3 “钱”也没那么少：流通速度在下降

　　既然M2对货币的统计(jì)存在范围不(bù)全面(miàn)的问题，我(wǒ)们可以更多依赖社融的数据(jù)来观(guān)察货(huò)币的创造速度。因(yīn)为(wèi)从(cóng)理论上来说，“货(huò)币”和“信用(yòng)”是一(yī)枚硬(yìng)币的(de)两个面。例如(rú)，一(yī)个居(jū)民从银行借(jiè)1万(wàn)元钱，其(qí)存款账户也会(huì)同(tóng)时增加1万(wàn)元(yuán)。在(zài)这(zhè)个过程中，实体部门的融资规模扩张了1万元(yuán)，同时(shí)实体部门的(de)货币量(liàng)也增加1万元。该(gāi)居民可以将2000元放在银行存款，将8000元(yuán)支付给另(lìng)一(yī)个(gè)居民(mín)来(lái)购买东西，而另一个(gè)居民(mín)可能拿这8000元去购买银行理财。这个(gè)时候如(rú)果统计M2的话，只有2000元，因为(wèi)8000元的理财产品并不(bù)统计入M2。而如果(guǒ)用社(shè)融来描(miáo)述货币的(de)创造就会客(kè)观很多，因为不管(guǎn)这(zhè)些资(zī)金以(yǐ)什长城有什么特点和景观特点 长城是谁修建的么形式流转和存(cún)在，整个社会的信用都是增(zēng)加了1万元。

　　最新公布的4月(yuè)社融的同比增速为(wèi)10％，相比M2的增速低了2个百分(fēn)点以上。不过和我国5％左右的(de)实际经济增速(sù)相比，社融反映的我国(guó)货(huò)币创造(zào)速度其实(shí)也不低，那为何没(méi)有通胀呢？这就牵涉(shè)到另一个宏观问题，从简单的数量方程式（MV=PQ）出发，要看(kàn)有没有通胀，不仅要(yào)看货币的存量(liàng)，还有看这些存量货币在经济体中每年流通多少次，即货币(bì)的(de)流通速度(dù)。

　　我们(men)不妨先来看个(gè)例子(zi)。在2020年疫情到(dào)来的时候，美国(guó)政府(fǔ)部门大幅度(dù)加杠杆，明显推升了美国(guó)的M2增(zēng)速(sù)，M2同比最高(gāo)一度(dù)达(dá)到25％，即(jí)整个经(jīng)济(jì)的(de)货币(bì)量扩张(zhāng)了(le)四(sì)分之一。截至今年3月，美国M2同比(bǐ)增速已经降到(dào)了(le)负增长，而(ér)美国(guó)的通胀(zhàng)却(què)依然在高位(wèi)。整个过(guò)程可以(yǐ)理(lǐ)解为(wèi)，政府部(bù)门主(zhǔ)导货(huò)币(bì)创造(zào)，货(huò)币存量大幅增加，而随(suí)着疫情(qíng)影响减弱，货币流(liú)通速度也逐步加快，大(dà)规(guī)模的存量(liàng)货币(bì)在经(jīng)济中加(jiā)快流转，推升通胀水平(píng)。

　　这一点(diǎn)从居(jū)民的(de)储(chǔ)蓄率(lǜ)情(qíng)况也(yě)能看(kàn)得出来，在疫情期间，美国(guó)居民接受政府大量补贴后，并没有(yǒu)全部花(huā)出去，储蓄率大幅攀升；而(ér)疫情影响逐步减弱(ruò)后，居民信心和预期改善(shàn)，将超额储蓄花出(chū)去，推升货(huò)币(bì)流(liú)通速度，当前美国居民储蓄率大幅低于疫情(qíng)之前的趋势(shì)线。

　　从我国的(de)情况来(lái)看，货币创造(zào)速度和经济(jì)增(zēng)速比也不低，但货币流通速度是偏低的(de)。在疫(yì)情之(zhī)前(qián)，我国社融衡量的货币流通速度在0.4次/年以上，而(ér)疫情出(chū)现后，货币流通速度明显(xiǎn)降低(dī)，根据(jù)一季度最新数据测算，当前只(zhǐ)有0.35次/年(nián)。这就意味(wèi)着，仍有不少货币被创造(zào)出(chū)来，但货币没有在经济(jì)体中加快(kuài)流转起来，说(shuō)明实体部门“花钱(qián)”的意(yì)愿仍在低位。

