文|招商宏观(guān)张静静团队

　　核心(xīn)观点

　　事件：2023年5月(yuè)27日(rì)，国家(jiā)统计局发(fā)布4月全国规模(mó)以上工业企业(yè)绩效数据。4月份(fèn)，规模(mó)以上(shàng)工业(yè)企业营(yíng)业收入累计同比(bǐ)增长0.5％；规(guī)模以上(shàng)工业(yè)企业利润累计同比(bǐ)增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增速降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企业(yè)利润的量、价、成(chéng)本三(sān)因(yīn)素框架(jià)看，我们认(rèn)为，此轮工(gōng)业企业(yè)利润增速由正转(zhuǎn)负的(de)原因主要源(yuán)于PPI下(xià)行，但本轮工业企业利(lì)润累计增速的(de)下探幅度之深和持(chí)续时间(jiān)之长是PPI下行(xíng)和其(qí)他多(duō)种(zhǒng)因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率偏高严重(zhòng)制(zhì)约(yuē)工业企业(yè)利润爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细拆解数据看：1）与去年同(tóng)期相(xiāng)比(bǐ)，工业企(qǐ)业经营绩效的增长(zhǎng)压力(lì)依(yī)然较大，与3月份相比，产成品存(cún)货周转天(tiān)数(shù)和应收(shōu)账款(kuǎn)平均回收期进一(yī)步(bù)增加。2）分所有制类(lèi)型来看(kàn)，外商及港澳台(tái)商和私营企业利润累(lèi)计同比降幅出现收窄，国有工业企业和股份制(zhì)企业利(lì)润累(lèi)计同比降幅进(jìn)一步扩大。3）上游采选业(yè)中压在玻璃窗边c，在窗户边c非(fēi)金(jīn)属矿采选、有色金属(shǔ)矿采选的利(lì)润增速(sù)表现较好，石(shí)油和天然气开采等其他行业的利润(rùn)增速降(jiàng)幅依(yī)然较大；中游原材料(liào)加(jiā)工业(yè)和装备制造(zào)业的(de)利(lì)润增(zēng)速出现明显分化(huà)，中游(yóu)原材料加工业(yè)的(de)利(lì)润增速均为负，是整体工业企业(yè)利润增速的主要拖累，中游装备制造业利润增速回升(shēng)幅度较大，成为整体工(gōng)业企业利润增速的(de)主要拉(lā)动项。在价格水平(píng)、内部需求、外部需求同时(shí)走弱的情况下(xià)，下(xià)游行业(yè)内部的利润增速反弹(dàn)乏力(lì) 。

　　总(zǒng)体而言(yán)，与上个(gè)月相比，4月份公布(bù)的(de)工业企业利(lì)润数据已表(biǎo)现(xiàn)出明显的探底(dǐ)爬坡信(xìn)号(hào)：一，营业利(lì)润(rùn)累计增速爬升的(de)行业(yè)进一步增多(duō)；二(èr)，营业收入增速由负(fù)转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造业有望继续成(chéng)为拉动工业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)增速回升的(de)主要拉(lā)动(dòng)力。按当月(yuè)利润增速计算，4月份表现较好的行业主要(yào)有：汽车制造、 铁路、船舶、航空航(háng)天和其他运输设备制造(zào)业 、通用设备(bèi)制造业、电气(qì)机械及(jí)器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和(hé)娱乐用品制造业、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料(liào)制品业、电力、热力、燃气及水的生产(chǎn)和供应业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观(guān)点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同比(bǐ)增(zēng)速降幅(fú)小(xiǎo)幅收窄，但依(yī)然处于探底(dǐ)爬坡过程中(zhōng)。从决(jué)定企(qǐ)业(yè)利润的量、价(jià)、成本(běn)三因素(sù)框架看，我们认为，此(cǐ)轮(lún)工业企业(yè)利润增速由正转负的原因(yīn)主要源于PPI下(xià)行，但(dàn)本(běn)轮工业企(qǐ)业利润累(lèi)计增速的下探幅度之(zhī)深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行(xíng)和其他多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工业企业利(lì)润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存(cún)时间(jiān)偏(piān)长以及费用率偏高严重(zhòng)制约工业企(qǐ)业利润爬(pá)坡速度(dù)。

