn)行战略布(bù)局的。投资(zī)的(de)中(zhōng)间状态是周期与消费行业，是战术性的布局。

　　产(chǎn)业视角下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博士(shì)，创金合(hé)信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书(shū)长，宏观(guān)策略(lüè)配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南(nán)开大学经济学博士，清(qīng)华大学(xué)管理科学与工程博士后。学术研究(jiū)与(yǔ)教(jiào)学(xué)以及宏(hóng)观经济(jì)走势、金融产品分析等实务领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周期波(bō)动(dòng)的框架内运用财政的视角解(jiě)构宏观经济的运行(xíng)，将中国(guó)经济看作一份资产(chǎn)，通过资本资(zī)产定价的方式(shì)来确定(dìng)其(qí)价值与风险。

　　罗(luó)水星博士，创金合信(xìn)基金(jīn)经(jīng)理、首席宏(hóng)观(guān)分析师，2022年2月加入创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金。此(cǐ)前履职博时基金，负责(zé)宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研(yán)究。武汉(hàn)大学学(xué)士，上(shàng)海(hǎi)财(cái)经大学经(jīng)济学硕士、博士，中国(guó)社科(kē)院经(jīng)济(jì)学博士后，学(xué)术(shù)论文多发表于(yú)国际SSCI英(yīng)文(wén)核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 抖音音乐排行榜，2022年最好听的十首最火歌曲