物价(jià)作为经济表现的滞后指标，在经(jīng)济复苏(sū)早(zǎo)期多(duō)表现相对低迷(mí)、实属常态(tài)。传统周期下(xià)，经济的周期性波动，主要由需求端(duān)驱动(dòng)，物(wù)价作(zuò)为经济的滞后指标，表现出明显的周期性(xìng)波动。经验显(xiǎn)示，CPI等物价(jià)指标(biāo)，与经济走势大体类(lèi)似，一般(bān)滞后经济表现2个季度(dù)左右；经济复苏早(zǎo)期，CPI同比(bǐ)表现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年(nián)初CPI同(tóng)比在1％以下的(de)低位徘徊。

　　当(dāng)前(qián)CPI低位(wèi)、主要缘于(yú)供给端影响(xiǎng)和外(wài)需拖累部分商品价(jià)格回落等(děng)。年初(chū)以来，CPI同比持续回(huí)落至4月的0.1％，拖(tuō)累主(zhǔ)要来自于食品(pǐn)和非食品(pǐn)中(zhōng)的商品、不完全由需(xū)求主(zhǔ)导。其中，猪肉(ròu)、鲜菜供给充足，价格回落成为拖累食品(pǐn)同比自(zì)年(nián)初的6.2％回落至(zhì)4月(yuè)的(de)0.4％；非(fēi)食品中，原(yuán)油等国际定价的大宗商品价格回落，带动(dòng)交通工具用燃料等分项环比延续低于季节性，部分耐(nài)用(yòng)品价格回(huí)落也有(yǒu)拖累、与相关原材料(liào)成本压(yā)力缓解等有关。

　　需求修复较早的领域(yù)、线下(xià)消(xiāo)费相(xiāng)关的商品和服务(wù)，在价格上已有连续体现。终端需求回暖在4月CPI中进(jìn)一步凸显，其中(zhōng)，CPI服务同比、CPI其(qí)他商品服务(wù)同比自年(nián)初以来(lái)明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求回(huí)暖(nuǎn)带动部分中上(shàng)游行业涨(zhǎng)价(jià)，在(zài)PPI中亦有体现，例如，文教娱制造业价(jià)格环比(bǐ)上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见(jiàn)底(dǐ)，后(hòu)续或逐步回升。线(xiàn)下消费活动持(chí)续(xù)改(gǎi)善(shàn)等或带动内生动能(néng)逐(zhú)步(bù)增强(qiáng)，对价格的支(zhī)撑仍在逐步显(xiǎn)现。叠加基(jī)数贡献(xiàn)、及(jí)部分(fēn)商品价格回落(luò)拖(tuō)累(lèi)逐步放(fàng)缓(huǎn)等，CPI或于4月见底回升。

　　常(cháng)规跟踪：CPI涨幅回落(luò)，生产(chǎn)资(zī)料拖累PPI低(dī)预(yù)期、原(yuán)油(yóu)链(liàn)等拖累延(yán)续(xù)

　　CPI涨幅明显回落、主因基数(shù)拖累明显。4月，CPI同比涨幅回落(luò)0.6个百分点至0.1％、低(dī)于预期的0.4％，其中(zhōng)，翘(qiào)尾(wěi)因(yīn)素(sù)较(jiào)上月(yuè)回落(luò)0.4个百分点至0.4％；环(huán)比降幅收窄(zhǎi)0.2个(gè)百(bǎi)分点至-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平于0.7％。分项(xiàng)环比(bǐ)中，食品环比降(jiàng)幅收窄0.4个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)至-1％，非食品环(huán)比由平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累(lèi)明显，猪肉环(huán)比降幅收窄，文教娱等服务项涨(zhǎng)价延续。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上(shàng)市，价格分别下降(jiàng)6.1％和0.7％；生猪产能(néng)充足(zú)，叠加消费淡季影(yǐng)响，猪肉(ròu)价格下(xià)降3.8％、降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点。非食品环比中，原(yuán)油价格(gé)回落拖累CPI交(jiāo)通通信项环比延续(xù)低位(wèi)、-0.4％，文教娱、其他商品服务环(huán)比(bǐ)明显上(shàng)涨，分别较上月变动0.6和0.2个百(bǎi)分点至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因(yīn)生产资(zī)料拖累，生活资料(liào)韧(rèn)性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降(jiàng)至-0.5％。大(dà)类环比中，生(shēng)产(chǎn)资(zī)料由平转降至(zhì)-0.6％，采掘拖累明显、原材(cái)料和加(jiā)工工业亦有走弱(ruò)；生活资料环(huán)比走平、上(shàng)月为(wèi)-0.3％，除食(shí)品外环比延续回(huí)落外，衣(yī)着、一般日(rì)用品环比由负(fù)转正(zhèng)，耐(nài)用消费品降幅(fú)收窄。

　　分行(xíng)业(yè)来看，原油等上游(yóu)原材料链条相关价格回落(luò)，与线下(xià)消费相关的中下游(yóu)行业价格回升。4月，多数行业环比价格回(huí)落、上游(yóu)原材料链条(tiáo)尤其明显。煤炭开采、石(shí)油加(jiā)工(gōng)、燃气供应(yīng)环比延续回落(luò)、降幅均在1.9个百分点(diǎn)以上，汽车制造(zào)、通信(xìn)制造(zào)等部分中下(xià)游制造业价格有(yǒu)所回落，但(dàn)文(wén)教娱制(zhì)品等(děng)靠近终(zhōng)端制造业价格有所回升、环(huán)比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价大(dà)幅反(fǎn)弹。

　　2、疫情(qíng)反复。

　　证券研(yán)究报(bào)告：《通缩是个伪命题》

　　对外(wài)发布时(shí)间(jiān)：2023年05月11日

　　报告发布机构：国金证券股份有(yǒu)限公司

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