　　与上个月(yuè)相比(bǐ)，39个主要细分(fēn)行业中，有26个行业的营业利润累(lèi)计增(zēng)速出现回升，其他13个行业的营(yíng)业利润累(lèi)计增速均(jūn)出现(xiàn)回落，其(qí)中回落幅(fú)度较大的行业主要是(shì)农副(fù)食品加工(gōng)、煤炭开(kāi)采和洗选、有色(sè)金属矿采选、造纸及(jí)纸制品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业，回(huí)升幅度较大的行业主(zhǔ)要(yào)是机(jī)械(xiè)和(hé)设备(bèi)修理、汽车制造、通用设(shè)备制造、橡(xiàng)胶和塑料制(zhì)品等(děng)行业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依(yī)然(rán)较大，与(yǔ)3月份(fèn)相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数(shù)和(hé)应(yīng)收账款(kuǎn)平均回收期进一(yī)步增加(jiā)。

　　数(shù)据显示，规模以上工业企业累计(jì)每百元(yuán)营(yíng)业收入中(zhōng)的成本(běn)为85.18元(yuán)（3月(yuè)为85.04元(yuán)），同比(bǐ)增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元）。产成(chéng)品存货周转(zhuǎn)天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天(tiān)）；应收账款平均回收(shōu)期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比增加8.60天（环比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有(yǒu)制类型来看，外商(shāng)及港澳台商和(hé)私营企业利润累计(jì)同比降幅出现收窄，国(guó)有(yǒu)工(gōng)业企业和股份制(zhì)企业利润(rùn)累计同比降幅进(jìn)一步(bù)扩大。

　　其中4月国有工业企业利润(rùn)累计同(tóng)比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及港澳(ào)台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和(hé)股份制企业同比增长分(fēn)别为-22.5％（3月-23％，去年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业中非金属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色金(jīn)属矿采选的利润增速表(biǎo)现较(jiào)好，石油(yóu)和(hé)天然气开(kāi)采(cǎi)等其(qí)他行业的(de)利润增速降幅依然较(jiào)大。

　　数据显(xiǎn)示，非金(jīn)属矿采(cǎi)选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)的(de)增速(sù)依然(rán)为(wèi)正，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开(kāi)采、煤炭开采和(hé)洗选、黑色金属矿采选业、废物资源综合利用的增速(sù)为负(fù)，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和(hé)-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中(zhōng)游(yóu)原(yuán)材料加工业和(hé)装备(bèi)制造业的利润增速出(chū)现明显分化。中游(yóu)原(yuán)材料加(jiā)工业的利润增(zēng)速(sù)均为负，尽管(guǎn)与上个月相比(bǐ)，利润增速跌幅(fú)普遍(biàn)收窄(zhǎi)，但依然是整(zhěng)体工业(yè)企业利润增(zēng)速的主要拖累(lèi)。中(zhōng)游装备制造业利润增速回升(shēng)幅(fú)度较(jiào)大，成为(wèi)整体工业企(qǐ)业利润增速的(de)主要(yào)拉动(dòng)项。其(qí)中(zhōng)通(tōng)用(yòng)设备制(zhì)造、铁路船舶航空航天、电(diàn)气(qì)机械(xiè)及(jí)器材制造、仪(yí)器仪表制造增幅延续上个月(yuè)亮(liàng)眼趋势，得益(yì)于国内(nèi)汽车(chē)销售量的(de)提升和(hé)汽车产业链出口(kǒu)强劲，汽(qì)车(chē)制(zhì)造业(yè)的利润增速降(jiàng)幅由负转正，此外叠加去年(nián)同期基数较低(dī)，汽车制(zhì)造业(yè)当月利润(rùn)增(zēng)速(sù)高达20倍。