　　“花(huā)钱”的意愿偏低(dī)，从居民收支数据就能观察出来。从一(yī)季度(dù)统计局居(jū)民收支调查(chá)数(shù)据看，我(wǒ)国居民(mín)储蓄率仍然达到38％，而(ér)疫情之前是在35％以(yǐ)内，反映(yìng)了支(zhī)出意愿偏弱。

　　从信用扩张的结(jié)构也能够看出来，因为(wèi)一个部门(mén)“花钱”意愿高，信贷扩张也会较快。从居民部门来(lái)看(kàn)，4月份(fèn)居民贷款再度出现负增长，这(zhè)是非(fēi)疫情、非(fēi)春节月份(fèn)第(dì)二次出现这种情况，上一次是08年金融危机(jī)的时(shí)候。过去12个月(yuè)的居民贷款增量只有5.1万(wàn)亿，而之前最高的时候曾达(dá)到9万亿以上(shàng)，当前这一增长速(sù)度(dù)已经回到了2016年时候的水平，考虑到房价物价(jià)上(shàng)涨的(de)因(yīn)素，居民加杠(gāng)杆的意愿是比较弱的。

　　从企业部门的信用扩(kuò)张情(qíng)况来(lái)看，也有改善(shàn)的空间。尽(jǐn)管我们(men)无法看(kàn)到信贷投放的结构(gòu)，但可以用债券净发行情况(kuàng)做个参考。疫(yì)情期(qī)间，国企等公共部门(mén)债券净发(fā)行是明显扩(kuò)张的，而(ér)非公(gōng)共部门(mén)的企业(yè)债券净发(fā)行处于低位。

　　再考虑到政府信用(yòng)扩张(zhāng)也较快，我国公(gōng)共部门是信用(yòng)和(hé)货币创造(zào)的重要支(zhī)撑力量，支(zhī)撑存量货币增速维持在一定高位(wèi)，而(ér)非公共部门创(chuàng)造(zào)的货(huò)币(bì)量处于低(dī)位，也反映(yìng)了货币流通速度没有快速回升。

　　4 如(rú)何提振需求？降息+改善预期

　　要想(xiǎng)改变通胀(zhàng)偏低的状况(kuàng)，我们依然可以从货币数量方程出(chū)发(fā)，一方面是稳住货币的存量，稳定实体(tǐ)的融(róng)资需(xū)求；另(lìng)一方面是提振实体信(xìn)心(xīn)和(hé)预期，改善货币流(liú)通速度(dù)。

　　从第一个(gè)方面(miàn)来(lái)看(kàn)，私人部(bù)门的融资需求还偏弱(ruò)，需要进一步降低实体融资成本。当资产端的回报率在下(xià)降的情况下，需要降低负债端的融资成本来对冲。过去几年，政策上在降(jiàng)低企业融资成本上发力较多。目前看，居民(mín)部门的融资(zī)成本仍然偏(piān)高。我们在(zài)之(zhī)前的(de)专(zhuān)题中(zhōng)已经分析过，虽然(rán)居民(mín)增(zēng)量房贷利率已经大幅下行，但(dàn)存(cún)量房贷利率仍(réng)然处于高位。根据(jù)我们的估算，当前存量房贷利率的平均值仍然(rán)在4％-5％，2021年投(tóu)放的(de)房(fáng)贷(dài)利率水平更高(gāo)，当前甚至(zhì)仍在(zài)5％以上(shàng)，而这(zhè)些(xiē)还仅仅是平均值(zhí)，考虑到个体情况，也(yě)有部分居民(mín)偿还的房贷利率水平在6％以(yǐ)上。

　　而对于居民(mín)部门的资产(chǎn)端来说，房产(chǎn)价(jià)格(gé)面(miàn)临(lín)调整压(yā)力(lì)，各类(lèi)金融(róng)资产的(de)回报率(lǜ)也处于低(dī)位，所以这就相当于居民部(bù)门借着(zhe)4-5％成本的(de)资金，投资的回报率确实(shí)是(shì)偏低(dī)的。要改善居民的资(zī)产(chǎn)负债表状况，需要(yào)对居民负债端成本(běn)进行(xíng)降(jiàng)息，否则居民净融资需求或依然偏弱。

　　从另一个方面(miàn)来看，要提升(shēng)货币流通速度(dù)，需要提振(zhèn)实(shí)体的信心和(hé)预(yù)期(qī)。居民和企业对于未来的(de)信心强、预期好，才会敢消费、敢投资，支出增加了(le)，对于(yú)整(zhěng)个(gè)经(jīng)济体系(xì)来说，货币流转速度才能加快，经济需求才能(néng)好起来。提振信心和预期，是个(gè)系统性的工程。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 长城有什么特点和景观特点 长城是谁修建的