　　数据显示，化(huà)学原料化学制品跌幅扩(kuò)大，分(fēn)别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶(yě)炼加工、专用设备制造(zào)、石油煤(méi)炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑(hēi)色金(jīn)属冶炼(liàn)加工、化学(xué)纤维(wéi)制造、金属制品、计算机通(tōng)信和(hé)电子设备(bèi)跌幅收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路船舶航(háng)空航天(tiān)、电气机械及器材制(zhì)造增幅(fú)依旧为(wèi)正(zhèng)，并(bìng)且增速(sù)出(chū)现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅由负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价(jià)格水平(píng)、内部需求(qiú)、外部需求同(tóng)时走弱的情况下，下(xià)游行业内部的利润增速反弹(dàn)乏力，文教工美体育娱乐用品、食(shí)品(pǐn)制造(zào)、纺织(zhī)业(yè)、家(jiā)具制造等多个行(xíng)业(yè)的利(lì)润(rùn)增速跌幅放缓，但依(yī)然为负；农副食品加工、纺织服(fú)装(zhuāng)、服(fú)饰等多(duō)个行业的利润跌幅继续扩(kuò)大。往后看，价格水平、内(nèi)部(bù)需求、外部(bù)需求(qiú)转好速度(dù)较慢，这(zhè)也(yě)意味着下游行(xíng)业的利(lì)润增速向上爬坡(pō)的节(jié)奏(zòu)大概率偏缓(huǎn)。

　　数据显示，农(nóng)副食(shí)品加工、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰、皮毛(máo)羽(yǔ)和(hé)制(zhì)鞋(xié)、造(zào)纸及纸制品和(hé)医药制造跌幅扩(kuò)大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体育(yù)娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织(zhī)业、家具(jù)制造(zào)和(hé)印刷(shuā)和(hé)记录(lù)媒介利润降幅(fú)放缓，但持续(xù)维(wéi)持低位，分别(bié)录(lù)得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑料制品(pǐn)增速(sù)由负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制(zhì)造利润增速(sù)保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事业(yè)中的机械(xiè)和设备修理、电力热力利润增(zēng)速相对(duì)较高，燃气生(shēng)产和供(gōng)应利润增速降幅收窄。其(qí)中(zhōng)机械(xiè)和设备(bèi)修理利润累(lèi)计增速上升(shēng)幅度较大，4月收(shōu)录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热(rè)力利润(rùn)累计同比增(zēng)速收窄，但仍然保持(chí)高速增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生(shēng)产(chǎn)和供应增幅略有上升，收(shōu)录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气生产和供应降(jiàng)幅收窄，收录-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与上个月相比，4月份公(gōng)布的工业企业利润数(shù)据已表现出明(míng)显的探底爬(pá)坡信号：一，营业利润(rùn)累计增速爬升的行业进一步增多；二，营(yíng)业收入增速由负转正(zhèng)，营业利润增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中(zhōng)游(yóu)装备制造(zào)业有望继续成(chéng)为(wèi)拉动工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)增(zēng)速回升的(de)主(zhǔ)要拉(lā)动(dòng)力。汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航空(kōng)航天(tiān)和其他运输设(shè)备制造业 、通(tōng)用(yòng)设(shè)备(bèi)制(zhì)造业、电气机(jī)械及器材制造业、仪器仪(yí)表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品(pǐn)制(zhì)造(zào)业、橡胶和塑料制品业(yè)、电力、热力、燃气(qì)及水(shuǐ)的生产和供应业 。

　　正如我们在(zài)《今年工业企业利润(rùn)增速能否转正？》中所言，当前正处(chù)于第6次工业企业(yè)利润(rùn)探底阶段(duàn)（从(cóng)2000年开始计算(suàn)），如果按(àn)最近两次探底历(lì)史来(lái)演绎(yì)的话，至少(shǎo)还要在(zài)负(fù)值区间爬坡7-8个月左右的时间，预计工业企业利润(rùn)增速转正最早也需(xū)等到四季度(dù)。目前我(wǒ)国仍面临内需增(zēng)长(zhǎng压在玻璃窗边c，在窗户边c)缓慢和外需疲弱(ruò)的“弱复苏(sū)”阶段，这直接导致企(qǐ)业(yè)的产(chǎn)能利(lì)用(yòng)率持(chí)续下(xià)滑。此外，叠加营业成本高居(jū)不(bù)下导致的内部压力，本(běn)轮(lún)工业企(qǐ)业利润(rùn)增(zēng)速反弹速度大概率较(jiào)为缓慢(màn)。

　　风险提示：

　　内需恢(huī)复(fù)力度低于预期。

　　以上(shàng)内容来自于2023年5月27日的《中游装(zhuāng)备制造业利润增速(sù)明显回升(shēng)——2023年4月工业企业利润(rùn)分析》报告(gào)，报(bào)告作者张静(jìng)静(jìng)、张一平，联系人(rén)罗丹

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